Şirketlerdeki hisselerin (hisse senetlerinin) mülkiyetinin şeffaflığı (transparency of ownership of shares in companies) sorunu, teknik olarak görünse de ve şirketler hukuku literatüründe ihmal edilmiş olsa da, politikanın çeşitli alanlarını kapsar ve politik ekonominin temel sorularını gündeme getirir. Japonya, şu anda faydalı mülkiyet şeffaflığının karmaşıklıklarıyla boğuşan ülkelerden biridir ve yasal çerçevesinin sağladığı orta ila düşük şeffaflık nedeniyle uluslararası kuruluşlar tarafından eleştiriye maruz kalmıştır. Japonya’daki araştırmacılar, kurumsal yatırımcıların artan hâkimiyeti bağlamında, Japonya’da kote edilen şirketlerdeki hisse senetlerinin faydalı sahipleri için kamuyu aydınlatma yükümlülüklerinde olası reformları değerlendirirken, İngiltere’de hisse senetlerinin faydalanıcı sahipleri için kamuyu aydınlatma düzenlemelerinin tarihsel gelişimi ve güncel uygulaması üzerinde çalıştık.
Hisse senedi sahipliğinin kamuyu aydınlatma (disclosure) marifetiyle şeffaflığı için hem kamusal hem de özel bir gerekçe vardır. Şeffaflık için kamusal çıkar odaklı gerekçeler arasında mali suçlar ve vergi kaçakçılığıyla mücadele ve belirli türdeki özel servetin gizli kalmasının önlenmesi yer alır. Özel çıkar odaklı gerekçeler arasında devralmaları işler hale getirme, devralma düzenlemesi ve sermaye piyasası verimliliği yer alır -ancak çoğu akademisyen büyük veya toplumsal açıdan önemli işletmelerin devralınmasının tamamen özel bir konu olduğu fikrini reddeder. Gerçekten de, farklı yasal rejimlerde kamuyu aydınlatma için farklı gerekçeler arasında makul bir şekilde çizilebilecek herhangi bir net ayrım (kara para mücadeleyle mücadele odaklı kurallar için suç önleme, yönetim odaklı kurallar için hissedar katılımını sağlama ve devralma odaklı kurallarda piyasa verimliliği), bu alandaki hukukun gelişiminin karmaşık tarihini silme ve kurumsal gücün toplumsal lisansı için bir koşul olarak tam kamusal şeffaflığa yönelik aşan talebi gizleme riski ile karşı karşıya kalacaktır.
2025 yılı başlarında ‘Journal of Business Law’da yayınlanacak olan makalemizde, İngiliz şirketler hukukunda hisse sahipliği şeffaflığının ortaya çıkışını, şirket hisselerinin “gerçek” sahiplerinin (real owners), yasal sahip olarak tescilli/kayıtlı bir adayın arkasında faydalanıcı sahipler (beneficial owners) olarak kimliklerini gizleme becerisinin uzun süredir devam eden geçmişine karşı değerlendiriyoruz. Şeffaflığın, hissedarları güçlendirmek ve çıkarlarını geliştirmek için daha büyük bir proje kapsamında nasıl belirlendiğini ve istemeden şirket devralmalarının artışına nasıl karıştığını gösteriyoruz. Bunu yaparken de şeffaflığın kamu politikası, hissedar önceliği, yönetim kontrolü ve kurumsal özel siparişler tarafından şekillendirilmeye devam ettiğini ve şirketler mevzuatı veya kara para aklamayla mücadele mevzuatı bağlamında güçlü bir şekilde ifade edilen yasal hükümlerin; sırasıyla yöneticilerin görevlerini uygulama ve insan haklarını koruma temelinde mahkemeler tarafından nasıl etkisiz hale getirildiğini gösteriyoruz. Kapsamlı Avrupa uyumuna rağmen rejimlerinin hâlâ belirli belirgin ulusal özellikler gösterdiği Almanya ve Fransa’nın farklı yaklaşımlarının yönlerini ele alıyoruz. Son olarak, Japon politika yapıcılarının hisse senetlerinin faydalanıcı mülkiyetinin şeffaflığını artırma seçeneklerini değerlendirirken bu deneyimlerden neler öğrenebileceklerini değerlendiriyoruz.
Hisselerin faydalı mülkiyetine ilişkin kamuyu aydınlatma kurallarının hem İngiliz ve Gal yargı bölgelerine özgü hem de kapitalizmdeki belirli bir gelişmeye özgü bir şekilde geliştiği sonucuna vardık. İlkinde, eşitlikçi kurallar bunların nasıl kullanılabileceğini şekillendirmiş ve İngiliz şirketler hukukunda etkinleştirilen özel düzenleme ile tüzük arasında bir köprü sağlamıştır. İkincisinde ise, İngiliz kapitalizmi, düşmanca devralmalarda aktif bir pazar da dâhil olmak üzere hissedar değerini artırmak için erken dönemde finansallaştırılmış mekanizmalar geliştirmiştir.
