Altıncı Daire, 13 Ağustos 2025 tarihinde, “Owens v. FirstEnergy Corp., No. 23-3940” davasında, menkul kıymet dolandırıcılığı davalarında güven oluşturulması ve toplu dava aşamasında zarar/kayıp modellerinin analiz edilmesi [establishing reliance in securities fraud cases and analyzing damages models at the class certification stage] açısından önemli sonuçları olan oybirliğiyle bir görüş yayınlamıştır. Altıncı Daire, bu davada, güçlü “Affiliated Ute” varsayımının uygulanabilirliğini, ihmaller ve yanlış beyanların bir karışımını [mix of omissions and misrepresentations] içeren vakalara değil, öncelikle ihmallere dayanan vakalara sınırlamış ve bu varsayımın geçerli olduğu nadir örneği belirlemek için iki adımlı sıkı bir analiz ortaya koymuştur. Altıncı Daire ayrıca, bölge mahkemelerinin, davacıların önerdiği tazminat modellerinin federal kurallar ve Yüksek Mahkeme içtihatları uyarınca gerektiği gibi topluluk (grup) çapında uygulanıp uygulanamayacağını belirlemek için “titiz” [rigorous] bir iddia bazında analiz yapması gerektiğini ayrıca vurgulamıştır. Görüşün her iki yönü de, menkul kıymet dolandırıcılığı davalılarının toplu dava aşamasında kullanabilecekleri güçlü kanıtlar sunmaktadır.
- Konunun Arka Planı
1.1. Toplu dava aşamasında güven ve zararlar [reliance and damages at the class certification phase]
Bir toplu davayı [class action] tasdik[1] etmek için davacıların [plaintiffs], tüm toplu dava üyelerini etkileyen ortak hukuki ve gerçek soruların bulunduğunu ve bu ortak soruların, bireysel üyeleri etkileyen konulara “baskın” [predominate] olduğunu göstermesi gerekir.
Güven [reliance]: Yüksek Mahkeme, bir menkul kıymet dolandırıcılığı davasında her kabul edilen toplu dava üyesinden bireyselleştirilmiş güven kanıtı talep edilmesinin, bireysel güven sorunlarının ağır basacağından, menkul kıymet dolandırıcılığı davacılarının toplu bir dava kapsamında ilerlemesini etkili bir şekilde önleyeceğini kabul etmiştir. Buna göre Yüksek Mahkeme, menkul kıymet toplu davalarında iki farklı güven karinesi oluşturmuştur. “Affiliated Ute Citizens of Utah v. United States” davasında Mahkeme, davaları önemli ihmallere dayandığında davacıların güvenlerini kanıtlamalarına gerek olmadığına karar vermiştir. Hiç söylenmemiş bir şeye güvenmeyi göstermenin benzersiz zorluğu nedeniyle, Mahkeme, “öncelikle ifşa edilmemeyi içeren” [involving primarily a failure to disclose] davalarda davacıların yalnızca “gizlenen gerçeklerin” [the facts withheld] önemli olduğunu göstererek güven oluşturmalarına izin vermiştir. 406 ABD 128 (1972). Buna karşılık, “Basic Inc. – Levinson” davasında Yüksek Mahkeme, “ihmaller”in [omissions] aksine, “kamuya açık önemli yanlış beyanlar” [public material misrepresentations] içeren davalarda, hisse senedi etkin bir piyasada işlem gördüğü ve diğer bazı faktörler mevcut olduğu sürece davacıların “piyasa fiyatının bütünlüğü”ne [on the integrity of the market price] güvendikleri konusunda çürütülebilir bir karineye sahip olma hakkına sahip olduklarını belirtmiştir. 458 ABD 224 (1988). Bu gibi durumlarda davalılar, diğer şeylerin yanı sıra, iddia edilen yanlış beyanların ihraççının hisse fiyatını etkilemediğini göstererek karineyi çürütebilirler. Buna göre, menkul kıymet dolandırıcılığı vakalarında toplu dava aşamasındaki eşik soru, davacıların iddialarının eksikliklere dayalı olarak (ki bu durumda daha güçlü Bağlı Ortaklık varsayımı geçerlidir) veya yanlış beyan olarak (bu durumda “Basic” davası kapsamındaki çürütülebilir varsayım geçerli olur) uygun şekilde nitelendirilip nitelendirilmediğidir.
