Birleşme ve Devralmalarda Hukuki Durum Tespitine Yönelik Bir Kılavuz [Amerika Birleşik Devletleri Uygulaması]

1. Hukuki Durum Tespitine Genel Bakış

Başarılı bir birleşme veya satın almanın kalbi, hukuki durum tespitidir. Hukuki durum tespiti (due diligence), hedef şirketin ticari, hukuki, finansal, operasyonel ve diğer ilgili ayrıntılarının satın almaya uygunluğunu değerlendirmek için kapsamlı bir incelemesini içerir. Bu süreç, işlemi etkileyebilecek olası riskleri veya yükümlülükleri belirlemeyi amaçlar. Süreç maliyetli, zaman alıcı ve sinir bozucu olabilir. Ancak kesinlikle gereklidir. Hukuki durum tespiti, avukatların kâğıt üzerinde iyi görünen bir anlaşmanın vaat edilen değeri ve faydayı sağladığından emin olmalarına yardımcı olma şeklidir.

Zaten karmaşık bir işlem yönetimi iş akışında yasal durum tespiti karmaşık olabilir, bu nedenle bir alıcının ayrıntılarda kaybolması kolaydır. Ve bir anlaşmadaki zaman baskısı, bir alıcının hukuki durum tespitinden acele etme isteği duymasına ve böylece önemli bilgileri kaçırmasına neden olabilir. Bu nedenle, olası alıcıların takip edecekleri bir planın olması çok önemlidir.

2. Halka Açık Birleşme ve Satın Almalar İçin Hukuki Durum Tespiti Yapma Adımları

2.1. Durum tespit sürecinin organize edilmesi

Durum tespiti incelemesi oluşturulmadan önce, temel bilgilerle başlanmalı ve anlaşmanın kendisi analiz edilmelidir. Bu ne tür bir birleşmedir, örneğin ters birleşme midir? Düşmanca bir devralma mı yoksa daha çok emsallerin birleşmesi midir?

Bu konuda bilinmesi gereken diğer bilgiler arasında şunlar yer alır:

• Durum tespiti incelemesine dâhil olan taraflar (parties involved in diligence); üçüncü taraf danışmanlar sürecin bir parçası olacak mıdır?
• Nihai tarihler (deadlines); durum tespitinin tamamlanması gereken bir tarih var mıdır? Bu, devam eden veya tamamlanan başka bir sürece (düzenleyici onay gibi) mi dayanmaktadır?
• Nihai ürün (end product); müşteri sözlü veya yazılı bir rapor mu istemektedir? Ayrıntılı analizler mi yoksa işlerin nerede olduğuna dair özlü bir özet mi istemektedir?

2.2. Durum tespiti ekibinin kurulması

Ekip organize olduktan sonra, iş akışının nasıl yönetileceği belirlenmelidir. Bu,  birleşme ve devralma sürecini akıcı tutmak için çok önemlidir. Hangi belgelerin ne zaman inceleneceği ve belirli materyallerin işlenmesinden kimin sorumlu olduğu nasıl takip edilecektir? Ayrıca, birleşme müzakereleri yürüten avukatlara sonuçların nasıl iletileceği de belirlenmelidir (bu konuda aşağıya bkz.).

Bu aşamada cevaplanması gereken diğer sorular arasında yerel bir danışmana ihtiyaç olup olmadığı yer alır. Örneğin, hedef şirketin, firmanın hiçbir bağlantısı olmayan bir eyalette veya ülkede yer alıp almadığı; gayrimenkul veya vergi uzmanlığı olan biri gibi herhangi bir uzman danışmana ihtiyaç olup olmayacağı ve diğer şirketin hukuk firmasında durum tespiti irtibat kişisinin kim olduğu.

2.3. Durum tespiti talebinin gönderilmesi

Durum tespiti incelemesi esnasında işlenecek çok şey olduğundan, ekibin anlaşma müzakerelerine ilişkin ilgili bilgileri bulmasına odaklanılmalıdır. Örneğin, hedefin yönetim/sahiplik yapısı.

Durum tespiti inceleme ekibi şunları bilmelidir:

• Hangi eylemler yönetim kurulunun onayını gerektirir? Yönetim kurulu hissedar oyu olmadan politikaları değiştirebilir mi?
• Hedef kuruluş ve bağlı ortaklıkları adına belgeleri kim imzalayabilir?
• Hedefin borçlanma, borcu yeniden finanse etme, borcu garanti altına alma kabiliyetinde kısıtlamalar var mıdır?

