“Bir gün su içeceğin çeşmeye çamur sıçratma!” [Yahudi Atasözü]
1. Giriş
Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu (Securities and Exchange Board of India-SEBI), yakın zamanda yaşanan bir gelişmede, Hindistan finansal ortamında ‘Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun (Corporate Debt Market Development Fund-CDMDF) kurulmasına yönelik kapsamlı bir çerçeveyi açıkladı. Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu, açıkça yatırım amaçlı kurumsal borçlanma araçları elde etmek amacıyla bir ‘geri döndürme aracı’ (backstop facility) olarak dikkatlice tasarlanmış önemli bir finansal araç olarak ortaya çıkmaktadır. Bu stratejik girişim, özellikle finansal çalkantı ve istikrarsızlık dönemlerinde piyasa katılımcılarına derin bir güvence duygusu vermek ve güveni artırmak için tasarlanmıştır.
Bu makalede, Hindistan finansal ortamında Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun zorunlu gerekliliğini aydınlatan, dikkatli bir inceleme üstlenilmektedir. Ayrıca, çeşitli uluslararası yetki alanlarında faaliyet gösteren benzer kalkınma fonlarının karşılaştırmalı bir incelemesine girişilirken, aynı zamanda mevcut çerçevenin makul zorlukları ve beklentileri de araştırılmakta; makale finansal istikrarsızlık zamanlarında yatırımcıları güvence altına almak için böyle bir çerçevenin önemi vurgulanarak sonuçlandırılmaktadır.
2. Hindistan’da Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu ihtiyacı
‘Franklin Templeton Hindistan Yatırım Fonu’nun, Nisan 2020’de altı borç fonunu aniden kapatmasıyla Hindistan’ın finansal durumu bozulmuştur. Mart ayındaki küresel Covid-19 salgını açıklamasından etkilenen bu hareket, yatırımcılar arasında şok dalgaları yaratarak kurumsal borç piyasalarının kırılganlığını ortaya çıkarmıştır. Küresel hisse senedi piyasaları sadece 40 günde %37 oranında düşerken, genel finansal istikrarsızlık nedeniyle borç piyasaları donmuştur.
Franklin Templeton, büyük tutardaki itfalar ve likit olmayan portföylerin menkul kıymetlerin hızla tasfiye edilmesini engellemesi nedeniyle benzeri görülmemiş bir zorlukla karşı karşıya kalmıştır. Sonuç olarak altı borç planını sona erdirmeye karar verdiler. Yaklaşık 25 bin milyar Rupilik varlık (AuM) ile Hindistan’ın dokuzuncu en büyük fon kurumu karmaşık bir duruma yakalanmış ve yatırımcılar üzerinde kurumsal borç piyasası riskleri hakkında kalıcı bir izlenim bırakmıştır.
Bu etkinlik, iyi yapılandırılmış bir çözüme duyulan ihtiyacı vurgulamıştır: Hindistan’da Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun kurulması. Bu fon, piyasadaki aksaklıklar sırasında düzenlenmiş bir güvenlik ağı görevi görecek ve finansal ekosistemdeki esnekliği ve istikrarı güçlendirecektir. Hindistan, bu fona kaynak tahsis ederek tahvil piyasalarını belirsizliğe dayanacak şekilde güçlendirebilir ve ülkenin ekonomik refahı için daha güvenli bir mali ortam sağlayabilir.
3. Uluslararası senaryonun keşfedilmesi
Çeşitli ülkelerde benzer programlar belli ölçüde etkili olmuştur. Örneğin, Amerika Birleşik Devletleri’ndeki (ABD) İkincil Piyasa Kurumsal Kredi Kolaylığı (Secondary Market Corporate Credit Facility-SMCCF) ve Kanada’daki Kurumsal Tahvil Alım Programı (Corporate Bond Purchase Program-CBPP) benzer bir hedefi paylaşıyordu.
Mart 2020’de pandemiye bağlı olayların başlaması, küresel finans piyasaları üzerinde ani ve önemli bir olumsuz etkiyi hızlandırmıştır. Covid-19’un yayılması yalnızca topluluklara zarar vermekle kalmamış, aynı zamanda ABD ve Kanada da dâhil olmak üzere birçok ülkede ekonomik faaliyetlerde de ciddi aksamalara yol açmış ve bu bozulma finansal sistemin çeşitli sektörlerine yansımıştır.