Zararlar/Kayıplar [damages]: Bir toplu davayı tasdik etmek için davacıların ayrıca zararların tüm grup genelinde ölçülebileceğini göstermesi gerekir, aksi takdirde bireysel zarar hesaplamalarına ilişkin sorular davayı ağırlaştıracak ve grubun ortak sorunlarından dikkati dağıtacaktır. “Comcast Corp. v. Behrend” davasında Yüksek Mahkeme, bir topluluğu/grubu tasdik ederken, bölge mahkemelerinin, davacıların zararları hesaplamak için önerdiği yöntemin topluluk çapında [class-wide] uygulamaya uygun olup olmadığını ve sorumluluk teorileriyle tutarlı olup olmadığını belirlemek için “titiz bir analiz” [rigorous analysis] yapması gerektiğine karar vermiştir. 569 ABD 27 (2013).
1.2. Anlaşmazlığın Geçmişi
“FirstEnergy” davasında, kabul edilen bir yatırımcı topluluğu olan davacılar, ‘FirstEnergy’nin yatırımcıları şirketin siyasi faaliyetleri konusunda yanıltarak 1934 tarihli Borsa Yasası’nı ve 1933 tarihli Menkul Kıymetler Yasası’nı ihlal ettiğini iddia etmiştir. Şikâyet, ‘FirstEnergy’nin Ohio’daki bir lobicilik kampanyasını açıklamaması, eyalet ve federal lobicilik yasalarına uyduğu yönünde yanlış beyanda bulunması ve siyasi faaliyetlerde bulunmanın risklerini yeterince açıklamaması da dâhil olmak üzere bir dizi ihmal ve yanlış beyan iddiasına odaklanıyordu. Amerika Birleşik Devletleri Ohio Güney Bölgesi Bölge Mahkemesi, iddia edilen eksiklikler ve yanlış beyanların karışımının “Affiliated Ute” davasının güven karinesine tabi olduğunu kabul ederek, davacıların topluluk/grup tasdiki talebini kabul etmiştir. Bölge mahkemesi ayrıca, çok az tartışmayla, davacıların zarar analizinin topluluk çapında ölçüme duyarlı olduğuna karar vermiş ve aynı analizi davacıların dolandırıcılık içermeyen Menkul Kıymetler Yasası’na dair iddialarına ve dolandırıcılığa dayalı Borsa Yasası’na dair iddialarına uygulamıştır.
- Altıncı Daire’nin Kararı
Altıncı Daire her iki konuda da bölge mahkemesi kararını bozmuştur. Altıncı Daire, buna dayanarak, Affiliated Ute karinesinin hem yanlış beyanların hem de ihmallerin iddia edildiği “karma davalarda” [mixed cases] geçerli olmadığına karar vermiştir. Temyiz mahkemesi, “Affiliated Ute” kararının mı yoksa “Basic” davasına dair güven karinesinin mi geçerli olduğunu değerlendirmek için iki adımlı bir çerçeve oluşturmuştur:
İlk olarak, mahkemelerin “her iddiayı veya iddia grubunu, bir ihmal veya yanlış beyan iddiası olarak sınıflandırması” [classify each claim or group of claims as alleging either an omission or a misrepresentation] gerekir. Özellikle Altıncı Daire, “yarı gerçeklerin ve genel, istek uyandıran kurumsal açıklamaların eksiklik değil, yanlış beyan olduğu”nu [half-truths and generic, aspirational corporate statements are misrepresentations] savunmuştur.