Ayrıca anlaşmanın kapanmasının önündeki en büyük potansiyel engelleri bulmak da önemlidir.

• Devralmayı engelleyen hükümler var mıdır? Örneğin, bir zehir hapı, kademeli bir yönetim kurulu, boş çek imtiyazlı hisse senedi veya külfetli önceden bildirim hükümleri var mıdır?
• Önerilen anlaşma finansmanını etkileyebilecek hedef üzerinde kısıtlamalar var mıdır? Anlaşmanın ekonomik boyutunu etkileyebilecek üçüncü bir tarafa ödenmesi gereken ödeme veya fayda var mıdır?
• En büyük potansiyel yükümlülükler nerede yatmaktadır? Hedefin kapanıştan sonra normal şekilde çalışmasını herhangi bir şey kısıtlayabilir mi?

Diğer şeylerin yanı sıra şunlar da aranacaktır:

• Hedef yönetim belgeleri [target governing documents  (yani şirket tüzüğü, şirket esas sözleşmesi)] ve yönetim kurulu toplantılarının tutanakları ile iç yazışmalar gibi işletme kayıtları.
• Hedefin mevcut piyasa durumu (target’s current market status); ne kadar hisse senedi dolaşımdadır? Ne kadarı yetkilendirilmiştir? Birden fazla hisse senedi türü (adi, imtiyazlı) var mıdır? Daha fazla hisse ihracı olabilir mi?
• Hedef şirketin kaç adet ve ne türde (tamamen sahip olunan, kısmen sahip olunan vb.) bağlı kuruluşu olduğu ile ilgili yan kuruluş (bağlı ortaklık, iştirak vb.) bilgileri (subsidiary information)?
• Hedef şirketin müşteri ve tedarik sözleşmeleri, işletme sözleşmeleri ve lisans gibi sözleşmeleri (target company’s contracts).

2.4. Bilgilerin dağıtılması ve organize edilmesi

Çabayla keşfedilen bilgilerin düzgün bir şekilde düzenlenmesi ve dağıtılması gerekir. Bu aşamada cevaplanması gereken bazı sorular şunlardır:

• Materyaller en iyi şekilde nasıl organize edilir? Materyaller veri tabanlarında mı yoksa sanal bir veri odasında mı saklanmaktadır? Öyleyse, materyallerin hassasiyeti göz önüne alındığında kademeli erişim seviyeleri olacak mıdır?
• Birleşme ve devralma durum tespiti için yapay zekâ kullanılıyor mu? Materyalleri alfabetik, sayısal, kronolojik vb. olarak sınıflandırmak en mantıklısı mıdır? Organizasyon sistemi ne kadar kesin olursa, müzakerelerde ihtiyaç duyulduğunda bilgi bulmak o kadar kolay olur.
• Veri sitesinden bir durum tespiti endeksi oluşturulması veya bir endeks yazdırılması gerekecek mi? Bir paralegal, yapay zekâ araçlarıyla entegre olan yasal iş yönetimi platformu kullanılarak bu sürece genellikle yardımcı olabilir.
• Şirketin kayıt saklama politikası nedir? Yayma, saklama ve kullanım kısıtlamalarına uyulduğundan emin olmak için gizlilik anlaşmaları incelenmelidir.

2.5. Temel bilgi kaynaklarının incelenmesi

• SEC arşivleri: Halka açık bir anlaşmada, hedefin SEC^[1] arşivleri/bildirimleri durum tespiti incelemesi için kritik öneme sahiptir. Bir ekip, SEC’nin EDGAR^[2] sistemi aracılığıyla kamuya açık tüm materyalleri değerlendirmeli ve hedefin veri odasındaki diğer SEC belgelerini talep etmelidir. Hedefin son bildirimleri yeniden beyan edip etmediğinin veya önemli düzeltmeler yapıp yapmadığının ve bu değişikliklerin birleşmeye veya alıcının hedef için birleşme sonrası planlarına herhangi bir risk oluşturup oluşturmadığının belirlenmesi gerekecektir.
• Sarbanes-Oxley uyumu: Halka açık şirketler, 2002 tarihli Sarbanes-Oxley Yasası’nın (SOX) kamuyu aydınlatma ve kurumsal yönetişim yükümlülüklerine tabidir. Anılan yasa ile bağlantılı olarak hedefin protokolleri ve prosedürleri üzerinde durum tespiti gösterilmesi gerekecektir. Bu ciddi bir iştir, çünkü yasal uyumsuzluk cezaları ağır olabilir. Bir alıcı, hedefin uyumsuzluğundan kaynaklanan cezaları ve yasal sonuçları nasıl ele alacağına karar vermelidir.

