İkili tür hisse senedi yapıları (dual-class stock structures), kurucuların kontrolden vazgeçmeden şirketlerindeki hisse senetlerini satmalarına olanak tanır. Bu yapılar bunu, kurucular için ekstra oy hakkı olan ve genel halk için daha az oy hakkı olan veya hiç oy kullanmayan (extra voting rights for founders and another with lesser voting rights for the general public-or no votes at all) başka bir hisse senedi türü oluşturarak başarır. Dev bir şirketin yasal olarak yalnızca iki kişi (örneğin Google örneğinde) veya hatta tek bir kişi (örneğin Facebook) tarafından kontrol edilmesini sağlıyorlar. Palantir, Snapchat, Lyft, Airbnb ve Dropbox (Google ve Facebook’un yanı sıra) dâhil olmak üzere giderek daha fazla teknoloji şirketi ilk halka arz aşamasında bu yapıları seçtiler ve 2020’de değer olarak halka arz piyasasının çoğunluğunu oluşturdular.
İki tür hisse senedi, kurucunun kendine özgü vizyonunu hem iyi hem de kötü piyasa baskılarından yalıtma potansiyeli nedeniyle önemli ölçüde akademik ilgi çekmiştir[1]. Ancak bu temsil maliyetleri eleştirilerinin odak noktası ikili tür hisse yapısının firma içindeki etkileridir. Yakında çıkacak bir makalede, ikili pay türlerinin önemli sosyal sonuçlarının firmanın sınırlarını aştığını, kısacası yapının toplum için önemli faydalar ve maliyetler yaratma potansiyeli ürettiği savunulacaktır. Makalede, sosyal maliyetlerin azaltılmasına ve ikili tür pay yapısının sosyal potansiyelinin artırılmasına yardımcı olmak için Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (United States Securities and Exchange Commission-SEC) düzenlemelerinde değişiklik yapılması savunulmaktadır.
Sosyal Maliyetler ve Faydalar
İkili pay türü yapısının toplumsal faydası, yapının iddia edilen ölçeği artırma potansiyelinden kaynaklanmaktadır: Uzun vadede, artan yenilik ve üretkenliğin meyvelerinin çoğunun yalnızca firmanın elinde kalmayacağı, diğer firmalara ve toplumun geneline de yayılacağı umulmaktadır.
Diğer yandan, ikili tür hisse yapıları da iki farklı sosyal maliyet kategorisi (distinctive categories of social cost) yaratmaktadır. Bunlardan ilki, ikili tür hisse senedinin (ikili tür oyunlar; dual-class frolics) temel amacı ile bağlantısı yetersiz olan, yani kurucunun ölçek büyütme vizyonundan -örneğin, firmaya hiçbir rekabet avantajı kazandırmayacak şekilde firmayı genel olarak uygulanabilir düzenlemelerden muaf tutma çabaları- ayrılan eylemleri içermektedir. İkincisi ise, hissedarlara hizmet eden ancak kamu politikasını (public policy) boşa çıkaran amaçlar doğrultusunda ikili pay türü yapısının ölçek avantajlarından yararlanan eylemler olan ikili tür ‘istismardır/sömürüdür’ (dual-class exploits).
İkili pay türü oyunları ve istismarları (dual-class frolics and exploits), ikili tür payların maliyetlerini temsil terimiyle tanımlamanın sınırlamalarını gösterir. Kurumsal israfa ilişkin dar doktrinin dışında oyunlar, şirketler hukuku açısından hiçbir şekilde ‘maliyet’ (costs) olarak kavramsallaştırılmamaktadır ki; bunlar sadece sağlıksız işletme kararları olacaktır. İstismar daha can sıkıcı bir sorun teşkil edebilir. Şirket çıkarlarını çok güçlü bir şekilde gözeten bir kurucuyu denetleyecek bir hissedar mekanizması yoktur ve şirketler hukukunun bunu karşılamasını beklemek gerçekçi de değildir.
İkili tür pay yapısı kurucuların oyunları ve istismarları, bireyin yerine şirketi ikame etmeleri ve tek bir kişinin kendi çıkarlarını desteklemek için şirketler hukukunun ve bir dereceye kadar da anayasa hukukunun -kurumsal amaçla yalnızca zayıf bir bağlantıyla kişisel vizyonunu tanıtma konusunda- tüm gücünü kullanmasına izin vermesi gibi basit bir nedenden dolayı benzersiz endişelere yol açmaktadır. Bu modelin belirli durumlarda hissedarlara sağladığı faydalar ne olursa olsun, toplum için yarattığı riskler farklıdır ve hissedarlara hissedarlar olarak yardımcı olmak için tasarlanan önlemlerle telafi edilmesi muhtemel değildir. Son içtihatlar bu risklerin riskini arttırmaktadır.
