İsviçre’de Menkul Kıymetleştirme İşlemlerinin Genel Esasları*

 “Uyandırın anamı söyleyin gidiyorum

Yolumu gözlemesin dönemem belki geri

Arkadaşlarım duysun, kardeşim bunu bilsin

Söyleyin gidiyorum dönemem belki geri

Babama haber salın, çiçekler onda kalsın

Sulasın günaşırı dönemem belki geri

Korulara söyleyin, dağlara asmalara

Baygın çocukluğumun çınladığı kırlara

Söyleyin gidiyorum dönemem belki geri

Gelsinler anılarım uğurlasınlar beni

Sadece sevdiğime söylemeyin duymasın

O kadar körpe ki kalbi bilmiyor yitirmeyi

Söylemeyin bu akşam sevdiğim ağlamasın”

Nihat Behram

1. Genel Bakış

2022 yılında, İsviçre’de yeni varlığa dayalı menkul kıymetlerin [VDMK (asset-backed securities; ABS)] ihraç edilmesi ve ticari alacakların menkul kıymetleştirmelerinin yerli kreditörler için güvenilir bir finansman kaynağı olmaya devam etmesiyle birlikte İsviçre menkul kıymetleştirme piyasasının çok güçlü olduğu kanıtlandı. Buna ek olarak, mevcut programlar kapsamında çok sayıda yerel teminatlı tahvil (domestic covered bonds) ihraç edildi ve ilk kez teminatlı tahvil ihraççıları 2022’de İsviçre pazarına girdi. Mart 2022’de, salgının etkileri İsviçre menkul kıymetleştirme ve varlığa dayalı menkul kıymetler piyasasını (securitisation and asset-backed securities market) hâlâ etkilemektedir.

2. Covid-19 Pandemisi Sırasında VDMK Piyasası

İsviçre menkul kıymetleştirme ve varlığa dayalı menkul kıymetler piyasası, genel olarak sermaye piyasaları gibi Covid-19 salgınından etkilenmiş, ancak İsviçre menkul kıymetleştirme ve varlığa dayalı menkul kıymetler piyasasının nispeten sağlam olduğu kanıtlanmıştır. Söz konusu dönemde menkul kıymetleştirme ve VDMK işlemleri fon kaynaklarının çeşitlendirilmesinde önemli bir araç olmaya devam etmiştir. Piyasa kesintisinin olduğu durumlarda, belirli finansman kaynakları daha pahalı hale gelebilir veya hiç bulunmayabilir. Bu nedenle, Covid-19 salgını sırasında sürekli ihraççılar menkul kıymetleştirme, VDMK ve teminatlı tahvil piyasalarından yararlanmaya devam etmişlerdir.

2.1. Genel durum

Covid-19 salgını dünya çapında piyasaları alt üst etmiş ve bundan İsviçre borçlanma ve VDMK sermaye piyasaları da etkilenmiştir. İsviçre Federal Konseyi (Swiss Federal Council), 16 Mart 2020 tarihinde ‘olağanüstü durum’ (extraordinary situation) ilan ederek okulların, dükkânların, restoranların, barların ve eğlence ve dinlence tesislerinin kapatılması da dâhil olmak üzere daha katı önlemler almıştır. İsviçre hükümeti, Covid-19 salgınına yanıt olarak, sonuç itibarıyla işletmelerin ortaya çıkabilecek iflaslarını önlemeye yönelik önlemler de dâhil olmak üzere çeşitli düzenlemeler çıkarmıştır [örneğin, küçük ve orta ölçekli işletmeler (mid-cap size businesses) için altı aya kadar bir acil moratoryumun (emergency moratorium) mevcudiyeti, genel bir düzenleme moratoryumundan ve geçici durdurma önlemlerinden (general composition moratorium, and temporary standstill measures) daha az resmi koşullara tabidir]. Bu düzenlemelerin çoğu, parlamento tarafından ve halk oylamasıyla onaylanan bir yasa haline getirilmiştir.