2.6. Üçüncü bir tarafın gerekli özeni gösterme raporuna güvenip güvenmeyeceğinin belirlenmesi

Bir alıcı, durum tespit raporunu üçüncü bir tarafla (örneğin, anlaşmayı finanse eden bir banka) paylaşmak isteyebilir. Bunu yapmak, genellikle üçüncü tarafın, raporu paylaşmanın avukat-müvekkil ayrıcalığından feragat anlamına gelmediğini belirten bir güvensizlik mektubu imzalamasını gerektirir. Ancak, böyle bir ifade genellikle bir mahkeme için yeterli değildir.

Dolayısıyla, müvekkil inceleme raporunu paylaşmayı planlıyorsa, müvekkile bu durumda avukat-müvekkil ayrıcalığının korunmasının garanti altına alınamayacağını, üçüncü bir tarafın raporu müvekkilinkinden farklı bir amaçla inceleyebileceği ve raporun müvekkilin gizli tutmak isteyebileceği ticari hassasiyetleri ifşa edebileceği hatırlatılmalıdır.

2.7. Devralmayı engelleyen maddelerin analiz edilmesi

Devralmayı engelleyen maddeleri tetikleyebilecek üç genel işlem türü vardır:

• Varlık satın alma işlemleri (asset purchase transactions); hedef şirketin varlıkları (sözleşmeler dâhil) alıcıya devredilecekse, düşünülen işlemde bu maddeye ilişkin açık bir istisna yer almadığı takdirde, bu durum genellikle devralmayı engelleyen bir maddenin devreye girmesine neden olur.
• Hisse senedi satın alma işlemleri (stock purchase transactions); alıcı hedef şirketin varlıkları yerine öz sermayesinin mülkiyetini edinirse, hedef şirket kapanıştan sonra da varlıklarına (sözleşmeler dâhil) sahip olmaya devam edecektir. Bu nedenle bir hisse senedi edinimi genellikle devralmayı engelleyen bir maddeyi tetiklemez.
• Birleşme işlemleri (merger transactions); devralmayı engelleyen bir maddenin bir birleşmeyi yasaklayıp yasaklamaması, birleşmenin türüne, uygulanabilir herhangi bir eyalet yasasına ve söz konusu devralmayı engelleyen bir maddenin diline bağlıdır. Madde, “devretmeleri” yasaklayan basit devralmayı engelleyen bir maddeyse, ileri veya ileri üçgen birleşmenin devralmayı engelleyen hükmü tetiklemesi olası değildir. Ancak, böyle bir birleşme daha geniş bir şekilde ifade edilmiş devralmayı engelleyen bir maddeyi (anti-assignment clause) tetikleyebilir.

2.8. Kontrol maddelerinin değiştirilmesinin analiz edilmesi

Bir sözleşmedeki kontrol değişikliği maddesi, bir birleşme veya satın alma ile bağlantılı olarak bir tarafa rıza, ödeme veya fesih gibi belirli haklar verir.

Hukuk müşaviri, gerekli durum tespiti incelemesi yaparken, düşünülen işlemin geçerli yargı alanının yasalarına göre bir kontrol değişikliği maddesini tetikleyip tetiklemeyeceğini ve ilgili sonuçları belirlemek için herhangi bir kontrol değişikliği yasağını tespit ve analiz etmelidir.

3. Halka Kapalı Birleşme ve Satın Almalar İçin Yasal Durum Tespiti Yapma Adımları

3.1. Durum tespiti görevinin tanımlanması

Halka açık şirketlerin durum tespitinde olduğu gibi, müşterinin temel olarak neye ihtiyaç duyduğu bilinmeli ve durum tespiti incelemesinden önce şunlar belirlenmelidir:

• Durum tespiti bütçesinin tutarı.
• Durum tespiti incelemesinin yönleri: kapsamı, nihai tarihleri, ne tür bir rapor beklendiği.
• Dışarıdan danışmanlara ihtiyaç duyulup duyulmadığı.
• İşlem tarafları ile iletişim kurma süreci. Örneğin, müşterinin yatırım bankacısı gibi üçüncü bir taraf aracılığıyla iletişim kurulması gerekebilir.