ABD’de şirketler ve diğer borç veren kuruluşlar için kredi imkânlarında daralma yaşanırken, ekonomik aktivitedeki aksamalar da şirketlerin finansman bulma zorunluluğunu artırmıştır. ABD kurumsal tahvil piyasasında yaşanan derin strese yanıt olarak İkincil Piyasa Kurumsal Kredi Kolaylığı, 23 Mart 2020 tarihinde benzersiz bir kurumsal tahvil satın alma programı olarak tanıtılmıştır. Nitelikli işletmeler ve borsada işlem gören fonlar [qualified businesses and exchange-traded funds (ETFs)] tarafından ikincil piyasada ihraç edilen tedavüldeki şirket tahvillerine likidite enjekte ederek, önemli işverenlere yönelik kredi desteğinin güçlendirilmesinde önemli bir rol oynamıştır. Bu fon 31 Aralık 2020 tarihine kadar faaliyetine devam etmiştir.
Kanada’da ise, ülkedeki kurumsal ihraççıların kredi akışını kolaylaştırmak amacıyla 26 Mayıs 2020 tarihinde Kurumsal Tahvil Alım Programı uygulamaya konulmuştur. Kanada (Merkez) Bankası adına hareket eden “TD (TD Bank) Asset Management (varlık yönetimi)”, tüm kurumsal tahvil alımlarını denetlemiştir. Söz konusu Program, kurumsal borç piyasasının likiditesini ve verimli işleyişini güçlendirmek için hazırlanmıştır. Program, ikincil piyasada titizlikle yapılandırılmış bir ihale süreci aracılığıyla tahvillerin satın alınması yoluyla gerçekleştirilmiş; çeşitli şirketlere ticari faaliyetlerini sürdürmek için gerekli olan zorunlu, uzun vadeli finansmanı güvence altına alma yetkisi vermiştir. Bu da Kanada ekonomisinin genel dayanıklılığına önemli ölçüde katkıda bulunmuş; ayrıca program, para politikası önlemlerinin borçlulara iletilmesinin etkinliğini artırmıştır.
Benzer şekilde Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu, finansal çalkantı ve istikrarsızlık zamanlarında Hindistan’ın tahvil piyasalarını destekleyecektir. Paydaşlar, piyasanın bozulması durumunda kullanılacak olup, düzenlenmiş bir destek tesisinin kurulmasını hararetle desteklediler.
4. Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu çerçevesini çevreleyen zorluklar
Önerilen çerçeve, piyasadaki bozulmaları ele alma girişimi açısından övgüye değer olsa da, Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’na önemli ölçüde takdir yetkisi veren belirli bir düzeyde belirsizlikle kuşatılmıştır. Açıklanan çerçevede Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, 1996 tarihli Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu (Yatırım Fonları) Düzenlemelerinin 77. Yönetmeliğinin hükümleri ile bağlantılı olarak, esas olarak 1992 tarihli Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu Yasası’nın 11(1) no.lu maddesi kapsamında verilen takdir yetkilerine sahiptir. Bu takdir yetkileri, yatırımcıların menkul kıymetlerdeki çıkarlarını korumak ve menkul kıymetler piyasasının düzenli gelişimini ve düzenlenmesini teşvik etmek gibi ikili bir amaçla kullanılmaktadır. Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu, Hindistan Yatırım Fonları Birliği (Association of Mutual Funds in India-AMFI) ile işbirliği içinde, Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu tarafından menkul kıymet satın alınmasına ilişkin ayrıntılı yönergeler belirleme yetkisine sahiptir. Bu yönergelerin oluşturulması, ihtiyati sınırlar ve diğer çeşitli düzenleyici koşullar dikkate alınarak Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu tarafından gerçekleştirilen ihtiyari bir süreçtir.
