Giriş
Borsada işlem gören döviz türev ürünleri (exchange-traded currency derivatives[1]), satımcıların ve üyelerin kambiyo riskine maruz kalma durumlarından korunmalarını sağlamak amacıyla piyasaya sürülmüş olup, bu türev ürünler borsada işlem gören döviz türev ürünleri platformunu, herhangi bir sözleşmeye dayalı risk olmaksızın spekülatif alım satım (işlem) için kullanıyorlardı. Her ne kadar Hindistan Merkez Bankası, Yetkili Satımcıların henüz 100 milyon dolara[2] kadar herhangi bir temel sözleşmeli riskin varlığını tespit etmelerine gerek olmadığını belirtmiş olsa da, bu durum, satımcıların herhangi bir temel sözleşmeli riske sahip olmadan spekülatif alım satım yapmalarına yol açmıştır.
Hindistan Merkez Bankası, 05 Ocak 2024 tarihinde “Risk Yönetimi ve Bankalararası İşlemler – Döviz Riskinden Korunma” (Risk Management and Inter-Bank Dealings – Hedging of foreign exchange risk) başlıklı bir genelge yayınlamış[3] ve ardından Ulusal Menkul Kıymetler Borsası (National Stock Exchange) da, 5 Nisan’a kadar aracı kurumlara Hindistan Merkez Bankası Genelgesine uymaları için bir genelge yayınlamıştır. Piyasa uzmanları, söz konusu genelgeler nedeniyle, özel satımcılar, perakendeciler ve arbitrajcılardan oluşan borsada işlem gören döviz türev ürünlerinde gece boyunca hacimde %80-85 (yüzde 80-85) oranında bir düşüş beklemektedir[4]. Bu makalede, ilke temelli rejim ile Hindistan Merkez Bankası’nın borsada işlem gören döviz türev ürünleri için temel bir sözleşmeli risk oluşturma istikametindeki yönün analiz edilmesi amaçlanmakta ve geçerli temel sözleşmeli teşhir yükümlülüğü ve bunun sonuçları araştırılmaktadır. Ayrıca Hindistan Merkez Bankası Genelgesi’nin türev piyasası üzerindeki etkisi de tartışılmaktadır.
1. Borsada İşlem Gören Döviz Türev Ürünlerinin Temel Riski: Mevcut Durum
Borsada işlem gören döviz türev ürünleri borsalar tarafından düzenlenen ve borsalarda işlem gören finansal sözleşmelerdir. Bu sözleşmeler, uluslararası ticaret ve döviz kurlarındaki oynaklığa benzemekte ve bu tür sözleşmeleri işlem riskine maruz bırakmaktadır. Ani piyasa hareketlerine karşı istikrarı ve riske maruz kalmayı sağlamak için Hindistan Merkez Bankası, kullanıcıların piyasada pozisyon alabilmeleri için temel riske sahip olmalarını zorunlu kılmıştır. Oysa Hindistan Merkez Bankası, kullanıcıların rahatlığı için, herhangi bir temel riskin varlığını tespit etmek zorunda kalmadan piyasada 10 milyon dolara kadar pozisyon almalarına izin vermiş[5] ve daha sonra limit tüm borsalarda toplam 100 milyon dolara çıkarılmıştır[6].
Hindistan Merkez Bankası Genelgesi ve ardından çıkarılan 1 Nisan’daki Ulusal Menkul Kıymetler Borsası genelgesinde[7], kullanıcıların temel riski belirlemeye gerek kalmadan borsada işlem gören döviz türev ürünlerde 100 milyon dolara kadar pozisyon almalarına izin verildiği, ancak bunun için geçerli bir temel sözleşmeli risk sağlamaları gerektiği belirtilmiştir. Bunun anlamı, Hindistan Merkez Bankası Genelgesi’nden önce kullanıcıların herhangi bir temel risk göstermelerine gerek kalmadan borsada işlem gören döviz türev ürünlerde 100 milyon dolara kadar işlem yapabilmeleriydi ve Hindistan Merkez Bankası’nın bunun varlığını talep etme yetkisi yoktu. Hindistan Merkez Bankası Genelgesi, Hindistan Merkez Bankası’na, satın aldıkları borsada işlem gören döviz türev ürün birimlerinin geçerli bir sözleşmeye dayalı riskten korunup korunmadığını kullanıcıya sorma yetkisi vermiştir. Kullanıcıların 05 Nisan 2024 tarihine kadar anılan Genelgeye uymamaları halinde, 1999 tarihli Kambiyo Yönetimi Yasası (Foreign Exchange Management Act) uyarınca yasal uyumsuzluktan sorumlu tutulacaklardır. Üyelerden ve satımcılardan gelen çok sayıda talep doğrultusunda uyum için son tarih 03 Mayıs 2024 tarihine kadar uzatılmıştır[8].
