Milyonlarca Amerikalı işçinin emeklilik güvencesi, çoğu kişinin adını hiç duymadığı ve son 40 yıldaki dramatik büyümesi neredeyse hiçbir düzenleyici veya akademik incelemeden geçmeyen bir yatırım aracına giderek daha fazla bağlanıyor.
Yaklaşık 7 trilyon ABD dolarlık varlığa sahip ‘kolektif yatırım kuruluşları/ortaklıkları’ (collective investment trusts-CITs), işveren destekli emeklilik planlarının yatırım listelerindeki yatırım fonlarının yerini alıyor. [1] Kolektif yatırım kuruluşları, tanımlanmış katkı planlarındaki tüm varlıkların yaklaşık %30’unu elinde tutuyorlar ki; bu oran on yıl önce sadece %13 idi. [2] Kolektif yatırım kuruluşlarının büyüklüğü onları yalnızca emeklilik tasarruf araçları olarak değil, aynı zamanda kurumsal yatırımcılar olarak da önemli kılmaktadır. Kolektif yatırım kuruluşu sağlayıcıları artık kolektif yatırım kuruluşu yatırımlarına erişimi genişletmek için Amerika Birleşik Devletleri (ABD) Kongresi’nde lobi faaliyetleri yürütmektedir. [3]
Yatırım fonları gibi, kolektif yatırım kuruluşları da uygun yatırımcıların varlıklarını belirli bir yatırım stratejisiyle tek bir fonda birleştiren havuz türünde yatırım araçlarıdır. Kolektif yatırım kuruluşları işlevsel olarak yatırım fonlarına benzer ve bazı durumlarda aynı temel yatırımlara sahip olabilirler. Ancak kolektif yatırım kuruluşları yatırım fonu değildir. Gerçekte, kolektif yatırım kuruluşları ile yatırım fonları çok farklı kurumsal yönetişim ve gözetim rejimlerine tabidirler.
Yatırım fonları, yatırım yönetimi şirketleri (investment management companies[1]) tarafından kurulur, halka açık yapıdadırlar ve ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (United States Securities and Exchange Commission-SEC) tarafından düzenlenirler. Buna karşılık, kolektif yatırım kuruluşları bankalar veya yatırım şirketleri (banks or trust companies) tarafından kurulur, bireylere yalnızca işveren destekli emeklilik planları aracılığıyla sunulur ve öncelikle ABD Parasal Denetim Ofisi (Office of the Comptroller of the Currency-OCC) ve bazı durumlarda ABD Çalışma Bakanlığı (Department of Labor) tarafından düzenlenir.
Yatırım fonlarına kıyasla, kolektif yatırım kuruluşları daha az kayda alınma (tescil) ve bildirim/raporlama yükümlülüğüyle (registration and reporting requirements) ve izin verilen yatırımların türü ve bileşimi konusunda daha az kısıtlamayla karşı karşıyadırlar. Kolektif yatırım kuruluşları ve kolektif yatırım kuruluşu payları, 1940 tarihli Yatırım Şirketleri Yasası ve 1933 tarihli Menkul Kıymetler Yasası kapsamında SEC’e kayıt olmaktan muaftır. Kolektif yatırım kuruluşlarının bir kayda alınma beyanına veya izahnameye ihtiyacı yoktur. Her ne kadar kolektif yatırım kuruluşları, yatırım fonları gibi, halka açık şirketlerin hisselerini elinde tutabilse ve bu hisselere sağlanan kurumsal oy haklarını kullanabilse de, kolektif yatırım kuruluşları, oy hakkını kullanma kayıtlarını kamuya açıklamak veya fon yatırımcılarına fon yönetiminde söz hakkı vermek konusunda menkul kıymetler yasası yükümlülüklerine tabi değildir. Bunun yerine, bir kolektif yatırım kuruluşu yapısında, münhasır yönetim sorumluluğu, yatırım şirketleri (trusts) adına oy kullanan banka mütevelli heyetine aittir.