Federal Konsey, 1 Nisan 2022 tarihi itibarıyla “olağanüstü durumun” sona erdiğini ilan etmiş ve kalan tedbirler o tarihe kadar kaldırılmıştır.

2.2. Covid-19 salgınının portföyler ile mevcut ve yeni işlemler üzerindeki etkisi

Karantinanın açıklanmasının ardından kreditörler, ihraççılar, yatırım bankaları ve derecelendirme kuruluşları (originators, issuers, investment banks and rating agencies) devam eden işlemler altındaki portföyleri daha yakından takip ettiler. Covid-19 salgınının patlak vermesi, orijinatörlerin (kurucuların/kreditörlerin) 2020 Mart, Nisan ve Mayıs aylarında yeni varlıklar oluşturma kabiliyeti üzerinde büyük bir etkiye sahipti. Esasen İsviçre’deki tüm yapılar devirli işlemler olduğundan, İsviçre’deki orijinatörler portföylerin düzgün bir şekilde yenilenmesini sağlamak veya varlıkların nakit ile ikame edilmesine izin vermek için acil durum planları üzerinde çalışmaya başladı. Ancak Haziran 2020’de işler oldukça akıllıca toparlandı ve portföyler yeniden büyümeye başladı. Örneğin, otomobil kiralama sektöründe Haziran, Temmuz ve Ağustos 2020 itibarıyla bazı orijinatörler için yine rekor aylar oldu.

Bununla birlikte, portföylerin istikrarlı olduğu kanıtlanmıştır. Buna göre, halka arz yoluyla satılan VDMK işlemlerinin kriz sırasında bile çok güçlü olduğu ortaya çıkmıştır. 2021 Baharı itibarıyla durum yeniden kötüleşmiş ve o zamandan beri otomobil kiralama şirketleri, tedarik zincirlerindeki aksamalar ve yeni araçların teslimatındaki gecikme nedeniyle çok yüksek bir talebi karşılamakta güçlükler yaşamışlardır. Ancak devam eden işlemler yolunda gitmeyi sürdürmüş ve 2022 yılında yeni halka arz yoluyla satılan VDMK ihraçları gerçekleştirilmiştir.

3. Artan Faiz Oranları

İsviçre’deki enflasyonist baskı nedeniyle İsviçre Ulusal/Merkez Bankası (Swiss National Bank-SNB), politika faizini Haziran 2022’de eksi 75 baz puandan eksi 25 baz puana yükseltmiş; Eylül 2022’de eksi 25 baz puandan artı 50 baz puana ve Aralık 2022’de 50 baz puandan 100 baz puana çıkararak İsviçre’de yedi yılı aşkın süredir devam eden negatif faiz oranları sona ermiştir. Faiz oranlarındaki bu artış eğiliminin, ekonomik ve enflasyonist görünümün devam eden değerlendirmelerine bağlı olarak yakın gelecekte değişmesi beklenmemektedir.

Yükselen faiz oranlarının bir sonucu olarak, şirket ve Devlet tahvillerinin getirileri genel olarak artmış ve yeni ihraçlardaki kupon faiz oranları, negatif faiz ortamında gerçekleştirilen ihraçlara kıyasla daha yüksek olma eğilimindedir. Bu sadece şirket tahvilleri için değil, aynı zamanda menkul kıymetleştirme işlemleri ve VDMK için de geçerlidir. Daha yüksek kupon faizi talebinin bir sonucu olarak, yeni menkul kıymetleştirmelerin ve VDMK ihraçlarının finansal modellemesi ve yapılandırılması, özellikle düşük faiz oranı ortamından kaynaklanan gelir getirici varlıkların menkul kıymetleştirilmesi (securitisations of income-generating assets) için, bu tür varlık havuzları yeni ihraçlar altında artan fonlama maliyetlerine kıyasla nispeten düşük getiri sağlamaktadır.