2. Hindistan Merkez Bankası Genelgesi’nin Analizi
Bu genelge ilk bakışta, kullanıcılara borsada işlem gören döviz türev ürün biriminde 100 milyon dolara kadar temel riske sahip olmaktan muafiyet sağlandığı anlamına gelmektedir. Bu muafiyet, Hindistan Merkez Bankası Genelgesi ile sınırlandırılmış olup, kullanıcılara geçerli sözleşmeli risk sağlama zorunluluğu getirilmektedir. Bu nedenle, genelge türev piyasasındaki spekülatif işlemleri ve çeşitli dolandırıcılıkları ortadan kaldırmayı amaçladığından yatırımcılar borsada işlem gören döviz türev ürün pazarındaki mevcut konumlarını dengelemektedirler. Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu (Securities and Exchange Board of India) raporuna[9] göre piyasada satımcıların %90’ı zarar etmekte olup, mezkûr genelge aynı zamanda satımcılara da koruma sağlayacaktır.
Türev piyasası ticari amaçlar için çok değişkendir ve bu da yatırımı birkaç dakika içinde katlayabilir veya sıfıra indirebilir. Türev piyasasının bu spekülatif ve değişken doğasını kullanan birçok satımcı, herhangi bir riske maruz kalmadan işlem (alım satım) yapmaktadır. Örneğin, satımcılardan biri türev birimleri satın almaya devam ederken, diğer satımcı aynı türev birimlerini satmaya devam ederek türev biriminin fiyatını yapay olarak şişirir ve bu durum, satımcılardan herhangi biri için önemli kayıp veya kârla sonuçlanır. Kullanıcıların temel bir risk oluşturması durumunda böyle bir senaryo mümkün değildir. Bu nedenle riskten korunma, Hindistan Merkez Bankası tarafından Kambiyo Yönetimi Yasası kapsamında öngörülmektedir çünkü belirli bir birimde olumsuz bir pozisyon yaratarak risk ve kârlılığı azaltmaktadır.
Hindistan Merkez Bankası Genelgesi, Hindistan Merkez Bankası’nın döviz türev ürünlerine ilişkin politikası doğrultusunda yakından okunduğunda, Hindistan Merkez Bankası Genelgesi’nin döviz türev ürünlerine yönelik riskten korunma yükümlülüğünde herhangi bir gerçek değişiklik yapmadığı söylenebilir. Hindistan Merkez Bankası’nın politikası, riskten korunma yükümlülüğü konusunda yıllar boyunca her zaman tutarlı olmuştur. Daha önce Hindistan Merkez Bankası, temel bir riske ilişkin kanıt üretme konusunda muafiyet sağlamış ancak hiçbir zaman herhangi bir risk olmadan alım satıma izin vermeyi amaçlamamıştır. Maruz kalma koşulu her zaman zorunluydu. Kullanıcılar bu muafiyeti, hiç maruz kalmamaya eşdeğer maruz kalma kanıtı üretmekten anladılar. Hindistan Merkez Bankası Genelgesi yalnızca daha önceki talimatlarda söylenenleri yinelemektedir ve Hindistan Merkez Bankası Genelgesi’ne yeni hiçbir şey getirilmemiştir.
3. Spekülasyonun Sonu: Bu Hindistan Merkez Bankası’nın Amacına Hizmet Edebilir mi?
Spekülatif alım satım (işlem) genellikle doğası gereği riskli olarak algılanır ve yatırımcılar için önemli risk oluşturur. Ancak pazar hacmine katkı sağlaması açısından da gereklidir. Piyasada spekülatif işlemlerin ortadan kaldırılması, piyasa likiditesinin azalmasına ve doğru fiyatlandırmanın bulunmasında sorunlara yol açabilir[10].
Hindistan Merkez Bankası Genelgesi, yatırımlarını zaten hedge ettikleri için riskten korunanları etkilemeyecek ancak özel satımcılar ve perakendeciler, piyasadaki %80’den fazla likiditeden sorumlu olan döviz türev piyasasına en büyük katkıyı sağlayanlar olmuştur. Bu genelge, söz konusu satımcıların ve yatırımcıların, temel riske maruz kalmadan mevcut pozisyonlarını dengelemelerini gerektirecektir. Tüm satımcılar ve yatırımcılar gittiğinde, riskten korunanlar döviz türev piyasasında bir sözleşmeyi yürütmek veya menkul kıymetlerini hedge etmek için herhangi bir likidite veya herhangi bir karşı taraf bulamayacaklardır. Bununla birlikte, riskten korunanlar, menkul kıymetlerini bankalarla yapılan tezgâh üstü (over-the-counter) piyasa[11] aracılığıyla vadeli sözleşmelerle hedge etme seçeneğine sahiptir. Yine de borsalar aracılığıyla yapılan işlemler ile karşılaştırıldığında tezgâh üstü piyasasında çeşitli uygulama engelleri mevcuttur ve şeffaflık yoktur.
