Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu Raporundaki ‘Önemlilik’ Kavramına İlişkin Hukuki Perspektif ve Öneriler*

1.Giriş

Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu (Securities and Exchange Board of India; SEBI), 20 Şubat 2023 tarihinde, Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun 2015 tarihli Kotasyon Koşulları ve Kamuyu Aydınlatma Yükümlülükleri Düzenlemeleri (Listing Obligations and Disclosure Requirements Regulations) ile uyumluluğu güçlendirmeyi amaçlayan, borsada işlem gören kuruluşların kamuyu aydınlatma açıklamalarını kolaylaştırmaya odaklanan bir rapor yayınladı. Bu işin merkezinde, kote edilen kuruluşların piyasaya ve yatırımcılara açıklamaları gereken bilgilerin niteliğini ve kapsamını belirlemede çok önemli bir rol oynayan ‘önemlilik’ kavramı yer almaktadır.

Bu blog gönderisi, Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu raporundaki önemliliği çevreleyen yasal karmaşıklıkları araştırıyor ve önemli olay belirleme sürecini iyileştirmeye yönelik içyüzünü anlama sağlıyor. İlgili içtihat hukukunun eleştirel bir analizi ve uluslararası uygulamaların karşılaştırmalı bir incelemesi yoluyla bu gönderi, Hindistan’ın ‘önemlilik’ (materiality) belirleme sürecine bilgi sağlayabilecek yenilikçi yasal yaklaşımları ve en iyi uygulamaları sunmayı amaçlamaktadır.

2. Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun ‘Önemlilik’ Çerçevesini İncelemek

Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu raporu, kamuya açıklanacak önemli olayların belirlenmesinde borsada işlem gören kuruluşlar için daha net bir rehberlik sağlamayı amaçlayan, hem nicel hem de nitel faktörleri kapsayan bir önemlilik çerçevesi önermektedir. Önerilen çerçeve, önemliliğin birlikte değerlendirilmesi için temel oluşturan finansal çıkarımlar, stratejik sonuçlar ve itibar riskleri gibi ölçütleri betimlemektedir.

Bununla birlikte, söz konusu çerçeve aynı zamanda, sektör genelinde kamuyu aydınlatma uygulamalarında tutarsızlıklara yol açabilecek şekilde yorumlayıcı belirsizlikler ve farklı uygulamalar ortaya koymaktadır. Önerilen çerçevede birincil zorluk, finansal önemliliği sınırlayan net bir eşiğin olmamasıdır. Açık rehberlik eksikliği, bir olayın öneminin değerlendirilmesinde öznelliğe ve takdir yetkisine yol açabilir. Örneğin, Satyam Bilgisayar Hizmetleri muhasebe skandalı (Satyam Computer Services accounting scandal[1]), yetersiz açıklamaların yatırımcı güveninde ve piyasa bütünlüğünde önemli bir erozyona yol açması nedeniyle belirsiz mali önemlilik yönergelerinin sonuçlarını göstermektedir.

Ayrıca, stratejik önem ve itibar riskleri gibi niteliksel faktörler doğası gereği sübjektiftir ve nicelik belirlemede zorluklara yol açabilir. Bu öznellik sıklıkla önemliliğin farklı yorumlarına yol açar. Kingfisher Havayolları krizi (Kingfisher Airlines crisis[2]), şirketin finansal sağlığı ve stratejik kararları hakkında yetersiz açıklamaların yatırımcılar için önemli kayıplara katkıda bulunduğu bir örneği teşkil ediyor.

Önerilen çerçevenin ortaya koyduğu zorluklara ek olarak, ilgili içtihat, önemlilik belirleme sürecini iyileştirmek için değerli bilgiler sağlar. Infosys ihbar vakası (Infosys whistleblower case[3]), iddialar ile ilgili olarak zamanında ve şeffaf kamuyu aydınlatma yapılmaması, önemli hisse senedi fiyat dalgalanmalarına ve itibar zedelenmesine yol açtığından, önemliliği açıkça tanımlamanın öneminin altını çizmektedir. Bu vaka, hem finansal hem de finansal olmayan faktörleri dikkate alan iyi tanımlanmış bir önemlilik çerçevesine olan ihtiyacı vurgulamaktadır.