İkinci olarak, mahkemelerin “genel olarak davanın esas itibarıyla ihmallere mi yoksa yanlış beyanlara mı dayandığını belirlemesi gerekir” [characterize whether the overall case is primarily based on omissions or on misrepresentations]. Bu da, dört faktörün değerlendirilmesini gerektirir[2]:
“(1) İddia edilen ihmaller, yanlış beyanların yalnızca tersidir; yani, ihmaller tek başına, yanlış beyan edilen gerçekleri ifade eder.
(2) Güvenin aslında iddia edilen bir yanlış beyanı işaret ederek ve bunu bir olumsuz etkilenmeye bağlayarak kanıtlanması mümkündür.
(3) İddiaların üstünlüğü ve birincil itici gücü, sanık(lar) tarafından yapılan iddia edilen yanlış beyanları içerir.
(4) Ve iddia edilen ihmallerin iddia edilen yanlış beyanlar dışında bağımsız bir etkisi yoktur.”
Bu yeni test kapsamında, “Affiliated Ute” varsayımı yalnızca bu faktörlerin hiçbiri mevcut değilse geçerli olacaktır; aksi halde çürütülebilir “Basic” kararına dair karine geçerlidir.
‘FirstEnergy’ davasındaki davacılar kanıtlarını “FirstEnergy’nin yaptığı açıklamalara” odakladıkları için, yatırımcıların iddiaları öncelikle eksikliklere dayanmıyordu ve bu nedenle “Affiliated Ute” varsayımı geçerli değildi. Bunun yerine Altıncı Daire, iddiaların “yarı gerçeklere” [half-truths] odaklandığı durumlarda “Basic” kararına dair karinenin daha uygun olduğunu gözlemleyerek davanın “tamamen yanlış beyanlar ile ilgili” [all about misrepresentations] olduğuna karar vermiştir.
Altıncı Daire, zararlarla ilgili olarak da, bölge mahkemesinin “Comcast” davası uyarınca yatırımcıların zarar metodolojisini “titiz bir şekilde analiz etmediğini”, çünkü yalnızca önerilen zarar modelinin Menkul Kıymetler Yasası uyarınca zararları uygun şekilde hesaplayıp hesaplamadığını değerlendirdiğini ve aynı analizi Borsa Yasası’na dair iddialar için yürütmediğini belirtmiştir. Altıncı Daire, “Menkul Kıymetler Yasası ile Borsa Yasası zararları tamamen farklı hesapladığı için”, “Borsa Yasası’na dair iddiaların titiz bir analizinin, bölge mahkemesinden Menkul Kıymetler Yasası’na dair taleplerin analizine üstünkörü bir şekilde atıfta bulunmaktan çok daha fazlasını talep ettiğini” belirtmiştir. Altıncı Daire’nin açıkladığı gibi, Menkul Kıymetler Yasası, kayıpların hesaplanması için bir topluluğa aynı şekilde uygulanabilecek yasal bir formül sağlarken, Borsa Yasası, metni hem zarar hesaplama formülünden yoksun olan hem de açıkça zarar nedenselliğinin kanıtını gerektiren çok farklı bir dünya” sunmaktadır.
