Mevcut Avrupa Birliği (AB) yeşil tahvil piyasaları, iyi bir uygulama olarak tahvil ihraççılarının uyması gereken “Uluslararası Sermaye Piyasası Birliği Yeşil Tahvil İlkeleri” (International Capital Market Association Green Bond Principles[1]) marifetiyle, piyasa öz disiplini yoluyla çoğunlukla özel düzenlemeye dayanmaktadır. Ancak bunun yeterli olmaması, düzenleyici boşluk bırakması ve ‘meşruiyet açığı’ sorununa (legitimacy deficit problem) yol açması nedeniyle eleştirilmiştir. Yani, yeşil tahvil ihraççılarına yönelik etkin ve zorunlu kuralcı standartların bulunmaması şeffaflığa ve yatırımcıların korunmasına ilişkin kaygılara neden olmaktadır. Bu düzenleyici boşluğu çözmek için de yakın zamanda AB, ihraççılar için ‘yeşil’ ve yeşil koruma yükümlülüklerini (green and green safeguard requirements for issuers) tanımlamaya bir miktar kesinlik getirmesi gereken dönüm noktası niteliğindeki AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği’ni (EU Green Bond Regulation-EuGBR[2]) ihdas etmiştir.
Yakında çıkacak bir yazıda [The EU Green Bond Standard: Evolution Towards Credible Green Debt Markets (AB Yeşil Tahvil Standardı: Güvenilir Yeşil Borç Piyasalarına Doğru Evrim, JIBLR 2024, 39(3), 90-108)], mevcut düzenleme boşluğu başlığındaki sıkıntılı noktalar ile bu düzenlemelerin yetersizliği incelenmeye çalışılacaktır. Söz konusu yazıda, Uluslararası Sermaye Piyasası Birliği Yeşil Tahvil İlkeleri gibi özel düzenlemeler incelenecek, AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği’nin temel yönleri ele alınacak ve ilgili faktörler ile uygulamadaki potansiyel pazar alımı değerlendirilecektir.
AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği, Uluslararası Sermaye Piyasası Birliği’nin piyasa özel düzenlemesinden (market private regulation) bir paradigma değişikliğidir. Özel düzenleme ile karşılaştırıldığında yeknesak bir düzenleyici çerçeve oluşturulmasının yeşil tahvil piyasası açısından olumlu bir kilometre taşı olduğu inkâr edilemez. AB genelinde aynı Avrupa Yeşil Tahvili (European Green Bond-EuGB) etiketini uygulamayı seçen yeterli sayıda ihraççı olması, bu tür yeşil tahvilleri değerlendiren yatırımcılar için tutarsızlıkları ve maliyetleri azaltarak piyasa verimliliğini artıracak, yeşil aklamaya karşı mücadeleyi sıkılaştıracak ve dolayısıyla yeşil tahvil piyasalarının daha da büyümesini teşvik edecektir. Bu düzenlemenin gönüllü niteliğine ilave olarak, aşağıdaki faktörler Avrupa Yeşil Tahvili etiketinin potansiyel olarak benimsenmesi ile ilgili olabilir.
İlk olarak, Taksonomi Yönetmeliği’nin (Taxonomy Regulation-TR) herhangi bir kullanılabilirlik sorununa yönelik çözümler esastır. Taksonomi Yönetmeliği, Taksonomi Yönetmeliği varlıklarının uyumlaştırılmasına ilişkin koşulları belirler. Ancak iş, uyum söz konusu olduğunda şeytan ayrıntılarda gizlidir. Bu bağlamda Uluslararası Sermaye Piyasası Birliği, uygulamada evrensel standart eksikliği, Teknik Tarama Kriterleri (Technical Screen Criteria-TSC) uyumu için ayrıntılı verilere erişilebilirlik vb. gibi birçok zorluğu tespit etmiştir. Taksonomi Yönetmeliği’nin kullanılabilirliği ve Taksonomi Yönetmeliği’nin uyumu ile toplam hedef varlıklar AB şirketlerinin pazarda yer alması, AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği’nin benimsenmesi için gereklidir.