Benzer şekilde, Tata-Mistry anlaşmazlığı[4] da, kurumsal yönetişim ve paydaş ilişkileri gibi niteliksel faktörlerin önemlilik belirleme sürecine dâhil edilmesinin önemini vurgulamaktadır. Bu davada kurumsal yönetişim konularıyla ilgili yetersiz açıklamalar, saydamlık konusunda endişelere yol açmış ve şirketin hissedar çıkarlarına olan bağlılığı hakkında soru işaretleri uyandırmıştır.

Sonuç olarak, Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun önerdiği önemlilik çerçevesi ile ilgili zorlukları ve ilgili içtihatları incelemek, kamuyu aydınlatma uygulamalarındaki belirsizlikleri ve tutarsızlıkları ele almak üzere çerçeveyi geliştirmek için değerli bilgiler sağlar. Hem nicel hem de nitel faktörleri ve geçmiş deneyimlerden öğrenilenleri birleştirerek, önemlilik çerçevesi, yatırımcı çıkarlarını daha iyi korumak ve piyasa bütünlüğünü korumak için geliştirilebilir.

3. Küresel Önceliklendirme Uygulamalarından Bilgi Toplama

“Toplu bilgi karışımı” standardı (total mix of information standard) ile Amerika Birleşik Devletleri (ABD) modeli[5], makul yatırımcının bakış açısına önemli bir ağırlık vermektedir. Bu yaklaşım, önemliliğin hedef kitlenin, yani yatırımcının bakış açısından değerlendirilmesini sağlama açısından değerlidir. Ancak, özellikle ESG (Environmental, Social, and Corporate Governance; Çevresel, Sosyal ve Kurumsal Yönetişim) sorunları gibi finansal olmayan faktörler açısından, sürekli gelişen bir piyasa ortamının karmaşıklığını tam olarak yakalayamayabilir. Bu sınırlamayı ele almak için Hindistan bağlamı, önemlilik belirlemede hem finansal hem de finansal olmayan faktörleri dikkate alan uyarlanabilir bir çerçevenin dâhil edilmesinden faydalanabilir.

Öte yandan, Avrupa Birliği’nin (AB) ilkelere dayalı yaklaşımı (principles-based approach[6]), değişen piyasa koşullarına uyum sağlamak için esneklik sağlar, ancak uygulamada belirsizlikler ve tutarsızlıklar yaşayabilir. Bu dezavantajı azaltmak için Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, ilkelere dayalı yaklaşımın sunduğu esnekliği korurken borsada işlem gören kuruluşların uyması gereken daha net rehberlik veya minimum standartlar oluşturmayı araştırabilir.

ABD ve AB modellerinden elde edilen bilgileri sentezlerken, Hindistan piyasasının benzersiz özelliklerine çok uygun olan hibrit bir yaklaşım oluşturmak çok önemlidir. Bu uyarlanmış yaklaşım, her iki modelin güçlü yanlarını birleştirmeli, makul yatırımcı bakış açısını ve ilkelere dayalı yaklaşımı birleştirmeli ve ilgili sınırlamalarını ele almalıdır. Böyle bir yaklaşım, bu gönderinin ana argümanıyla rezonansa giren daha sağlam ve etkili bir maddi olay belirleme sürecinin geliştirilmesine yardımcı olacaktır.

Ayrıca, küresel en iyi uygulamalardan öğrenmenin ve bunları yalnızca kopyalamak yerine Hindistan bağlamına uyarlamanın önemini vurgulamak önemlidir. Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, bu uygulamaların altında yatan mantığı eleştirel bir şekilde analiz ederek ve anlayarak, yalnızca uluslararası standartlarla uyumlu olmakla kalmayıp aynı zamanda Hindistan piyasasının karşılaştığı belirli zorlukları da ele alan bir önemlilik çerçevesi oluşturabilir.

Sonuç olarak, küresel önemlilik uygulamalarının analizini derinleştirmek ve profesyonel bir üslubu sürdürmek, gönderinin temel argümanını daha iyi ele almamızı sağlar. ABD ve AB modellerini inceleyerek, güçlü ve zayıf yönlerini belirleyerek ve Hindistan bağlamı için özel bir yaklaşım önererek, saydamlığı, kurumsal çıkarları ve yatırımcı korumasını dengelemek için önemli olay belirleme sürecini iyileştirmeye yönelik devam eden söyleme katkıda bulunuyoruz.

