Giriş
Girişimlerin hızla arttığı hızlı tempolu dünyada, küreselleşme ve inovasyon yalnızca sunulan ürün veya hizmetlerle sınırlı değildir; aksine, bunların nasıl finanse edileceğine de uzanır. Mevcut birçok finansman seçeneği arasında, erken aşama yatırımcıları ve girişimciler arasında uygulanabilir bir seçenek olarak ortaya çıkan bir araç dönüştürülebilir tahvillerdir.
Amerika Birleşik Devletleri (ABD) piyasası 2023 yılının ilk çeyreğinde dönüştürülebilir tahvillerde kayda değer bir artışa tanık olmuştur. Goldman Sachs’a göre, ABD şirketleri 2022’deki 29 milyar dolar ve 54 işleme göre; 63 işlemde 40 milyar dolardan fazla dönüştürülebilir tahvil ihraç etmiştir. Dönüştürülebilir tahvilin kullanımındaki sürekli artış, esnek bir finansman seçeneği olarak çekiciliğini yansıtan istikrarlı bir talebi göstermektedir.
Dönüştürülebilir tahviller borç ve öz sermaye arasındaki boşluğu kapatır, yeni kurulan şirketlerin fon sağlama ve operasyonlarını ölçeklendirme biçimlerini devrim niteliğinde değiştirirken aynı zamanda yatırımcıya daha iyi seçenekler sunulmasını sağlar. Peki, dönüştürülebilir tahvil tam olarak nedir ve neden bu kadar popüler hale gelmiştir?
1. Dönüştürülebilir Tahvil
“Black’s Law Dictionary”ye göre dönüştürülebilir tahvil şu şekildedir: “Sahibi tarafından başka bir menkul kıymetle, özellikle aynı şirketin ortak hisse senetleriyle ve genellikle belirli bir tarihte sabit bir fiyattan değiştirilebilen bir menkul kıymettir (genellikle bir tahvil veya imtiyazlı hisse senedi). — Ayrıca (belirli) dönüştürülebilir borç; dönüştürülebilir hisse senedi olarak da adlandırılır.”
Dönüştürülebilir tahvil, genellikle aşağıdaki üç önemli olaydan biri gerçekleştiğinde, gelecekteki bir tarihte borçtan öz sermayeye dönüşen kısa vadeli bir borçlanma aracı veya sözleşmesidir:
- Şirketin, önceden belirlenen bir kıstas noktasına ulaşmak için yeterli sermayeyi toplaması.
- Borcun vadesinin dolması.
- Şirketin satılması.
Daha basit bir ifadeyle, yatırımcılar erken aşamalarındaki girişimlere kredi verirler, bu anda kredi bir borç olarak kalır, ancak gelecekte girişim ya kredi tutarını faiziyle geri öder ya da krediyi öz sermayeye çevirir ve şirketin olgunlaşması ve büyümesi için zaman bulduğunda hissedar olur. Dönüştürülebilir tahvil, taraflar arasında müzakere edilebilir bir anlaşma veya sözleşme gibidir, anlaşma aşağıdakileri içerir: yatırımcı hakları; değişiklikler; fesih şartları; geri ödeme şartları/dönüşüm şartları; kısmi ödeme seçeneği; borç garantileri, borç kullanımı (investor rights; amendments; termination terms; repayment terms/conversion terms; partial payment option; debt guarantees, use of debt).
2. Dönüştürülebilir Tahvilin Mekaniği
Dönüştürülebilir tahvil satın alma sözleşmesi (convertible note purchase agreement), ihraç eden kuruluş ile yatırımcılar arasındaki temel sözleşme olup yatırımcıların ihraç eden kuruluştan dönüştürülebilir tahvilleri satın almayı kabul ettikleri fiyatı, şartları ve koşulları belirler.
- Anapara tutarı (principal amount): Yatırımcının girişim şirketine borç olarak yatırdığı tutar, kredinin nominal değerini oluşturan Anapara Tutarıdır.
- Faiz oranı (interest rate): Bazı dönüştürülebilir tahviller, borç (kredi) olarak geri ödenmesi amaçlandığında anapara tutarı üzerinden faiz tahakkuk ettirir; ancak yatırımcılar için asıl fayda genellikle faiz ödemelerinden ziyade öz sermayeye dönüşümde yatmaktadır.
- Vade tarihi (maturity date): Dönüştürülebilir bir tahvilin sermayeye dönüştürülmesi veya tahakkuk eden faiziyle birlikte ödenmesi gereken tarihe vade tarihi denir.
- Dönüşüm iskontosu (conversion discount): Erken yatırımcılara, bir sonraki sermaye finansmanı turunda hisse başına fiyat üzerinden yüzde 10 ile yüzde 30 arasında değişebilen Dönüşüm İndirimleri sunulmaktadır.
- Değerleme sınırı (valuation cap): Değerleme tavanı, dönüştürülebilir tahvilin öz sermayeye dönüştürülebileceği azami şirket değerleme limitidir; bu genellikle şirketin değerlemesi yükselirse yatırımcının çıkarlarının aşırı sulandırılmasından korunması içindir.