Önceki yıllarda hüküm süren negatif faiz ortamında, şirket tahvilleri çok düşük getiri sağlamış ve (ihraççının notunun görece düşük olduğu durumlarda bile) kurumsal ihraççılar için son derece verimli bir fonlama kaynağı olduğunu kanıtlamıştır. Ayrıca, varlık yöneticileri için teminatsız tahviller tipik olarak basit araçlardır ve biraz daha karmaşık olan yapılandırılmış işlemlere ve VDMK’ya kıyasla bir yatırım kararı almak için iç süreçler çok verimlidir. Varlık yöneticilerinin bu tür yapılandırılmış ürünler için yatırım kararı alma süreci normalde daha külfetlidir ve sonuç olarak, menkul kıymetleştirme işlemleri ve VDMK için faiz seviyeleri, önemli ölçüde daha düşük risk profili ve çok daha yüksek derecelendirme olduğu düşünüldüğünde, düz tahvillere kıyasla nispeten yüksekti. Fakat artık faiz oranları arttığına göre, menkul kıymetleştirmelerin düz tahvillere kıyasla avantajları, menkul kıymetleştirmeler ve düz tahviller arasındaki faiz oranı farklarına yeniden pekâlâ yansıtılabilir.

Bu nedenle, faiz oranlarının yükseldiği bu piyasada, menkul kıymetleştirme işlemleri ve VDMK kapsamındaki ihraççıların piyasada varlıklarını sürdürmeleri ve çeşitlenmeye devam etmeleri önemlidir. Geçmişteki Covid-19 salgını ve diğer yıkıcı olaylar, menkul kıymetleştirme işlemlerinin ve VDMK’nın istikrarlı ve güvenilir bir finansman kaynağı olduğunu göstermiştir.

4. Teminatlı Tahviller (covered bonds)

Geçtiğimiz birkaç yılın düşük faiz oranı ortamında, İsviçre’de genel gayrimenkul fiyatları ile konut ve ticari ipotek kredilerinin (real estate and the volume of residential and commercial mortgage loans) hacmi önemli ölçüde artmıştır. Geçmişte İsviçre’de çok az sayıda ipotek kredisi menkul kıymetleştirmesi uygulanmış olsa da, ipotek kredileri tarihsel olarak özellikle “Pfandbriefe” (teminatlı tahvil; covered bonds) ve akdi teminatlı tahviller kapsamında bankaların finansmanı için teminat görevi görmüştür.

Sözleşmeye bağlı teminatlı tahvillerin Pfandbriefe üzerinden sağladığı esneklik sayesinde, İsviçre’de konut ve ticari ipotek kredilerini içeren teminatlı tahvil işlemlerinin sayısı, ilk kez ihraç edenlerin 2020 ve 2022 yıllarında yeni programlar oluşturmasıyla son birkaç yılda önemli ölçüde artmıştır. Bu eğilimin gelecekte de devam etmesi beklenmektedir.

2010’ların başlarında İsviçre’de uygulanan ve düzenli olarak yapının belirli unsurlarının İsviçre hukuku dışındaki yasalara (örneğin – İngiliz hukuku) tabi olmasını sağlayan sözleşmeye bağlı teminatlı tahvil yapılarından farklı olarak, yakın zamanda uygulamaya konulan halka arz yoluyla satılan teminatlı tahvil programların tümü, piyasa tarafından iyi algılanan, tamamen İsviçre yasalarına göre yönetilen bir yapı sağlamıştır. Konut ve ticari ipotek kredilerine ilave olarak, örneğin taşıt kiralama alacakları gibi, teminat kapsamındaki tahvil sahiplerinin alacaklarını güvence altına almak için teminat olarak kullanılan diğer varlıklara dayanan teminatlı tahvil ihraçları da olmuştur.