4. Önemliliği Yeniden Düşünmek: Normatif Bir Öneri

Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun önerdiği önemlilik çerçevesindeki zorlukları ele almak ve daha derinlemesine eleştirel bir analiz sağlamak için aşağıdaki öneriler, mevcut çerçeveyi ve Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu raporundaki önerilerini aşan yaratıcı yasal argümanlar ve çözümler önermektedir. Bu tavsiyelerin potansiyel faydalarını göstermek için ilgili içtihatlar dâhil edilmiştir.

4.1. Finansal önemlilik için ikili eşik yaklaşımının benimsenmesi (adopting a dual-threshold approach for financial materiality): Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, finansal önemliliği belirlemek için hem mutlak hem de göreli eşik değerlerin kullanıldığı bir ikili eşik yaklaşımı düşünmelidir. Bu yaklaşım, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun S-K Düzenlemelerinde gösterildiği gibi, borsada işlem gören bir kuruluşun toplam varlıklarının, gelirlerinin veya piyasa değerinin bir yüzdesini içerebilir. Buna ek olarak, önemli finansal etkileri olan daha küçük olayların bile yakalanmasını sağlamak için belirli bir parasal değer gibi mutlak bir eşik içerebilir. Bu ikili eşik yaklaşımı, önemlilik belirlemede belirsizliği ve öznelliği azaltacak ve çeşitli sektörler ve kote edilen kuruluşlar arasında daha tutarlı bir uygulamaya yol açacaktır. Örneğin, tedarik zinciri kesintileri nedeniyle gelirlerinde önemli bir düşüş yaşayan bir şirket ilgili eşiği tetikleyebilir. Eşzamanlı olarak, yasal bir çözüm gibi tek bir olay nedeniyle önemli bir zarara uğrayan daha küçük bir şirket mutlak eşiği tetikleyebilir. Bu yaklaşıma yönelik potansiyel bir zorluk, çeşitli sektörler ve şirket büyüklükleri için uygun eşik değerlerin belirlenmesindeki zorluktur. Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, piyasa katılımcıları ile kapsamlı istişarelerde bulunarak ve uygun eşikler belirlemek için sektöre özgü verileri analiz ederek bu sorunu çözebilir. Satyam Bilgisayar Hizmetleri muhasebe skandalında, çift eşikli bir yaklaşım, daha erken ve daha saydam açıklamalara yol açarak potansiyel olarak yatırımcı güveninin ve piyasa bütünlüğünün aşınmasını önleyebilirdi.

4.2. Riske dayalı kademeli bir önemlilik esaslı kamuyu aydınlatma sisteminin tanıtılması (introducing a risk-based tiered materiality disclosure system): Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, AB’nin Piyasa Suiistimali Yönetmeliğinden (Market Abuse Regulation-MAR) esinlenerek risk temelli bir kademeli önemlilik esaslı kamuyu aydınlatma sistemi uygulayabilir. Bu sistem, önemli olayların yatırımcılar ve bir bütün olarak piyasa için oluşturduğu potansiyel riski değerlendirerek, değerlendirilen risk düzeyine dayalı olarak farklı bildirim yükümlülüklerini tetikleyecektir. Bu yaklaşım, açıklamalara öncelik verilmesine yardımcı olacak ve en önemli bilgilerin yatırımcılara aşırı ayrıntılarla boğulmadan ulaşmasını sağlayacaktır. Kingfisher Airlines krizinde, riske dayalı kademeli bir kamuyu aydınlatma sistemi, şirketin finansal durumu ve stratejik kararlarının daha doğru ve zamanında kamuya açıklanmasına yol açarak potansiyel olarak yatırımcı kayıplarını en aza indirebilirdi.

4.3. Nitel faktörler ile ESG sorunlarının entegre edilmesi (integrating qualitative factors and ESG considerations): Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, niteliksel faktörleri ve ESG sorunlarını önemlilik değerlendirme sürecine dâhil etmelidir. Bu kapsamlı yaklaşım, bir olayın; şirketin itibarı, paydaşlarla ilişkileri, stratejik yönü ve sürdürülebilirlik performansı üzerindeki potansiyel etkisinin değerlendirilmesini içerecektir. Bu bütünleşme, tüm ilgili faktörlerin dikkate alınmasını ve açıklamaların yatırımcı önceliklerindeki küresel eğilimlerle uyumlu olmasını sağlayarak önemliliğin çok yönlü doğasını yakalayacaktır. Tata-Mistry anlaşmazlığı, kurumsal yönetişim ve paydaş ilişkileri gibi niteliksel faktörlerin dâhil edilmesinin önemini vurguluyor, çünkü bu konulara ilişkin yetersiz açıklamalar şeffaflık ve şirketin hissedar çıkarlarına olan bağlılığı konusunda endişelere yol açmıştır.