Bu takdir yetkisi, Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun kılavuzlarını menkul kıymetler piyasasının gelişen dinamiklerine ve yatırımcıların koruma ihtiyaçlarına göre uyarlamasına olanak tanımaktadır. Piyasa koşulları değiştiğinde veya yeni sorunlar ortaya çıktığında, Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun bu endişeleri gidermek amacıyla kılavuzları gözden geçirmesi ve güncellemesi zaman alabilir. Bu durum, güncellenen yönergeler uygulamaya konulana kadar yatırımcıların zorluklarla veya şikâyetlerle karşı karşıya kalmasına neden olabilir. Sonuç olarak Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu’nun yatırımcıların şikâyetlerini hafifletme girişimlerinin gecikebileceği durumlar söz konusu olabilir. Bu potansiyel eksikliği gidermek için sistematik bir yaklaşımın tanımlanması zorunlu hale gelmektedir.
Dikkat edilmesi gereken ilave bir husus da, piyasadaki bozulmanın belirlenmesine yönelik objektif bir kriterin bulunmamasıdır. Bu boşluk, özellikle büyük kurumsal varlıkların geniş çapta sahip olduğu menkul kıymetlerdeki piyasa değişkenliğinin daha geniş borç piyasalarında kademeli bir etkiyi hızlandırdığı durumlarda, potansiyel anayasal zorluklara kapı açabilir. “Anlaşılır farklılık” ilkesini (principle of intelligible differentia) sürdürürken bu endişeleri gidermek hayati önem taşıyor.
Ayrıca, küresel olarak Avustralya, İngiltere, ABD ve Endonezya gibi ülkelerdeki deneyimler, piyasalardaki dalgalanmalar sırasında alınan önlemlerin, istemeden de olsa piyasa faiz oranlarının uzun süreli baskılanmasına yol açabileceğini ve bunun sonucunda enflasyonun yükselmesine katkıda bulunabileceğini göstermiştir. Bu nedenle, istenmeyen sonuçlardan kaçınmak için müdahale önlemlerinin dikkatli bir şekilde kalibre edilmesi zorunludur.
Dikkatli önleyici tedbirlere ve risk yönetimi protokollerine rağmen, özellikle yüksek kaldıraçlı kurumsal kuruluşlardan kaynaklanan, ağırlıklı olarak yüksek riskli, düşük kaliteli borçlanma araçlarına odaklanan bazı yatırım fonları arasında bir kırılganlık mevcuttur. Bu güvenlik açığı, bu fonların, önerilen emniyet valfi tarafından sunulan koruyucu yastığa kademeli olarak aşırı bağımlılık geliştirebilme olasılığından kaynaklanmaktadır ki; bu da potansiyel olarak, yatırım portföyleri ile ilişkili doğal riskleri azaltmak için çerçevenin önlemlerine aşırı derecede güvendikleri bir duruma yol açabilir.
Önerilen çerçeve, borç piyasasında gelecekteki krizleri önlemek için umut verici bir yol sunarken, istenmeyen sonuçları en aza indirirken piyasadaki değişimlere etkili bir şekilde yanıt verebilecek kapsamlı ve sağlam bir sistem oluşturmak için bu incelikli yönleri ve potansiyel zorlukları ele almak çok önemlidir.
5. Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun gelecek beklentilerinin ortaya çıkarılması
Çeşitli uluslararası yetki alanlarında oluşturulan benzer kalkınma fonlarının titizlikle incelenmesi üzerine, Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun geleceği açısından umut verici bir gidişata sahip olduğu açıkça ortaya çıkıyor. Bu iyimser bakış açısı, dikkate alınmayı ve aydınlatılmayı hak eden çok sayıda zorlayıcı faktörle desteklenmektedir:
- Kurumsal çerçeve (institutional framework): Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu kalıcı bir kurumsal yapıyı bünyesinde barındıracak şekilde kurulmuştur. Bu çerçeve normal piyasa koşullarında hareketsiz kalır ancak piyasa stresi ortaya çıktığında hızla etkinleştirilebilir. Ayrıca koruyucu bir tampon işlevi görerek kurumsal borç piyasasındaki katılımcılara güvence ve istikrar sağlayarak piyasanın bozulduğu dönemlerde çıkarlarını korur.