İkinci olarak, Taksonomi Yönetmeliği politikasının öngörülebilirliği ve istikrarı, ihraççıların tarihsel tahsis hükmü (grandfathering provision) kapsamında Avrupa Yeşil Tahvilini almayı düşünmeleri açısından kritik öneme sahip olacaktır. Yedi yıllık sürenin tarihsel tahsis hükmüne devredilmesi, Teknik Tarama Kriterleri uyumu ve rahatlığı açısından geriye dönük bir bakışa izin vermektedir. İhraççılar bundan en iyi şekilde yararlanmak için, gelecekteki herhangi bir Teknik Tarama Kriterleri değişikliğinin etkisinden kaçınmak amacıyla tüm gelirleri tahvillerin ihracından hemen sonra tahsis etmeyi düşünebilir. Ancak şu soru hâlâ geçerliliğini korumaktadır: Güncellenen yeni Teknik Tarama Kriterleri kapsamında yedi yıl sonra ne olacak? Bu nedenle, Teknik Tarama Kriterlerinin öngörülebilirliği ve istikrarı, piyasa katılımcılarının yeni altın etiketini (new golden label) sistematik olarak benimsemeleri için hayati önem taşımaktadır.
Üçüncüsü, ihraççıların bakış açısına göre AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği’ni uygulama kararından önce ekonomik analiz önemlidir. Uygulamada, AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği’nin iddialı gündemi kapsamında, her ihraççının mevcut yeşil tahvil çerçevesini altın etiket altında güncellemenin ne kadar maliyetli (risk faktörleri dâhil) olacağı konusunda birincil piyasada kendi potansiyel maliyet ve fayda (Greenium gibi) değerlendirmesini yapması gerekecektir.
Son olarak, yeşil aklama riskine karşı yatırımcı koruma perspektifinden bakıldığında, yatırımcılar sonuçta daha fazla netlik ve standardizasyonu tercih edeceklerdir. Avrupa Denetleyici Otoriteleri (European Supervisory Authorities) yeşil aklamayı (greenwashing) “sürdürülebilirlik ile ilgili açıklamaların, beyanların, eylemlerin veya iletişimlerin; bir kuruluşun, bir finansal ürünün veya finansal hizmetlerin temel sürdürülebilirlik profilini açık ve adil bir şekilde yansıtmadığı bir uygulama” (a practice whereby sustainability-related statements, declarations, actions, or communications do not clearly and fairly reflect the underlying sustainability profile of an entity, a financial product, or financial services) olarak tanımlamaktadır[3]. Bu tür uygulamalar tüketicileri ve yatırımcıları yatırım kararlarında yanıltabilmektedir. Diğer piyasa katılımcıları tarafından yeşil aklamanın kurbanı olmayı önlemek için, yatırımcılar hem de çok geçmeden uzun vadede ihraççıyı etiketi kullanmaya zorlamak isteyebilir.
AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği kapsamındaki AB gündeminin iddialı planı, Uluslararası Sermaye Piyasası Birliği’nin bu özel düzenlemesi kapsamındaki düzenleyici boşluk ile karşılaştırıldığında, altın etiketlemenin benimsenmesi muhtemelen bir devrim değil, bir evrim olacaktır.
Kısa vadede, AB Yeşil Tahvil Yönetmeliği’nin gönüllü doğası ve paradigma değişikliği sonrasında dikkate alınması gereken yukarıda belirtilen faktörler nedeniyle, başlangıç aşamasında yeşil tahvillerin parçalı bölümlerine ve düzenleyici çoğulculuğa yol açması muhtemeldir. Mevcut ve yeni yeşil ihraççıların, yeşil tahvil ihracına uyum düzeylerine göre bölünmesi kaçınılmazdır. Ancak uzun vadede belirsizliğin azalmaya başladığı parçalı bir dönemden sonra uyum ortaya çıkabilir. Bir yandan, test aşamasından sonra sınıflandırma politikası oluşturma ve uyum açısından daha fazla netlik ve öngörülebilirlik olacak ve yeşil tahvil ihracına yönelik gelirlerin potansiyel kullanımı (potential use of proceeds) hedefi nedeniyle daha fazla varlık Taksonomi Yönetmeliği ile uyumlu hale gelecektir. Diğer yandan, yeşil tahvil piyasası daha da geliştirildiğinde ve daha şeffaf hale geldiğinde, birincil piyasada Avrupa Yeşil Tahvili etiketi altındaki yeşil tahviller için hatırı sayılır miktarda ‘Greenium’ bulunacağı düşünülebilir.
[1] <https://www.icmagroup.org/sustainable-finance/the-principles-guidelines-and-handbooks/green-bond-principles-gbp/>
[2] <https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/PDF/?uri=CELEX:32023R2631>
[3] <https://www.eba.europa.eu/sites/default/files/document_library/Publications/Reports/2023/1055934/EBA%20progress%20report%20on%20greewnwashing.pdf>
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.