3.2. Durum tespiti ekibinin oluşturulması

Durum tespiti ekibinin yapısı işlem özelliklerine göre değişmekle birlikte genellikle hukuk, işletme, muhasebe ve vergi uzmanlarından oluşur.

İşlemin karmaşıklığına ve ayrılan bütçeye bağlı olarak, ekipler büyüklük açısından önemli farklılıklar gösterebilir. Ancak süreci koordine edecek bir yetkiliye sahip olmak her zaman önemlidir; bu görev genellikle kıdemsiz bir avukata düşer.

3.3. Durum tespiti talebinin gönderilmesi

Bazen halka kapalı (özel) bir satıcı inceleme materyallerini kullanıma sunsa da, genellikle bir alıcının bilgi talebinde bulunması gerekir. Bunlar genellikle konuya göre düzenlenmiş ve müzakereler başladıktan sonra daha fazla taleple desteklenen genel veya belirli belgeler için taleplerdir.

Danışman, sorularını hedef işletmeye ve faaliyet gösterdiği sektöre göre uyarlamalıdır.

3.4. Bilgi kaynaklarına erişim sağlanması

Halka kapalı bir anlaşmada, inceleme ekibi genellikle hedef şirketin finansal tablolarını izlemek için EDGAR sistemi gibi kaynaklardan yoksundur. Bunun yerine, yalnızca hedef şirketin tesislerinde veya sanal bir veri odasında bulunabilen hedef şirketin özel olarak tutulan finansallarına erişmeleri gerekecektir.

Halka kapalı bir şirket, özellikle alıcı bir rakipse, ticari sır olarak gördüğü şeyleri paylaşmak istemeyebilir. Sonuçta, anlaşma başarılı olmazsa, potansiyel alıcı bir rakibin operasyonları hakkında bilgi edinmiş olacaktır. Bu nedenle, halka kapalı bir satıcı, anlaşma tamamlanmadan önce materyallerin dağıtımına önemli kısıtlamalar getirmeye çalışabilir. Örneğin, belgelerdeki hassas bilgileri sansürleme hakkını talep edebilirler.

3.5. Belirli materyallere ve yaygın sorunlara dikkat edilmesi

Halka kapalı bir şirket için, mülkiyet belgeleri en önemli ilgi alanıdır. Aşağıdakiler gibi materyaller aranacaktır:

• Sermayelendirme ve öz sermaye sahipliği (capitalization and equity ownership); hedefte öz sermayeye kim sahiptir? Ödenmemiş sermaye var mıdır? Öz sermaye sahipliği ile ilgili bekleyen veya devam eden bir dava var mıdır?
•  Anlaşmanın onaylanması için hissedarların oy veya onayı (equity-holder votes or consents) gerekecek midir?
•  Sermaye transferinde kısıtlamalar (restrictions on the transfer of equity) var mıdır? Sermaye sahiplerinin gelecekteki ihraçlarda öncelik hakları var mıdır?

3.6. Uzman incelemelerinin delege edilmesi

Halka açık anlaşmalarda olduğu gibi, bazı durum tespiti incelemeleri hukuk uzmanları ve muhasebeciler ile sigorta danışmanları gibi harici danışmanlar gerektirebilir. Örneğin, bir tedarik sözleşmesi hedefin fikri mülkiyet varlıkları ile ilgili önemli hükümler içerebilir ve bu nedenle bir fikri mülkiyet avukatı tarafından incelenmesi gerekebilir.

3.7. Bulguların kaydedilmesi ve iletilmesi

• Durum tespiti özetleri: Durum tespiti özetleri, durum tespiti ekibinin bugüne kadar incelediklerinin günlük veya haftalık olarak derlenen sürekli bir kaydıdır. Kapsamlı bir durum tespiti raporunun oluşturulması için önemlidir.
• Durum tespit raporu: Bir durum tespiti incelemesinin nihai ürünü olan durum tespiti inceleme raporu ise, müşterinin ihtiyaçlarına bağlı olarak kısa sözlü sunumlardan uzun, açıklamalı belgelere kadar değişebilir. Rapor açık ve uygulanabilir olmalıdır. Rapor uzunsa, avukatlar genellikle önemli bulguları vurgulayan bir yönetici özeti sunar.