İkili pay türüne sahip bir şirketin genel olarak uygulanabilir bir düzenlemeye, örneğin doğum kontrolü için sigorta teminatı sunma zorunluluğuna (Hobby Lobby v. Burwell davasındaki konu) uymanın içtenlikle sahip olunan dini inançlarını ihlal edeceği gerekçesiyle karşı çıktığını varsayalım. Kimin inançları? Bir mahkemede sorulurdu. Firma yanıt verecektir: Şirketin işlerinde söz sahibi olanlar. Ayrıca şirketin kurucularının özsermayede yalnızca küçük bir paya sahip olduklarını ancak tıpkı ‘Snapchat’ın kurucuları gibi oyların %99’unu kontrol ettiklerini varsayalım. Bu pozisyondaki ikili tür pay kurucuları tarafından samimi bir şekilde hareket edilmesi durumunda mahkemelerin Hobi Lobisi tipi bir iddiayı nasıl ele alacağı henüz belli değildir.
İkili tür pay istismarları söz konusu olduğunda ise, ikili pay türüne sahip büyük bir firmanın, siyasi süreci etkilemeyi amaçlayan bağışlara veya diğer eylemlere (Citizens United v. FEC davası kapsamında) katılmak için ölçeğini güçlendirdiği kolayca hayal edilebilir. Bu kararın bilgeliği hakkındaki görüşü ne olursa olsun, eğer ikili pay türüne sahip firmaların daha büyük ölçekli avantajlara yönelik iddiaları ciddiye alınırsa, ikili tür pay istismarları farklı sorunları ortaya çıkaracak gibi görünmektedir.
İkili Tür Payların Sosyal Maliyetleri Nasıl Azaltılır?
SEC tarafından benimsenmesi halinde iki reform, ikili tür hisse senetlerinin sosyal maliyetleri dengesinin olumlu yönde bükülmesine yardımcı olacaktır.
İkili tür pay oyunlarını ele almak için SEC, Kural 14a-8 kapsamında ikili pay türüne sahip firmalara hissedar tekliflerinin getirilmesini kolaylaştırmalıdır. Eşit olmayan oy haklarına sahip firmaların, zaten ihtiyatlı olan hissedar tekliflerini hariç tutması daha zor olacaktır.
İstismarlar (ikili tür pay kurucunun ölçeği genişleten vizyonunu uygunsuz bir şekilde güçlendirmeyi amaçlayan eylemler) farklı nitelikte bir meydan okuma sunmaktadır. Bu temsil açığı, başlangıçta ikili tür payın sosyal maliyetlerini dikkate almanın önemli bir nedenidir. Muhtemelen hissedarlara hizmet ediyor ancak kamu çıkarını boşa çıkarıyor (örneğin platform düzenlemelerinin önüne geçmek amacıyla büyük kurumsal kampanya katkılarını kolaylaştırarak).
İkili tür pay istismarlarına çözüm bulmak için, siyasi harcama yapan ikili pay türüne sahip firmaların, sonrasında iki yıl süreyle hükümet sözleşmelerinden men edilmesi gerekir. SEC, aynı kısıtlamayı farklı türde bir düzenlemeye tabi kuruluş olan yatırım danışmanları için zaten benimsemiştir ki; bu öneri bunu ikili pay türüne sahip firmaları da kapsayacak şekilde genişletecektir [ve aynı sebepten dolayı kamu görevlilerinin uygunsuz etkisini (veya görünümünü) engellemek için]. Citizens United yönetiminde, siyasi harcamalara yönelik daha katı sınırlamalar şüpheli bir anayasal kaderle karşı karşıya kalabilir; ancak SEC’in yatırım danışmanlarının siyasi katkılarına getirdiği kısıtlama, hem İdari Usul Yasası hem de Birinci Değişiklik (Administrative Procedure Act and the First Amendment) kapsamındaki zorluklardan kurtulmuştur.
Bu reformlar, ikili tür pay yapısının kendine özgü dışsallıklarının (externalities) azaltılmasına yardımcı olurken aynı zamanda inovasyon ve ölçek ekonomilerini güçlendirme konusundaki özel potansiyelini de koruyacaktır. Bu öncelikler dengesi ve bunun sağladığı mekanizmalar, firmanın dışsallıklarına yönelik yaklaşımları daha geniş anlamda bilgilendirebilir.
[1] < https://www.yalelawjournal.org/article/corporate-control-and-idiosyncratic-vision >
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.