5. İsviçre’de Stopaj Vergisinin Kaldırılmaması (no abolition of Swiss Withholding Tax)

5.1. Arka plan

Birçok ülkenin aksine İsviçre, özel ve ticari krediler (şirketler arası emsallere uygun krediler dâhil) için ödenen faiz üzerinden stopaj vergisi uygulamaz. Bunun yerine, İsviçre’de yerleşik ihraççılar tarafından veya onlar adına ihraç edilen tahviller ve benzeri kolektif borçlanma araçlarına (VDMK veya teminatlı tahviller gibi) İsviçreli veya yabancı yatırımcılara ödenen faiz ile İsviçre bankaları tarafından ödenen faiz üzerinden %35 İsviçre federal stopaj vergisi alınır.

İsviçre stopaj vergisi genellikle geri alınabilir olmakla birlikte, bunu yapma süreci İsviçreli olmayan yatırımcılar için külfetli olabilir ve İsviçreli bir yatırımcı bile stopaj vergisini tahsil etmekte gecikme yaşayabilir. Bir yatırımcının, İsviçre ile elverişli bir çifte vergilendirme anlaşmasından yararlanmayan veya anlaşma korumasından [vergisiz fonlar (tax-transparent funds) gibi] başka bir şekilde yararlanmayan bir yetki alanında bulunması durumunda, İsviçre stopaj vergisi tam olarak geri alınamayabilir veya hiç kurtarılamaz. İsviçreli olmayan bir aracın düzenleyici olarak kullanılması durumunda, İsviçre stopaj vergisi yapılandırılabilir. Ancak, vergi açısından gerçek satış analizine de güçlü bir şekilde odaklanılacağı düşünülürse, bu durum yapılandırma sürecine biraz karmaşıklık katar.

Uluslararası sermaye piyasaları genellikle İsviçre stopaj vergisine tabi tahvillere olumlu tepki vermez. Sonuç olarak, yerel ihraçlar için yatırımcı tabanı nispeten genellikle İsviçreli yatırımcılarla sınırlıdır veya İsviçreli çok uluslu gruplar söz konusu olduğunda, tahviller yabancı bir bağlı kuruluş aracılığıyla ihraç edilmektedir. Ancak, İsviçre Federal Vergi İdaresi (Swiss Federal Tax Administration-SFTA), İsviçre’de kullanılan gelir tutarının belirli eşikleri aşması (yani, İsviçreli ana şirketin İsviçreli olmayan tüm bağlı kuruluşlarının konsolide muhasebe özkaynağı ve İsviçreli ana şirket ile onun İsviçreli bağlı kuruluşları tarafından İsviçreli olmayan bağlı kuruluşlara verilen kredilerin toplam tutarı) durumunda bu tür yabancı tahvilleri yerli tahviller olarak yeniden sınıflandırır.

İsviçre federal stopaj vergisinin normal kredilere (zaten bu tür vergiyi tetikleyen tahvillerin aksine) uygulanmasını önlemek için, İsviçreli bir borçlu veya İsviçreli bir ana şirketin garantisi altında İsviçreli olmayan bir borçlu tarafından akdedilen kredi tesis anlaşmaları, “10/20 banka dışı kurallara” (10/20 non-bank rules) bağlı kalarak ve (i) borç verenlerin, söz konusu kredi ödenmemişken, banka dışı 10 borç verenin sayısının aşılmasına neden olacak şekilde, kredi dilimlerinin herhangi bir tahsisi, transferi veya ilgili alt katılımının yapılmamasını (no assignments, transfers or relevant sub-participations of loan tranches) sağladığını ve (ii) borçlunun, herhangi bir borçlanma kapsamında hiçbir zaman 20’den fazla banka dışı borç verene (her iki durumda da genel olarak herhangi bir bağlı borç vereni göz ardı ederek) sahip olmayacağından emin olduğunu belirterek ücretsiz transfer edilebilirliği ve sendikasyonu sözleşmeyle kısıtlamalıdır.

