Giriş
Bugün [15 Aralık 2023], Amerika Birleşik Devletleri (ABD) Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (United States Securities and Exchange Commission-SEC), ‘Coinbase Global, Inc.’ adına sunulan Kural Oluşturma dilekçesini reddetti. SEC’in kararını üç nedenden ötürü desteklemekten memnuniyet duyuyorum. İlk olarak, mevcut yasa ve düzenlemeler kripto menkul kıymet piyasaları için (de) geçerlidir. İkincisi, SEC kripto menkul kıymet piyasalarına da kural koyma yoluyla hitap ediyor. Üçüncüsü, SEC’in kendi kural koyma önceliklerini belirlerken takdir yetkisini koruması önemlidir.
1. Mevcut yasa ve düzenlemeler zaten kripto menkul kıymet piyasaları için de geçerlidir [Existing laws and regulations already apply to the crypto securities markets].
Kripto menkul kıymet piyasalarında yatırımcıların ve ihraççıların menkul kıymet yasalarımızın korumasına daha az hak ettiğini gösteren hiçbir şey yoktur. ABD Kongresi 1933 veya 1934 yılında menkul kıymetler yasalarının yalnızca hisse senetleri ve tahvillere uygulandığını söyleyebilirdi. Bunun yerine ABD Kongresi, menkul kıymet tanımına “yatırım sözleşmesi” kavramı da dâhil olmak üzere 30’dan fazla maddeden oluşan uzun bir liste eklemiştir.
Ünlü Yüksek Mahkeme kararında da belirtildiği gibi, ‘SEC – W.J. Howey Co.’, başkalarının çabalarından elde edilecek makul bir kâr beklentisi ile ortak bir işletmeye para yatırımı yapıldığında bir yatırım sözleşmesi mevcut olur. Howey Court, bir yatırım sözleşmesinin tanımının “başkalarının parasını kâr vaadi ile kullanmaya çalışanlar tarafından tasarlanan sayısız ve değişken planlara uyum sağlayabilecek, statik değil esnek bir ilkeyi bünyesinde barındırdığı”nı söyledi. Bu test, Yüksek Mahkeme tarafından defalarca onaylandı; Mahkeme, Howey’den 2019 gibi yakın bir tarihte de alıntı yaptı.
Yüksek Mahkeme, daha sonraki bir kararında (‘Reves v. Ernst & Young’), “Kongre’nin menkul kıymetler yasasını çıkarmaktaki amacı, her ne şekilde yapılırsa yapılsın ve adı ne olursa olsun yatırımları düzenlemekti.” dedi.
Howey ve Reves kararlarındaki analizler, onlarca yıldır iyi işledi ve çeşitli yatırım biçimlerine uygulandı; etiketler veya biçim yerine işlemlerin ekonomik gerçekliğine odaklanıldı. Federal mahkemeler yıllardır bu Yüksek Mahkeme içtihatlarını kripto varlıkların sunduğu belirli gerçeklere ve koşullara uyguladı ve hiçbir mahkeme bu standartların kripto varlıklara uygulandığında uygulanamaz olduğu sonucuna varmadı. Elbette, duruma göre yapılan bu analizde, her kripto varlığın mutlaka bir menkul kıymet olarak sunulup satılması gerekmiyor. Bununla birlikte, Yüksek Mahkeme’nin analizi, bir finansal aracın teminat olarak sunulup satılıp satılmadığının belirlenmesinde uygulanabilir bir yöntem olduğunu kanıtlamıştır.
Bu nedenle, kripto varlıklarının bir yatırım sözleşmesi şeklinde sunulduğu ve satıldığı ve kuruluşların kripto varlık menkul kıymetlerinde aracılık ettiği ölçüde, federal menkul kıymetler yasaları geçerli olacaktır.