4.4. İlkelere dayalı bir önemlilik değerlendirme çerçevesinin geliştirilmesi (developing a principles-based materiality assessment framework): Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, değişen piyasa koşullarına ve belirli koşullara uyum sağlamaya izin verirken, önemlilik değerlendirmesine rehberlik sağlayan ilkelere dayalı bir çerçeveden yararlanabilir. Bu çerçeve, yatırımcılara sağlanan bilgilerin kalitesine ve uygunluğuna odaklanan bir açıklama kültürünü teşvik ederek şeffaflığı, hesap verebilirliği ve paydaş katılımını vurgulamalıdır. Infosys ihbar vakası, hem finansal hem de finansal olmayan faktörleri dikkate alan ilkelere dayalı bir çerçevenin öneminin altını çiziyor çünkü iddialarla ilgili zamanında ve şeffaf açıklama yapılmaması, önemli hisse senedi fiyat dalgalanmalarına ve itibar zedelenmesine neden olmuştur.

4.5. Sınır ötesi düzenleyici işbirliğinin teşvik edilmesi (fostering cross-border regulatory collaboration): Son olarak Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, önemlilik belirlemeye uyumlu bir yaklaşım geliştirmek için hem yerel hem de uluslararası diğer düzenleyici kurumlar ile işbirliği fırsatlarını keşfedebilir. Uluslararası Menkul Kıymetler Komisyonları Örgütü’nden (International Organization of Securities Commissions-IOSCO) ve kamuyu aydınlatmaya ilişkin ilkelerinden dersler çıkararak, bu yalnızca yetki alanları arasındaki tutarlılığı artırmakla kalmayacak, aynı zamanda kamuyu aydınlatma alanında ortaya çıkan yasal zorlukların ele alınmasında sınır ötesi işbirliğini kolaylaştıracaktır. İşbirlikçi ve bilinçli bir yaklaşım benimseyen Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, saydamlığı, kurumsal çıkarları ve yatırımcı korumasını dengeleyen sağlam ve etkili bir önemlilik çerçevesi geliştirebilir.

5. Sonuç

Sonuç olarak, bu blog gönderisi, Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu raporundaki önemliliği çevreleyen karmaşıklıkları incelemiş ve önemli olay belirleme sürecini iyileştirmek için içyüzünü anlama ve öneriler sağlamıştır. Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, ilgili içtihatlardan ve uluslararası en iyi uygulamalardan öğrenerek ve ikili eşik yaklaşımı gibi yenilikçi yasal çözümleri birleştirerek, risk temelli kademeli kamuyu aydınlatma sistemi, niteliksel faktörlerin entegrasyonu ve sınır ötesi düzenleyici işbirliğini teşvik ederek daha sağlam ve etkili bir önemlilik çerçevesi oluşturabilir. Önemlilik bilmecesini ele almak, şeffaflık, kurumsal çıkarlar ve yatırımcı koruması arasında doğru dengeyi kurmak ve nihayetinde Hindistan’da daha şeffaf, hesap verebilir ve dayanıklı bir finans piyasasına katkıda bulunmak için hayati önem taşıyor.

[1] < https://www.hindustantimes.com/business/satyam-scam-all-you-need-to-know-about-india-s-biggest-accounting-fraud/story-YTfHTZy9K6NvsW8PxIEEYL.html >

[2] < https://www.pramanaresearch.org/gallery/prj-p481.pdf >

[3] < https://www.thehindubusinessline.com/info-tech/infosys-was-indulging-in-unethical-practices-to-boost-revenues-allege-whistleblower/article62237810.ece >

[4] < https://www.mondaq.com/india/shareholders/1133782/tata-mistry-conflict-the-continuing-corporate-schism >

[5] < https://www.sec.gov/news/statement/munter-statement-assessing-materiality-030922 >

[6] < https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/2014-esma-1293en.pdf >

1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’e yakın Telif Makale ve Yazı ile Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak vazgeçilmez ilkesidir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.