5.2. Halk oylamasında reform planları ve bunların reddi (reform plans and rejection thereof in popular referendum)

İsviçre Federal Konseyi, İsviçre iç borçlanma sermaye piyasalarının güçlendirilmesi için, 11 Eylül 2020 tarihinde faiz ödemeleri (yurtiçi banka hesaplarına yapılan faiz ödemeleri ile İsviçre’de ikamet eden gerçek kişilere yapılan mevduat hariç) üzerindeki İsviçre stopaj vergisini ikame olmaksızın kaldırmaya karar vermiş ve ilgili yasama projesini 14 Nisan 2021 tarihinde meclis sürecine sunmuştur. İsviçre parlamentosu da 17 Aralık 2021 tarihinde kaldırılmasına karar vermiştir. Ayrıca, ikincil piyasada yerli tahvil alım satımını artırmak amacıyla, bu reform kapsamında yerli tahviller üzerindeki menkul kıymet transfer damga vergisi kaldırılmış olacaktı. Reform, halk referandumunda onaylanması şartıyla 1 Ocak 2023 tarihinde yürürlüğe girecekti.

Referandum 25 Eylül 2022 tarihinde yapıldı ve İsviçre halkı, İsviçre stopaj vergisi ve damga vergisi rejimi reformunu reddetti. Oylamanın reddedilme marjları dardı, seçmenlerin %52’si öneriye karşıydı ve seçmenlerin sadece %48’i önerinin lehindeydi.

Bu referandumun bir sonucu olarak, yukarıda açıklanan mevcut İsviçre stopaj vergisi rejimi, VDMK ve teminatlı tahviller dâhil olmak üzere yurt içi tahvil ihraçlarında uygulanmaya devam etmektedir.

6. İsviçre’de Menkul Kıymetleştirme İşlemlerine İlişkin Genel Esaslar

Menkul kıymetleştirme, İsviçre’de belirli bir destekleyici mevzuat olmaksızın gelişmiştir ve menkul kıymetleştirme işlemleri için herhangi bir düzenleyici otorite bulunmamaktadır. Buna göre, genel yasal çerçeve, İsviçre Borçlar Kanunu [(Swiss Code of Obligations) özellikle özel amaçlı aracın (special purpose vehicle-SPV) oluşturulması ve alacakların ve varlıkların devri ile ilgili konularda], genel sermaye piyasası düzenlemeleri ile düzenleyici ve vergi düzenlemeleri diğer tüm finansman işlemleri için geçerlidir. Ancak, zaman içinde menkul kıymetleştirme işlemlerinin, menkul kıymetleştirme işlemlerinin düzenleyici ve diğer muameleleri hakkında önceden karar teyidi çıkarmaya istekli yetkili makamlar tarafından olumlu görülmesini sağlayan bir uygulama gelişmiştir (örneğin, İsviçre Finansal Piyasalar Denetleme Kurumu kararları, tüketici kredisi düzenlemeleri kararları ve vergi kararları). Ayrıca, varlığa dayalı menkul kıymetler için belirli bir kotasyon kuralı uygulanmaz ve SIX İsviçre Borsası genellikle tahvil ihracıyla aynı listeleme kurallarını uygular. Bununla birlikte, özel amaçlı finansal araç ihraç etmek, onay sürecinde belirli esnek standartlardan yararlanır. Ayrıca, İsviçre Finansal Hizmetler Yasası (FinSA) kapsamındaki İsviçre izahname rejimi, VDMK için bazı (sınırlı) özel kamuyu aydınlatma kuralları sağlar.

Yukarıda da ifade edildiği üzere, menkul kıymetleştirme işlemleri için özel bir düzenleyici otorite bulunmamaktadır. Bununla birlikte, İsviçre Menkul Kıymetleştirme işlemleri bağlamında, İsviçre Finansal Piyasalar Denetleme Kurumu (Swiss Financial Market Supervisory Authority-FINMA) gibi belirli düzenleyici konular için İsviçre Finansal Piyasa Denetleme Kurumu gibi çeşitli düzenleyici otoriteler, İsviçre Finansal Hizmetler Yasası ile yeni getirilen izahname ofisleri ile ilgilidir. FINMA tarafından izahname onayları için Haziran 2020’de, kotasyon ile ilgili diğer belirli konular için [yani, lisans dışı gerekliliklerin teyidi, iflas halinde konsolidasyon yapılmaması, kara para aklamayı önleme hususları (işlemin yapısına ve dayanak varlık kategorisine bağlı olarak), her durumda ilgili olduğu şekilde] SIX İsviçre Borsası’nın (SIX Swiss Exchange) SIX Borsa Yönetmeliği (SIX Exchange Regulation) ve ilgiliyse tüketici kredisi lisanslaması için kanton düzenleyicileri atanmıştır.