3. Dönüştürülebilir Tahvillerin Yeni Başlayan İhraççılar ve Yatırımcılar İçin Avantajları
3.1. İhraççı perspektifi (issuer perspective)
Dönüştürülebilir tahviller, yeni kurulan şirketlerin şirketi kurmak için gereken erken finansmana erişmesini kolaylaştırır. Bu, yeni kurulan şirketlerin geleneksel sermaye anlaşmalarına girmeden büyümeye ve ürün geliştirmeye odaklanmasını sağlayarak verimli ve etkili bir şekilde ölçeklenebilmelerini sağlar.
3.2. Yatırımcı perspektifi (investor perspective)
Yatırımcılar için dönüştürülebilir tahviller, yatırımcıların, startup’ın daha yüksek bir değerlemede sermaye artırması ve doğrudan yatırımdan daha fazla sermaye elde etmesi durumunda dönüştürme indirimlerinden ve değerleme sınırlarından faydalanmalarına olanak sağlaması gibi birden fazla fayda sağlar. Öte yandan, tahvillerin borç niteliği sayesinde riskin azaltılmasını sağlar, yani startup ek finansman sağlayamazsa veya iflas ederse, yatırımcılar yatırımlarını alacaklı olarak geri alabilirler.
4. Dönüştürülebilir Tahvillerin Zorlukları ve Dikkat Edilmesi Gereken Hususlar
Şirketin değerleme tavanı çok düşük belirlenirse, kurucuların ve mevcut hissedarların değerinin azalması ihtimali ortaya çıkar.
Dönüştürülebilir tahviller, özellikle birden fazla tahvilin aynı anda dönüştürülmesi durumunda, şirketin gelecekteki kontrolü ve mülkiyeti konusunda belirsizlik yaratır.
Geleneksel hisse senedi fonlarının finansman sürecinin karmaşık olduğu iyi bilindiği gibi, dönüştürülebilir tahviller de o kadar karmaşık olmayabilir, ancak yine de şartlar ve koşulların açıklığını sağlamak için dikkatli bir yasal taslak hazırlanması gerekir.
5. SAFE Sözleşmesinin Dönüştürülebilir Tahvillerden Farkı
SAFE (Simple Agreement for Future Equity-Gelecekteki Hisse Senetleri için Basit Anlaşma), bir yatırımcı ile bir girişim arasında yatırımcının daha sonra, genellikle gelecekteki bir yatırım turu sırasında şirket hisseleri satın almasına izin veren bir anlaşmadır. Kredilerin aksine, SAFE’lerin belirli bir geri ödeme tarihi yoktur veya faiz kazanmazlar. Yatırımcılar hisseleri hemen almazlar ancak SAFE’lerini daha sonra, genellikle indirimli olarak hisselere dönüştürme hakkına sahiptirler.
- Borç ve öz sermaye (debt vs. equity): SAFE bir kredi değildir; faizi veya geri ödeme için bir nihai tarihi yoktur. Buna karşılık, dönüştürülebilir bir tahvil faiz kazandıran ve geri ödeme için bir nihai tarihi (vade) olan bir kredidir.
- Karmaşıklık (complexity): SAFE’ler daha az yasal ayrıntıya sahip oldukları için daha basittir ve bu da onları yönetmeyi kolaylaştırır. Dönüştürülebilir tahviller ise daha karmaşıktır çünkü faiz ve geri ödeme koşullarını içerirler.
- Yatırımcı riski (investor risk): SAFE ile yatırımcılar hisse senetlerini almak için daha uzun süre beklemek zorunda kalabilirler çünkü bir vade tarihi yoktur, ancak şirketin geri ödeme yapamayacağı konusunda endişelenmelerine gerek kalmaz. Dönüştürülebilir tahviller ile yatırımcılar bir miktar korumaya sahiptir çünkü bu bir borçtur, ancak işler ters giderse şirketin borcu geri ödeyememesi veya dönüştürememesi riski vardır.
- Şirket tercihi (company preference): SAFE, borç yükümlülüklerinden ve faiz ve vade tarihlerinin karmaşıklıklarından kaçınmak isteyen şirketler tarafından tercih edilir. Dönüştürülebilir tahviller ise, yatırımcıların öz sermayeye dönüştürme potansiyeli olan bir borç aracının güvenliğini istediklerinde sıklıkla kullanılır.
Sonuç
Dönüştürülebilir tahviller, faiz kazandıran ve geri ödenmeleri veya hisse senetlerine dönüştürülmeleri gereken bir vade tarihine sahip krediler gibi çalışır. Bu, yatırımcılara paralarını veya hisse senetlerini ne zaman geri alacakları konusunda net bir fikir verir ve onları şirketin geri ödeme yapmaması riskinden korur. Bu nedenle, şirketler daha fazla fon almaya veya krediyi geri ödemekten kaçınmak için bir çıkış planı bulmaya motive olurlar.
Dönüştürülebilir tahviller, hızlı finansmana ihtiyaç duyan yeni başlayanlar için harika bir seçimdir. Karmaşık sermaye görüşmeleri gerektirmediği için esnektir ve zamandan tasarruf sağlar. Hem yeni başlayanlar hem de yatırımcılar için dönüştürülebilir tahviller, para toplamak ve yatırmak için etkili bir yol sunar ve bu da onları erken aşama finansmanı için popüler bir seçenek haline getirir.
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.