3.8. Devralmayı engelleyen maddeler ile kontrol değişikliği maddelerinin analiz edilmesi

Halka açık anlaşmalarda olduğu gibi, birleşmenin doğasına bağlı olarak satın almayı engelleyen maddeler birleşme işlemiyle tetiklenebilir. Halka kapalı anlaşmalarda ise, bir hisse senedi satın alma işleminin tetikleyici olması potansiyel olarak daha da büyük bir faktördür, çünkü halka kapalı bir satın alma, alıcının hedef şirketin nispeten az sayıda elinde bulunan özel olarak tutulan sermayesinin mülkiyetini almasıyla gerçekleştirilebilir.

Halka açık işlemlerde olduğu gibi kontrol değişikliği maddelerinin, varlık satışı veya mülkiyet değişikliği durumunda tetiklenmediğinden emin olmak için analiz edilmesi gerekecektir.

4. Bir Kontrol Listesi Kullanma

Elbette çok daha ayrıntılı ve ek adımlar vardır. Bir durum tespiti ekibinin önemli bir adımı kaçırması zor değildir. Bu nedenle bir durum tespiti kontrol listesi tutmak, avukatın yolda kalmasına yardımcı olur.

Bir kontrol listesi, durum tespiti ekibinin esasen yol haritasıdır. Hangi görevlerin ne zaman yapılması gerektiği açısından kronolojik olarak düzenlemek mantıklıdır. Örneğin, üst düzey bir durum tespiti kontrol listesi şu şekilde düzenlenebilir:

• Takımın bir araya getirilmesi;
• Durum tespiti talebinin/taleplerinin sunulması;
• Materyallerin değerlendirilmesi ve düzenlenmesi;
• Bilgilerin gözden geçirilmesi ve uzman incelemesinin gerekip gerekmediğinin belirlenmesi;
• Ekip bulgularının titizlikle iletilmesi,
• Daha fazla bilgi için örnek birleşme ve devralma durum tespiti kontrol listesine bakılması.

5. Hukuk Ekipleri İçin Yasal Durum Tespiti Araçları

Teknoloji artık gerekli özeni göstermek için hayati önem taşımakta olup, avukatların kâğıt belgelerle dolu kutuları karıştırdığı günler artık geçmişte kalmıştır. Bir teknoloji çözümleri yöneticisi, durum tespiti ekipleri için en iyi araçları nasıl bulabilir? Bu seçimi yapmadan önce değerlendirilmesi gereken çok şey vardır.

Teknolojinin durum tespiti incelemesindeki potansiyeli dönüştürücü olduğu kadar büyüktür. Uygun şekilde eğitilmiş yapay zekâ sistemleri, tarih, dil veya tür gibi parametreleri kullanarak belge tanımlamayı tamamen otomatikleştirebilir ve ardından tüm ilgili maddeleri çıkarabilir. Bu, avukatların, ne kadar önemli bir koleksiyon olursa olsun, belge yüklemesini çok daha hızlı olarak kapsamlı bir şekilde incelemelerini sağlar.

Durum tespiti yazılımı, analiz ve geri alma işlevlerini tamamladıktan sonra tüm belgeleri inceleme için hızla düzenleyebilir ve durum tespiti ekibinin analizine yardımcı olabilir. “Somut” görevler makine tarafından atanabilir hale getirilerek, bu, ekip avukatlarının daha fazla hukuki uzmanlık gerektiren herhangi bir durum tespiti sorununu ele almalarını sağlar.

Ancak buradaki anahtar kelime, uygun şekilde eğitilmiş yapay zekâdır. Karmaşık yasal belge aramaları ve keşifleri yapmak için “açık” yapay zekâ teknolojisine güvenmek çok hızlı bir şekilde ters gidebilir ve bir durum tespitinde potansiyel olarak felaketle sonuçlanabilir. Müşterilerin bilgiye hızlı bir şekilde ihtiyacı bulunmaktadır, ancak bu bilginin aynı zamanda mümkün olduğunca doğru ve anlaşma müzakereleriyle alakalı olması gerekir.

[1] SEC: [United States Securities and Exchange Commission (Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu)]

[2] EDGAR: [Electronic Data Gathering, Analysis, and Retrieval (Elektronik Veri Toplama, Analiz ve Alma sistemi)]