İsviçre’de belirli bir menkul kıymetleştirme mevzuatı olmamakla birlikte, İsviçre Finansal Hizmetler Yönetmeliği (Swiss Financial Services Ordinance; FinSO), özellikle varlığa dayalı menkul kıymetler ile ilgili bazı sınırlı kamuyu aydınlatma yükümlülükleri içermektedir. Bu koşullara göre, izahnamedeki açıklamalar (genel kamuyu aydınlatma yükümlülüklerine ilave olarak) aşağıdakileri kapsayan bir özeti içermek zorundadır: yapının genel özellikleri ve yapıya genel bakış; VDMK’ya yapılan bir yatırımla ilgili riskler; izahnamede bu tür riskler ile ilgili belirli bölümlere yapılan çapraz referanslar ile şunları da kapsayan bir işleme genel bakış: işlemin temel unsurları (yani yapı, ilgili taraflar ve bunların rolü, nakit akışı, kredi geliştirme, vb.); işlemi destekleyen varlıkların ve ilgili risklerin tanımı; ilgili varlıklarla ilgili tarihsel anahtar tarih (üç yıl); yapısal riskler; yasal riskler ve diğer önemli riskler.

Buna göre, İsviçre’deki halka açık sermaye piyasasına menkul kıymet ihraç ederken, menkul kıymetlerin nerede ve hangi yatırımcı tabanına pazarlanacağına bağlı olarak, yukarıda belirtilen sınırlı kamuyu aydınlatma yükümlülükleri ile genel izahname ve kotasyon koşulları dikkate alınmalıdır. Elbette, İsviçre menkul kıymetleştirme işlemlerinin İsviçre dışında yer alması veya başka bir şekilde Avrupa Birliği (AB) Menkul Kıymetleştirme Yönetmeliğine (European Union Securitisation Regulation) tabi olması durumunda, işlemlerin AB Menkul Kıymetleştirme Yönetmeliği veya geçerli olabilecek diğer İsviçre dışı düzenlemelere uygunluğu sağlayacak şekilde yapılandırılması gerekir.

Diğer taraftan, temel işlemler ile ilgili lisans gereklilikleri dışında herhangi bir kısıtlama mevcut değildir.

İsviçre’de menkul kıymetleştirme işlemleri şunlara dayanmaktadır: ticari alacaklar; emtia deposu faturaları; araç kiralaması ve kredileri; kredi kartı alacakları; konut ipoteği kredileri; ticari gayrimenkul kredileri ile küçük ve orta ölçekli işletme kredileri (trade receivables; commodity warehouse receipts; auto leases and loans; credit card receivables; residential mortgage loans; commercial real estate loans; and loans to small and medium-sized businesses).

Piyasada son zamanlarda otomobil kiralama ve kredi kartlarını içeren birçok halka arz işlemi görülmesine rağmen, İsviçre’de menkul kıymetleştirmeye konu olma olasılığı diğerlerinden daha yüksek olan hiçbir alacak sınıfı yoktur. Buna göre, her türlü varlık menkul kıymetleştirilebilir, ancak varlıkların menkul kıymetleştirme işlemlerine uygunluğuna ilişkin genel hususlar İsviçre’de de geçerlidir. İsviçre’deki teminatlı tahvil işlemleri, geleneksel olarak İsviçre konut ipoteği kredileri ile ticari ipotek kredilerine ve daha yakın geçmişte ayrıca taşıt kiralama varlıklarına dayanırdı.