- Fon özellikleri (fund characteristics): Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu, 15 yıllık kapalı uçlu bir fon (closed-end fund) olarak yapılandırılmıştır ve bu da piyasa istikrarına yönelik uzun süreli bir taahhüt anlamına gelir. Varlık yönetimi şirketleri ve belirli borç fonları, birimlerine ortak olma hakkına sahiptir. Bu ortaklık fırsatı, özellikle zorlu piyasa aşamalarında borç fonu yatırımcılarına değerli bir likidite kaynağı sunuyor.
- Operasyonel yönergeler (operational guidelines): Satın alınmaya uygun menkul kıymet türleri ve ilgili değerleme prosedürleri hakkında ayrıntılı talimatlar, sağlanan yönergelerde titizlikle özetlenmiştir.
- Yatırım derecesi kriteri (investment grade criteria): Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun yalnızca yatırım yapılabilir menkul kıymetler için tahsis edildiğini vurgulamak önemlidir. Temelde, yalnızca iyi tanımlanmış yatırım yapılabilirlik kriterlerini karşılayan araçların satın alınmaya uygun olduğu kabul edilir. Bu strateji, hayati önem taşıyan likiditenin tam da en kritik olduğu anda mevcut olmasını sağlar. Ayrıca, yatırım amaçlı menkul kıymet satın alma taahhüdü, yatırımcılara, gerektiğinde mevcut desteğe güvenebilecekleri için sermayelerini bu tür araçlara emanet etme konusunda ihtiyaç duydukları güveni aşılamaktadır.
- Stres dönemi uygunluğu (stress period relevance): Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun temel amacı, finansal stres dönemlerinde ön plana çıkar. Normal piyasa koşullarında işlemler sorunsuz ilerlemektedir. Ancak krizler sırasında kurumsal borç piyasası, Lehman krizi gibi daha önceki örneklerde de görüldüğü gibi sıklıkla ciddi aksaklıklar yaşar. Böyle zamanlarda yatırımcıların bu tür menkul kıymetleri satın alma konusunda azalan güveni likiditeyi engelleyebilir. Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu, güvenilir bir destek noktası olarak bu durumlara müdahale ederek bu enstrümanları satın almak için devreye giriyor. Bu nedenle, fonun temel rolü, özellikle piyasanın zorlandığı anlarda, en çok ihtiyaç duyulan anda kritik likidite sağlamaktır.
6. Son sözler
Hindistan’da Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun uygulamaya konulması, ülkenin kurumsal borç piyasasının dayanıklılığını ve istikrarını güçlendirmeye yönelik önemli bir adıma işaret etmektedir. Finansal istikrarsızlık zamanlarında piyasa katılımcılarına güven aşılayan ve hayati bir güvenlik ağı sunan, düzenlenmiş bir geri durdurma mekanizması olarak hizmet vermektedir. ABD, İngiltere, Avustralya ve Endonezya gibi ülkelerdeki benzer girişimlerden dersler alınarak, Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun kurumsal çerçevesinin, piyasa istikrarına yönelik genişletilmiş taahhüdünün, operasyonel netliğin ve yatırım yapılabilir kriterlere vurgunun onu başarıya konumlandırdığı açıktır. Bu fon yalnızca piyasadaki acil aksaklıklara çözüm bulmakla kalmıyor, aynı zamanda uzun vadede yatırımcıların güvenini de artırmaktadır.
Bununla birlikte, istenmeyen sonuçları önlemek ve Kurumsal Borç Piyasası Geliştirme Fonu’nun etkinliğini sağlamak için potansiyel zorluklar yetkililer tarafından dikkatle ele alınmalıdır. İleriye bakıldığında, Hindistan’ın kurumsal borç piyasasının korunmasında kritik bir araç olarak umut verici bir geleceğe sahiptir. Bu çerçeve, tam olarak en çok ihtiyaç duyulduğu anda likidite sağlayarak ve yatırımcılar arasında güveni artırarak, ülkenin ekonomik refahı için daha sağlam ve güvenli bir finansal ortama katkıda bulunmaktadır. Bunu yaparken, piyasa oynaklığını gidermeye ve piyasa istikrarını korumaya yönelik proaktif bir yaklaşımın örneğini teşkil etmektedir.
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.