Sektör katılımcıları, kolektif yatırım kuruluşlarının karşılaştırılabilir yatırım fonlarından daha düşük ücretlere sahip olmasının temel nedeni olarak daha düşük yasal uyum ve pazarlama maliyetlerini belirtirler. Morningstar bu konuda şunu bildirmektedir: “Kolektif yatırım kuruluşunun mertebeleri ile aynı stratejinin yatırım fonu pay türlerinin net harcama oranı karşılaştırıldığında, kolektif yatırım kuruluşları %88 oranında daha ucuzdur ve yalnızca en az pahalı olan kolektif yatırım kuruluşu mertebesi ve yatırım fonu pay türü dikkate alındığında, kolektif yatırım kuruluşları %92 oranında daha ucuzdur.” [4] Maliyet farklılıkları önemlidir, çünkü görünüşte küçük farklılıklar bile emeklilik tasarruf hesaplarında on yıllar boyunca birikmektedir.
Emeklilik planı sponsorlarının aşırı emeklilik planı ücretleri nedeniyle ciddi dava riski ile karşı karşıya kaldığı bir ortamda, yatırım fonlarının sunduğu stratejilerle aynı veya benzer yatırım stratejileri sunan daha düşük ücret seçeneklerinin varlığı, yatırım fonlarından kolektif yatırım kuruluşları lehine kaçışı hızlandırmıştır. Aynı zamanda, bir zamanlar bankaların işlettiği kolektif yatırım kuruluşlarına karşı yoğun lobi faaliyeti yürüten yönetim şirketleri, kendi kolektif yatırım kuruluşlarını kurmak için yatırım şirketi bağlı ortaklıkları/kuruluşları ve banka iştirakleri kurdular. [5]
Bu konuda bir çalışmada, kolektif yatırım kuruluşları ile ilişkili emeklilik güvenliği ve kurumsal yönetim ödünleşimlerinin sağlam bir analizi için çeşitli düşünceler sunuluyor.
İlk olarak, daha düşük ücretler ve esneklik önemli olmakla birlikte, tasarrufların kolektif yatırım kuruluşları ile ilişkili ilave risklerle karşılaştırılması gerekmektedir. Yatırım fonlarıyla karşılaştırıldığında, kolektif yatırım kuruluşları potansiyel yatırımların türü ve bileşimi konusunda daha az sınırlamayla karşı karşıyadır ve farklı likidite, fiyatlandırma, raporlama ve geri ödeme kurallarına tabidir. SEC, bu tür düzenleyici boşluklardan kaynaklanan riskler ve tutarlı düzenleme olmadığında yayılabilecek ‘finansal yangınlar’ (financial fires) hakkındaki endişelerini dile getirmeye başlamıştır. [6] Aynı zamanda, daha az kamuyu aydınlatma ve bildirim/raporlama zorunluluğuna tabi olduklarından, kolektif yatırım kuruluşlarını emeklilik planları arasında karşılaştırmak daha zordur. Yatırım fonlarının fiyat ve performans verileri kamuya açıkken, kolektif yatırım kuruluşları için karşılaştırılabilir veriler mevcut değildir. Sektör katılımcıları, özellikle tüm maliyetlerin açıklanması konusunda şeffaflığın artırılması gerektiğinin farkına vardılar. [7] Sağlam, kamuya açık bilgilerin yokluğunda, analistlerin ve özel davacıların gözetim ve uygulama sağlama yetenekleri zorunlu olarak sınırlıdır.
İkincisi, özel sektörde giderek daha nadir görülen, tanımlanmış fayda sağlayan emeklilik planları kapsamında geliştirilen kolektif yatırım kuruluşlarına yönelik düzenleyici çerçevedir. Tanımlanmış katkı planlarının yükselişi, düzenleyici hesapları değiştiriyor ve kolektif yatırım kuruluşu hisselerine sahip bireysel emeklilik planı katılımcılarını korumak için düzenleyici çerçevenin daha yakından incelenmesini gerektirir. Kolektif yatırım kuruluşlarının menkul kıymetler yasası kaynaklı yükümlülükleri dışında faaliyet göstermesine izin verilmesi kararı alındığında, kolektif yatırım kuruluşlarına yatırım yapmanın potansiyel riskleri, tanımlanmış fayda planları bağlamında, temel yatırımların nasıl performans gösterdiğine bakılmaksızın, vaat edilen emeklilik faydalarını çalışanlara ödemekten nihai olarak sorumlu olan işverenler tarafından üstlenilmiştir. Ancak günümüzde halkın geniş bir kesimi kolektif yatırım kuruluşlarına maruz kalıyor ve performanslarından doğrudan etkileniyor. Mevcut düzenleyici yapı, emeklilik tasarruf aracını denetleme görevini bir banka düzenleyicisine bırakıyor ve kolektif yatırım kuruluşları ile bireysel katılımcılar arasında etkili aracılık sağlayacak kaynaklara veya uzmanlığa sahip olmayabilen işveren aracılarına büyük sorumluluk yüklüyor. Ayrıca, kolektif yatırım kuruluşlarını ilgilendiren davalar, bazı varlık yöneticilerinin ve diğer hizmet sağlayıcıların, emeklilik planı katılımcılarını yeni oluşturulmuş, bağlı kolektif yatırım kuruluşlarına itme konusunda motive olabileceğini göstermiştir. Bu tür durumlar, varlık yöneticilerinin kolektif yatırım kuruluşu pazarına girmek için acele etmesi durumunda ortaya çıkabilecek çıkar çatışması olasılığını artırmaktadır.