SEC, herhangi bir araç türünde olduğu gibi, belirli bir kripto varlığının menkul kıymet olarak halka arz edilmesi ve satılması durumunda, halka arzın veya halka satışının, yatırımcıları korumak için ABD Kongresi tarafından geliştirilen kayda alma süreci aracılığıyla kamuya ifşa edilmesi gerektiğini uzun süredir açıklamaktadır. Bu açıklamalar ve korumalar, bu alandaki sayısız ve kötü şöhretli dolandırıcılık planlarının da gösterdiği gibi, menkul kıymet niteliğindeki kripto varlıkları bağlamında önemini korumaya devam etmektedir. Söz konusu dilekçenin, kripto varlık menkul kıymetlerini “ihraç eden”i (issuer of crypto asset securities) tanımlamanın mümkün olmadığı yönündeki iddiasına katılmıyorum. Bir ihraççının hisse senedi ihraç eden resmi bir şirket olması gerekmez; aynı zamanda kâr amacıyla bir kuruluşa fon yatırımı yapan kuruluşu organize eden veya sponsor olan kişi veya kuruluşu da kapsar. Federal mahkemeler, menkul kıymet olarak arz edilen ve satılan kripto varlıklarının ihraççılarını belirlemiştir. Ayrıca, bu ihraççılar, ihraççıya ve açıklanmadığı takdirde potansiyel ve mevcut yatırımcıların kolayca erişemeyeceği menkul kıymetlere ilişkin önemli bilgilere sahiptir. Mevcut kayda alma ve kamuyu aydınlatma rejimi, çeşitli ihraççıları ve menkul kıymetleri barındırmaktadır. Dilekçede de kabul edildiği gibi, kripto varlık menkul kıymet halka arzları, mevcut menkul kıymetler yasaları kapsamında tescil edilmiş (kayda alınmış) veya nitelikli hale getirilmiştir.
Menkul kıymetler yasaları aynı zamanda menkul kıymetler aracısı olarak hareket eden herhangi bir kişinin [aracı kurum-satımcı, borsa, takas kurumu veya transfer acentesi gibi (broker-dealer, exchange, clearing agency, or transfer agent)] SEC’e kaydolmasını ve dolayısıyla belirli yasal ve düzenleyici yükümlülüklere uymasını gerektirmektedir. Dilekçe, aracı kurumların kripto varlık menkul kıymetlerinde işlem yapmasının gerekli olmadığını öne sürse de, aslında Dilekçe Sahibinin kendisi kripto varlık piyasalarında bir aracıdır; blok zinciri teknolojisini kullanmak yerine kendi dâhili defterleri üzerinde işlemleri kolaylaştıran bir aracıdır. Bu düzenleyici yükümlülükler, yatırımcıları manipülasyon, dolandırıcılık ve diğer suiistimallerden korur; bunların tümü kripto varlık menkul kıymetlerine aracılık yaparken yaşanmıştır.
Örneğin, SEC, kripto varlık menkul kıymetlerinde kayıtsız olarak aracı kurum-satımcı olarak hareket eden ve müşterilerine ve karşı taraflarına karşı maliyetli dolandırıcılık gerçekleştiren kişilere karşı yaptırım içeren davalar açmıştır. Benzer şekilde, takas işlevini yerine getiren kripto varlıklı menkul kıymet alım satım platformlarının da bir muafiyet uyarınca tescil edilmesi veya faaliyet göstermesi gerekir ve bu tür bir gözetimin gözden kaçırılması birçok işlem (alım satım) platformunun çökmesine katkıda bulunarak önemli yatırımcı kayıplarına yol açmıştır. Kuruluşların harekete geçtiği ölçüde kripto varlık menkul kıymetlerindeki işlemlere ilişkin takas veya transfer aracı kurumları olarak onlar da kayda ve önemli yatırımcı koruma hükümlerine tabidir.
2. SEC kripto menkul kıymet piyasalarına da kural koyma yoluyla hitap ediyor [The SEC addresses the crypto securities markets through rulemaking as well].
Anılan dilekçenin önerdiği düzenleyici eylem için doğru zamanın şimdi olduğu yönündeki iddiaya katılmıyorum. SEC ve SEC personeli şu anda kripto varlık menkul kıymetleri ve aracı kurumları için geçerli olan çok sayıda girişimi takip ediyor ve SEC’in mevcut düzenleyici rejimin değiştirilip değiştirilmeyeceğine ve eğer öyleyse nasıl değiştirileceğine ilişkin değerlendirmesi bu girişimlerin sonuçlarına göre belirlenebilir.
Örneğin, Özel Amaçlı Aracı Kurum-Satımcılar Duyurusu (Special Purpose Broker-Dealers Release), belirli koşullar altında faaliyet gösteren aracı kurum-satımcıların, kripto varlık menkul kıymetlerindeki faaliyetler ile ilgili olarak belirli aracı kurum-satıcı yükümlülüklerini ihlal etmeleri nedeniyle SEC yaptırımına tabi olmayacağı beş yıllık bir süre sağlar. Özel Amaçlı Aracı Kurum-Satımcılar Duyurusunun uygulanabilir olduğunun kanıtlanmadığına katılmıyorum ki; bu girişimin süresi henüz dolmadı ve bir aracı kurum-satımcı artık Özel Amaçlı Aracı Kurum-Satımcılar Duyurusu uyarınca faaliyet göstermek üzere Finans Sektörü Düzenleme Kurumuna kaydolmuştur.