SIX İsviçre Borsası kotasyon kurallarına göre, asıl ödeme aracısının İsviçre Finansal Piyasalar Denetleme Kurumu tarafından lisanslanmış bir İsviçre bankası veya bir İsviçre aracı kurumu veya satımcısı (broker or dealer) olması gerekir. İsviçre hukukunun bir gereği olarak ve menkul kıymetleştirme işlemlerinin tipik olarak kolektif yatırım planları olarak nitelendirilmediği temelinde, emanetçi, mütevelli veya portföy yöneticisi veya hizmet sağlayıcısı ile ilgili olarak başka zorunlu koşul yoktur. Bununla birlikte, çeşitli roller, derecelendirme kuruluşu koşullarına (derecelendirilmiş anlaşmalar söz konusu olduğunda) veya yatırımcıların değerlendirmelerine ve taleplerine tabidir.

Alacakların icra edilebilirliği dışında, halka açık sektör alacakları için özel bir değerlendirme uygulanmaz. Durum tespiti sürecinde taraflar, özellikle (diğer herhangi bir menkul kıymetleştirme işleminde olduğu gibi) alacakların devredilebilirliği ve icra edilebilirliği ile ilgili kamu kurumunun dokunulmazlık hususlarına odaklanmalıdır.

Menkul kıymetleştirme işlemi için öncelikle İsviçre aracı mı yoksa yabancı araç mı kullanılacağına karar verilmelidir. Dayanak varlığa bağlı olarak çeşitli değerlendirmeler yapılmalıdır. Genel olarak, dayanak varlığın İsviçre’de bulunan bir gayrimenkul ile ilgili olduğu durumlarda, İsviçreli olmayan özel amaçlı araçları kullanmak çok zor olacaktır, çünkü İsviçre gayrimenkulü ile güvence altına alınan herhangi bir faiz ödemesinden kanton stopaj vergileri alınabilir ve Federal Kanun kapsamındaki kısıtlamalar nedeniyle Yurt Dışındaki Kişilerin Gayrimenkul Edinimi [‘Lex Koller’ olarak da bilinir (Federal Act on the Acquisition of Real Estate by Persons)] hakkında dikkate alınması gerekecektir. Ayrıca, bir İsviçre aracı tarafından doğrudan birden çok yatırımcıya ihraç edilen borçlanma araçlarına ilişkin faiz ödemeleri, %35 oranında İsviçre stopaj vergisine tabidir. Bir yatırımcı, elverişli çifte vergilendirme anlaşmalarından yararlanmayan veya anlaşma korumasından (vergiden şeffaf fonlar gibi) başka şekilde yararlanmayan bir yetki alanında bulunuyorsa, İsviçre stopaj vergisi tamamen geri alınabilir olmayabilir. İsviçreli olmayan bir araç kullanılırsa, İsviçre stopaj vergisi yapılandırılabilir. Ancak bu, yapılandırma sürecine çok fazla karmaşıklık katar çünkü vergi açısından gerçek satış analizine de güçlü bir odaklanma olacaktır. Son olarak, yurt dışında bir mevcudiyet oluşturmayan İsviçreli yaratıcılar, maliyet verimliliği ve organizasyonel amaçlar için normalde bir İsviçre özel amaçlı araç ile devam etme eğilimindedir. İsviçre’de bir özel amaçlı araç, anonim şirket (stock Corporation; Aktiengesellschaft-AG) veya limited şirket (liability company; Gesellschaft mit beschränkter Haftung-GmbH) şeklini alabilir.