Son olarak, kolektif yatırım kuruluşlarının kurumsal yönetişimi ve kurumsal yatırımcılar olarak rolleri daha fazla incelenmeyi hak etmektedir. Yatırım fonlarındaki yatırımcıların aksine, kolektif yatırım kuruluşlarındaki yatırımcıların oy hakkı yoktur ve aynı zamanda sınırlı çıkış hakları vardır. Plan sponsorları tarafından sağlanan aracılık ve gözetimin etkinliğini ve bazı kolektif yatırım kuruluşu mütevelli heyetinin Çalışanların Emeklilik Gelir Güvenliği Yasası (Employee Retirement Income Security Act) kapsamında güven standartlarına tabi tutulmasının etkisini değerlendirmek için daha fazla analiz yapılması gerekmektedir. Ayrıca, yatırım fonlarının aksine, kolektif yatırım kuruluşları vekâleten oy kullanma zorunluluğuna tabi değildir ve banka mütevelli heyeti veya onların alt danışmanlarının nasıl oy kullandığı konusunda kamuya hesap verme sorumluluğu yoktur. 2002 yılında SEC, yatırım fonlarının vekâleten oy kullanma haklarının açıklanmasına ilişkin yeni gereklilikleri kesinleştirdikten sonra, ABD Parasal Denetim Ofisi’nin “bankaların yatırım birimlerinin, paralarını yatırım havuzları aracılığıyla yönettikleri müşteriler adına vekâleten oy haklarını nasıl kullandıklarını açıklamalarının gerekip gerekmeyeceğini tartmalarına” dair bazı göstergeler vardı. O dönemde yatırım fonları, SEC kuralının kolektif yatırım kuruluşlarını hariç tuttuğundan ve dolayısıyla “eşit olmayan bir oyun alanı” yarattığından şikâyetçiydi. [8] Parasal Denetim Ofisi, kolektif yatırım kuruluşları için hiçbir zaman bu tür kuralları yürürlüğe koymamıştır. Yirmi yıl ve trilyonlarca ABD doları sonrasında varlık yöneticileri, kolektif yatırım kuruluşları kurarak ve varlıklarını yatırım fonlarından kolektif yatırım ortaklıklarına taşımak için emeklilik planlarını teşvik ederek oyun alanını kendileri eşitleyebiliyorlar. Vekâleten oy kullanmaya dair kamuyu aydınlatma yükümlülüklerini doğuran aynı hususların hâlâ önemli olduğu ölçüde, kolektif yatırım kuruluşlarına yönelik kamuyu aydınlatma yükümlülükleri daha yakından incelenmeye değerdir.
Kolektif yatırım ortaklıkları emeklilik planlarında yatırım fonlarının yerini almaya devam ederken ve ABD Kongresi kolektif yatırım kuruluşlarına erişimi genişletmeyi düşünürken, bu tür yatırım araçlarının ABD’de hem emeklilik güvenliğini hem de sağlam kurumsal yönetişimi teşvik ettiğinden emin olmak için maliyet ve faydaları dikkatle değerlendirilmelidir.
[1] Çevirenin Notu: Bu şirketlerin Türk hukukundaki karşılığı, ‘portföy yönetim şirketleri’dir. Bu konuda bkz. Sermaye Piyasası Kanunu [Kanun Numarası: 6362, Kanun Tarihi: 06.12.2012, RG 30.12.2012/28513] madde 35 ila madde 61.
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.