SEC ayrıca, Düzenlemenin En İyi Uygulaması, Müşteri Varlıklarının Korunması Hakkında Danışmanlık, Düzenleme Sistemleri Uyum ve Bütünlüğü ve “Borsa” Tanımına İlişkin Değişiklikler (Regulation Best Execution, Safeguarding Advisory Client Assets, Regulation Systems Compliance and Integrity and Amendments Regarding the Definition of Exchange) ile ilgili olanlar da dâhil olmak üzere, kripto varlık menkul kıymetlerine uygulanabilir bir dizi kural hakkında yorum yapılmasını önerdi ve talep etti. SEC ayrıca şu anda kripto varlık piyasası katılımcılarının mevcut menkul kıymetler yasalarını ve düzenlemelerini ihlal ettiğini iddia eden bir dizi yaptırım eylemini sürdürüyor ki, bunların sonuçları SEC’e ilave bilgi ve deneyim sağlayabilir. Ayrıca, kripto varlık menkul kıymetlerine yönelik pazar geliştikçe, SEC personeli, kripto varlık menkul kıymetleri ve menkul kıymet olmayan kripto varlıklara ilişkin personel rehberliği sağlamak ve Başkanlık Kararnamesi ile talep edilen ve çok uluslu çabalarla üretilen kripto varlıklar hakkındaki raporlara katkıda bulunmak da buna dâhil olmak üzere kripto varlık piyasası katılımcılarıyla iletişim kurmaya devam ediyor. Bu çabaların herhangi birinden veya tümünden elde edilen bilgiler, SEC’in bu alandaki düzenleyici yaklaşımına ilişkin değerlendirmesine ışık tutabilir.
3. Kural koyma öncelikleri konusunda SEC’in takdir yetkisini korumak önemlidir [It is important to maintain Commission discretion regarding rulemaking priorities].
SEC’in sorumluluğunun önemli bir kısmı ABD Kongresi’nin bize emanet ettiği kaynakların en iyi şekilde nasıl dağıtılacağının belirlenmesidir. Düzenleyici gündemimizin zamanlamasını ve önceliklerini, yetenekli ve çalışkan personelimizden en iyi şekilde nasıl yararlanabileceğimizi dikkatle değerlendiriyoruz. Düzenleyici gündemimizin önceliklerini, özellikle de mezkûr Dilekçe Sahibinin talep ettiği gibi ihtiyari kural koymaya ilişkin olarak belirleme konusundaki takdir yetkisi, ABD Kongresi’nin yetkisini sadakatle yerine getirme becerimizin kritik bir unsurudur. Kripto piyasası, büyüklüğüne göre çok büyük dolandırıcılık, suiistimal ve uyumsuzluklarla karşılaşsa da, yine de 110 trilyon ABD dolarından büyük sermaye piyasalarının küçük bir kısmını oluşturmaktadır. SEC’in, sermaye piyasasının güncel düzenlemeye ihtiyaç duyan bölümlerine odaklanma konusunda takdir yetkisini kullanması önemlidir.
Sonuç
Yatırımcılara milyarlarca dolara mal olan en büyük uyumlu olmayan kripto aracı kurumlarından birinin çöküşünden önce söylediğim gibi, SEC ile anlamlı bir etkileşim her zaman memnuniyetle karşılanır ve yasalara uymak isteyen kripto projeleri ve aracı kurumlarla çalışmayı dört gözle bekliyorum. Elbette menkul kıymet piyasalarının diğer kısımlarında olduğu gibi kayda alma ve uyum da iş gerektiriyor. Ancak bu uygundur çünkü yatırımcıların hak ettikleri tam, adil ve doğru açıklamayı almasını sağlayan çalışma budur. SEC’in Uygulama Dairesi Direktörü Gurbir Grewal’ın da söylediği gibi, “Beğenmediğiniz veya farklı kuralları tercih ettiğiniz için kuralları göz ardı edemezsiniz: yatırım yapan halk için sonuçları çok büyüktür.”
Yatırım yapan halk, bir projenin beklentileri ve işleyişi hakkında kamuyu aydınlatma açıklamaları ve ilgili korumalar aldığında fayda sağlar. Aracı kurumlar kayıt altına alındığında ve denetlendiğinde yatırım yapan halk yararına olur. Tüm sektör katılımcıları eşit şartlar altında rekabet ettiğinde, yatırım yapan halk yararına olur.
Mevcut menkul kıymetler rejimi, kripto varlık menkul kıymetlerini uygun şekilde yönetmektedir. SEC’in dilekçeyi reddetme kararına katılıyorum.
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.