Siems ve Schouten (2010), gelişmiş ülkelerin geçiş ve gelişmekte olan ülkelere göre daha katı sahiplik kamuyu aydınlatma kurallarına sahip olma eğiliminde olduğunu ileri sürmüşlerdir. Ancak, Japonya örneğinin de gösterdiği gibi, çoğu zengin ekonominin karmaşık kamuyu aydınlatma kurallarına sahip olma eğiliminde olmasına rağmen, etkili kamuyu aydınlatma kurallarının eksikliği mutlaka daha az gelişmiş veya geçiş yapan bir ekonominin göstergesi değildir. Bu nedenle, kamuyu aydınlatma kurallarının daha gelişmiş bir ekonominin temel göstergesi olduğu iddiasına itiraz ederiz.
Siems ve Schouten tarafından ele alınan alternatif bir açıklama, halka açık şirketler için geliştirilen kamuyu aydınlatma yükümlülüklerinin esasen bir devralma (ele geçirme) karşıtı mekanizma olduğu ve bu nedenle Birleşik Krallık ve Amerika Birleşik Devletleri (ABD) gibi dağınık hisse sahipliğine sahip sistemlerde bulunma olasılığının yüksek olduğudur. Birleşik Krallık’ta kamuyu aydınlatmanın ortaya çıkışına ilişkin analizimiz daha ayrıntılıdır. Varlıklıların servetlerini koruma ve saklama geleneği, yüzyıllardır vakıflar altında yönetilmiş olup, on dokuzuncu yüzyıldan itibaren hisse senedi tescil/kayıt sistemi altında devam etmiştir. Daha sonra, düşmanca yabancı mülkiyet de dâhil olmak üzere, faydalanıcı sahiplerin kimliğini bilmek istemek için başka nedenler ortaya çıkmıştır. Ancak, bunu başarmak için yapılan düzenlemeler (ilk olarak 1948 tarihli Şirketler Yasası’nda) çok hafif bir dokunuştu çünkü yönetim ve mali güçler daha genel olarak hissedarları güçlendirmeye ve yönetim gücünü kısıtlamaya çalışıyordu. 1950’lerden itibaren düşmanca devralmalarda beklenmedik ve hızlı artış bağlamında, faydalanıcı hissedarlar için sınırlı kamuyu aydınlatma yükümlülükleri, (pay) teklif sahiplerinin şirketleri gizlice adaylar aracılığıyla satın almalarına izin veriyordu ve hedef hissedarların dezavantajına olacak şekilde indirimli fiyatlarla devralmalara olanak sağlıyordu. Bu, hissedar gizliliği ile yönetim gücü arasında bir miktar yeniden dengeleme gerektirmiş ve bu da bazı kamuyu aydınlatma yükümlülükleri ve daha sonra bazı otomatik eşikler ile sonuçlanmıştır. Bu önlemler devralmaları engellemeyi değil, hedef şirketin hissedarlarının hisseleri için mümkün olan en yüksek fiyatı almasını sağlayarak bunları hissedarların çıkarları doğrultusunda düzenlemeyi amaçlıyordu. “Eclairs Group Ltd v JKX Oil and Gas plc [2016]” davasında[1] alınan son karar, düzenlemenin devralmaları engellemek için yönetim gücünü artırmaktan ziyade hissedarları korurken devralmaları mümkün kılmak için var olduğu yargısal inancını vurgulamaktadır. “Percival v Wright [1902]”[2] uyarınca şirketin en iyi çıkarına göre hareket etmek artık bir savunma değildir.
Bizim hesabımız, genel olarak kamuyu aydınlatma kurallarının eşitsiz gelişimini ve devralmaların yaygın olmadığı ülkelerde, özellikle de nispeten yakın zamana kadar oldukça yoğun hisse sahipliğine sahip olan Japonya gibi ülkelerde daha yavaş gelişimini açıklamaktadır. Bu tür sistemlerde, şirketlerin aile mülkiyeti yaygındır ve büyük şirketleri birbirine bağlayan yoğun sosyal ağlar olma eğilimindedir. Kıta Avrupası ülkeleri, Birleşik Krallık’tan (ve ABD’den) daha az hisse dağılımına sahip olmalarına rağmen, yukarıda belirtildiği gibi, piyasa yanlısı neoliberal politikalar ve şirket kontrolü için pan-Avrupa pazarını teşvik etme hırsları tarafından teşvik edilen Birleşik Krallık tarzı devralma düzenlemesini benimsedikleri için bu anlatıda aykırıdırlar. Ancak, şirketlerindeki yoğun hisse sahipliği, kamuyu aydınlatmayı daha sınırlı biçimlerde benimsedikleri anlamına gelir. Her zamanki gibi, sonuç siyasi ve finansal güç arasındaki dengeyi ve hukuktaki arabuluculuklarını yansıtmaktadır.
[1] <https://www.supremecourt.uk/cases/uksc-2014-0179.html>
[2] <https://www.drishtijudiciary.com/company-law/percival-v-wright-1902-2-ch-421>
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.