- Davadan Çıkarımlar
Menkul kıymet dolandırıcılığı davalarında toplu davaya karşı çıkan sanıklar, savunmalarını desteklemek için ‘FirstEnergy’ kararını ve Altıncı Daire’nin gerekçesini kullanıp kullanamayacaklarını düşünmelidir:
“Affiliated Ute” karinesinin daraltılması [narrowing the Affiliated Ute presumption]: Altıncı Daire, “Affiliated Ute” karinesinin gerçekten ihmallere odaklanan davalar için ayrılmış bir “güçlü ilaç” [strong medicine] olduğu konusunda federal temyiz mahkemeleri arasında büyüyen fikir birliğine katılmaktadır. Davacılar, yanıltıcı ifadeleri “yarı gerçekler” olarak nitelendirerek veya ihmalleri yanlış beyanlarla birleştiren ustaca savunma yaparak bu karineyi ileri süremezler. Mahkemeler, uygun güven karinesini belirlemek için iddia edilen suiistimalin niteliğini ve iddia edilen her yanlış beyanı ve ihmali titizlikle analiz etmek zorundadır. Bu, “Affiliated Ute” kararının Yüksek Mahkeme’nin geçen yıl “Macquarie Infrastructure Corp. – Moab Partners, L.P., 144 S. Ct.” davasındaki kararıyla nasıl bağdaştırılabileceğine dair Altıncı Daire tarafından yanıtlanmayan soruyu gündeme getirmektedir. “Macquarie” davasındaki Mahkeme, “tamamen ihmal” iddialarının Kural 10b-5(b) kapsamında dava konusu olamayacağına hükmetmiştir ki; bu, Kural 10b-5(b) uyarınca önemli bir gerçeğin “ihmal edildiğini” iddia eden davacıların, ihmalin davalı tarafından yapılan beyanları yanıltıcı hale getirdiğini göstermesi gerektiği anlamına gelmektedir. Gelecekteki davaların, “Macquarie” davasının ışığında, eğer saf ihmal iddialarının Kural 10b-5(b) kapsamında hem son derece nadiren ileri sürülmesi hem de buna izin verilmemesi durumunda, “Affiliated Ute” kararının nasıl herhangi bir başvuruda bulunabileceğini ele alacağını tahmin ediyoruz.
Zarar modellerinin ayrıntılı incelenmesi [heightened scrutiny of damages models]: Altıncı Daire, bölge mahkemelerini topluluk/grup tasdiki aşamasında bakmadan imzalama hasar modellerine karşı uyarmış ve bunun yerine Yüksek Mahkeme’nin Comcast davasındaki mahkemelerin, zararların topluluk çapında ölçüme duyarlı olup olmadığına ilişkin “titiz bir analiz” yapması gerektiği yönündeki rehberliğini yinelemiştir. Temyiz mahkemesi ayrıca davacıların Menkul Kıymetler Yasası’na ve Borsa Yasası’na dair talepleri için farklı tazminat modelleri önermesi ve mahkemelerin de bu tür zarar modellerinin yeterliliğini ayrı ayrı değerlendirmesi gerektiğini açıklamıştır.
Davalılar için stratejik hususlar [strategic considerations for defendants]: Menkul kıymet dolandırıcılığı toplu davalarıyla karşı karşıya kalan ihraççılar ve onların yetkilileri, iddia edilen suiistimalin [alleged misconduct] gerçekten ihmalden [omission-based] mi kaynaklandığını yoksa çoğu zaman olduğu gibi öncelikle yanlış beyanlar mı yoksa yarı gerçekler mi [misrepresentations or half-truths] içerdiğini dikkatle değerlendirmelidir. Davalılar ayrıca davacıların tazminat modellerini topluluk tasdiki aşamasında incelemeli ve Comcast davasında ortaya konan katı standartları karşılamadaki herhangi bir başarısızlığa karşı hazırlıklı olmalıdır.
[1] Çevirenin Notu: “Topluluk/Grup tasdiki” terimi, toplu dava bağlamında kullanılır. Toplu dava, büyük bir grup insanın benzer bir yaralanma nedeniyle dava açmasıyla ortaya çıkar. Genellikle toplu davalar bir veya birkaç şirkete karşı açılır. Bu konuda aşağıdaki çalışmalara bakılabilir:
- Yavuz Akbulak, Uluslararası Hukukta “Toplu Davalar” (Class-Action Lawsuit), Legal Blog, 28 Nisan 2022.
- Yavuz Akbulak, Almanya’da ‘Toplu Davalar’, Legal Blog, 31 Temmuz 2024.
[2] Metnin İngilizcesi şöyledir: [“(1) the alleged omissions are only the inverse of the misrepresentations, i.e., the only omissions are the truth that is misrepresented; (2) reliance is in fact possible to prove by pointing to an alleged misrepresentation and connecting it to an injury; (3) the preponderance and primary thrust of the claims involve alleged misrepresentations made by the defendant(s); and (4) the alleged omissions have no standalone impact apart from any alleged misrepresentations.”].
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.