Bir AG veya GmbH kurulması nispeten basittir ve ilgili kanton ticaret siciline bağlı olarak iki ila dört hafta sürer. AG için minimum sermaye kullanımı 100 bin İsviçre frangı ve GmbH için 20.000 İsviçre frangıdır. Bununla birlikte, bu genellikle ilgisizdir, çünkü kurucular bunun yerine sıklıkla hisse senetlerini tutarlar. Kueuluş maliyetleri minimumdur ve birkaç bin İsviçre frangını geçmez. Tipik olarak, İsviçre SPV’leri ilgili kurucu tarafından tutulur (İsviçre’de hayırsever vakıf yapılarının veya benzer yapıların mevcudiyetinin sınırlı olduğu göz önüne alındığında), ancak bazı derecelendirme kuruluşları (bağımsız) altın hissedar veya hissedarlara bazı avantajlar sağlayan altın hissedar yapılarının uygulanmasını talep eder.

Menkul kıymetleştirme için kayda alma koşulu da yoktur, ancak SPV (diğer herhangi bir tüzel kişilik gibi) yetkili ticaret siciline tescil ettirilmelidir. Ayrıca, kreditör/orijinatör düzenlemeye tabi bir kuruluşsa (lisanslı bir banka gibi), daha fazla onay koşulu geçerli olabilir. Halka arz işlemleri için, menkul kıymetleştirme işlemlerini farklı şekilde ele almayan sermaye piyasası düzenlemeleri geçerlidir.

İsviçre’de, derecelendirme kuruluşları ile ihraççı arasındaki ilişki genellikle temel sözleşme ile yönetilir. Derecelendirme kuruluşlarının odak noktasının, diğer yetki alanlarında uyguladıkları odaktan pek farklı olmadığı görülmektedir. Buna göre, derecelendirme kuruluşları temerrüt oranları, kusur oranları ve dayanak menkul kıymet gibi dayanak varlıkların performansına odaklanır. Derecelendirme kuruluşlarının bir diğer odak noktası ise, genellikle hizmet sağlayıcının ödeme gücü ve hizmet sağlayıcının SPV için portföye hizmet verme yeteneğidir (sistemler ve süreçler üzerinde durum tespiti dâhil). Şüphesiz dayanak varlığa göre odak değişebilir. Ayrıca derecelendirme kuruluşları, gerçek satış işlemlerinde gerçek satış analizi ve SPV’nin iflas ve uzaklığı gibi yasal yapıya ve yasal tuzaklara odaklanmaktadır.

7. Sonuç

Tahviller üzerindeki İsviçre stopaj vergisinin kaldırılması ve yerel stopaj vergisi ile menkul kıymet transfer damga vergisi rejiminde önerilen diğer değişiklikler, varlığa dayalı menkul kıymet yapıları ve diğer sermaye piyasası işlemleri dâhil olmak üzere kesinlikle İsviçre’deki her türlü finansman ve yeniden finansman faaliyetlerini kolaylaştırmış ve basitleştirmiştir. Bununla birlikte, uygulamada, en azından, tüm şekil ve biçimlerdeki kredi finansman piyasaları, şu anda yürürlükte olan ve uyulması zorunlu kılınan İsviçre Banka Dışı Kuralları (Swiss Non-Bank Rules) kapsamında banka dışı kredi verenlere sendikasyona getirilen İsviçre’ye özgü özellikler ve kısıtlamalar ile uzlaşmaya varmıştır. Buna ek olarak, İsviçreli çok uluslu gruplar, yabancı iştirakleri aracılığıyla veya alternatif olarak çok satıcılı kanallar veya menkul kıymetleştirme platformları marifetiyle finansman tahvili ihraç etmeyi sürdürecektir. Aynı şekilde, İsviçre yerel ihraççıları tarafından ihraç edilen VDMK ve teminatlı tahviller prensip olarak İsviçre stopaj vergisine tabi olmaya devam edecektir.

* Bu derlemede yer alan görüşler işbu yazı minvalinde yararlanılan kaynakların yazarlarına ait olup derleyenin çalıştığı kurumu bağlamaz, derleyenin çalıştığı kurum veya göreviyle ilişki kurulmak suretiyle kullanılamaz. Derlemedeki tüm hatalar, kusurlar, noksanlıklar ve eksiklikler derleyene aittir.

1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bini aşkın Telif Makale ve Yazı ile Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak vazgeçilmez ilkesidir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.