Bu genelgenin en büyük etkisi spekülatif aracı kurum ve satımcılar üzerinde olacaktır. Geçerli bir sözleşmeye dayalı riskin varlığını sağlamaları istenecektir, aksi takdirde risk yükümlülüğünü karşılayamayacaktır. Böyle bir hamle piyasada yatırımcıların korunmasını sağlayacak olsa da cironun %80-85’i türev piyasadan kaybolabilir. Bu durum riskten korunanların doğru fiyat almasını da zorlaştıracak ve piyasadaki hacmin sıfıra düşmesine neden olabilecektir. Muhtemelen, Hindistan Merkez Bankası Genelgesi döviz türev piyasası için bir ölüm fermanı imzalama eğilimindedir. Uzun vadede, giderek daha fazla riskten korunan piyasaya gelecek ve böylece piyasanın likidite sorununu çözecek, ancak kısa veya orta vadede döviz türev piyasası, döviz türev ürünleri piyasasında çok az işlem yapılması veya hiç işlem yapılmaması nedeniyle piyasa üzerinde ciddi bir etki görecektir.
Sonuç
Hindistan Merkez Bankası, döviz türev piyasasında yalnızca riskten korunanlara izin verme ve her türlü spekülatif işlemi engelleme niyetinde her zaman tutarlı olmuştur. Mevcut düzenlemelerde gerçek bir değişiklik olmadığından, herhangi bir riske maruz kalmadan spekülatif işlem yapan tüm satımcılar Kambiyo Yönetimi Yasası’nı ihlal etmiştir. Hindistan Merkez Bankası ihlal olmasına rağmen, maruz kalma kurallarına uygunluğun sağlanması için 3 Mayıs’a kadar süre vermiştir.
05 Ocak Genelgesi döviz türev piyasası üzerinde önemli bir etki yaratacak ve piyasadaki işlem hacmini %80-85 oranında kurutacaktır. Hacimdeki bu düşüş, riskten korunanları vadeli sözleşme piyasasına geri itebilir. Bu tuhaf sorunu çözmek için Hindistan Merkez Bankası’nın maruz kalma yükümlülüğü ile ilgili düzenlemeleri gözden geçirmesine ihtiyaç vardır. Hindistan Merkez Bankası’nın, belirli bir kabul edilebilir limite kadar, herhangi bir temel risk olmaksızın türev piyasasında spekülatif işlemlere izin vererek orta bir noktaya gelmesi gerekmektedir. Bu, türev piyasasındaki hacmin ölmemesini ve risk koşullarının Hindistan Merkez Bankası’nın ilke temelli rejimi ile tutarlı kalmasını sağlayacaktır. Satımcıların ve aracı kurumların çoğu daha fazla kamuyu aydınlatma ve Hindistan Merkez Bankası’nın döviz türev ürünleri piyasasında alım satıma izin vermesi konusunda bir miktar rahatlama beklemektedir. Hindistan Merkez Bankası’nın bu endişelere nasıl yanıt vereceği ise henüz bilinmemektedir.
[1] <https://www.sebi.gov.in/legal/circulars/aug-2008/exchange-traded-currency-derivatives_6710.html>
[2] Dolar: [Amerika Birleşik Devletleri doları]
[3] <https://grc.lawrbit.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>
[4] <https://theprint.in/india/indian-rupee-exchange-derivative-volumes-to-plummet-on-cenbanks-hedging-rule-brokers-say/2024036/>
[5] <https://www.rbi.org.in/scripts/NotificationUser.aspx?Id=8951&Mode=0>
[6] <https://www.rbi.org.in/Scripts/BS_ViewMasDirections.aspx?id=10485>
[7] <https://www.ricago.com/assets/front/base/file/file_management/1682.pdf>
[8] <https://www.moneycontrol.com/europe/?url=https://www.moneycontrol.com/news/business/markets/mc-explainer-whats-all-the-fuss-around-rbis-jan-5-circular-on-currency-derivatives-trading-12584971.html>
[9] <https://www.sebi.gov.in/reports-and-statistics/research/jan-2023/study-analysis-of-profit-and-loss-of-individual-traders-dealing-in-equity-fando-segment_67525.html>
[10] <https://scholarcommons.sc.edu/cgi/viewcontent.cgi?article=1045&context=senior_theses>
[11] <https://www.isda.org/a/CVsgE/Charting-the-Next-Phase-of-Indias-OTC-Derivatives-Market.pdf>
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.