Satın almayı/Devralmayı önleyici hükümler (anti-takeover provisions), hissedar serveti ve özsermaye maliyetleri üzerindeki etkileri kapsamlı bir şekilde incelenerek kurumsal yönetişimde uzun süredir tartışma konusu olmuştur. Son araştırmalar; alacaklılar, tedarikçiler ve müşteriler de dâhil olmak üzere çeşitli paydaşlar için satın almayı önleyici hükümlerin etkilerini incelemek üzere genişletilmiştir. Yeni bir çalışma kâğıdı, ortaklık/sahiplik yapısının, özellikle de aile sahipliğinin, alacaklıların bakış açısından devralmayı önleyici hükümlerin değerleme sonuçlarını nasıl etkilediğini araştırarak bu devam eden tartışmaya katkıda bulunuyor.
Sahiplik yapısı, yönetsel vekâlet çatışmalarını ve hissedar-alacaklı çatışmalarını etkileyerek borcun vekâlet maliyetini önemli ölçüde etkilemektedir. Özellikle aile şirketlerindeki büyük hissedarlar, yöneticileri etkilemek ve potansiyel olarak kaynakları borçlulardan kendilerine aktarmak konusunda güçlü teşviklere sahiptir. Bu dinamik, farklı türdeki büyük hissedarlar için farklı sonuçlar doğurmaktadır.
Devralmayı önleyici hükümlerin ortadan kaldırılması bir firmanın borçlanma maliyetini farklı şekillerde etkileyebilir. Bir yandan, devralmalara karşı hassasiyeti, diğer taraftan ise kaldıraç ve temerrüt riski ile ilgili endişeleri artırır. Firmalar devralmayı önleyici hükümler olmadan, düşmanca devralmalara karşı daha duyarlı hale gelir ki; bu da, alıcıların bu işlemleri finanse etmek için sıklıkla borç kullanması nedeniyle artan kaldıraca yol açabilir. Bu artan güvenlik açığı, satın alma sonrası, hissedar getirilerinin borç yükümlülüklerine göre önceliklendirildiği yeniden yapılanmaya yol açabilir. Öte yandan, devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılması firmaları piyasa disiplinine maruz bırakır ve potansiyel olarak alacaklıların kamulaştırılmasına yönelik teşvikleri azaltır. Devralmayı önleyici hükümleri ortadan kaldırarak yönetim, piyasa güçlerine karşı daha sorumlu hale gelir, onları piyasa algılarına karşı daha duyarlı hale getirir ve daha iyi kurumsal yönetişimi teşvik eder. Devralma tehdidi, yönetimi alacaklılara zarar verebilecek eylemlerden kaçınma konusunda motive edebilir.
Söz konusu araştırmada, devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılmasının borçlanma maliyetleri üzerindeki net etkisinin aile şirketleri ile aile dışı şirketler arasında iki temel mekanizma aracılığıyla farklılık gösterdiği ortaya koyulmaktadır. Araştırma yazarlarının önceki çalışmaları takip edilerek, aile şirketleri, kurucu aile üyelerinin bireysel veya grup olarak yüzde 5’i aşan özsermayeye sahip olduğu veya en az bir kurucu aile üyesinin yönetim kurulunda yer aldığı veya üst düzey yönetici pozisyonuna sahip olduğu şirketler olarak tanımlanmaktadır. Birincisi, devralma hassasiyeti ve alacaklılar ile hissedarlar arasındaki çatışmalar önemli bir rol oynamaktadır. Aile şirketlerinde yoğunlaşmış sahiplik ve nesiller arası kontrol dürtüleri, devralmayı önleyici hükümlerin yerine geçerek istenmeyen teklifleri caydırabilir. Bu, bankaların devralmayı önleyici hükümler aile şirketlerinden çıkarıldığında, bu tür bir kırılganlığın daha acil bir sorun olduğu aile dışı şirketlere kıyasla artan devralma kırılganlığı konusunda daha az endişe duyabileceğini göstermektedir. İkincisi, devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılmasının etkisi, hangi tür kurum çatışmalarını daha önemli ölçüde azalttığına bağlıdır. Aile şirketlerinde, hâkim ve azınlık hissedarlar arasındaki çatışmalar daha belirginken; aile dışı şirketler, hissedarlar ve yöneticiler arasında daha ciddi çatışmalarla karşı karşıya kalma eğilimindedir.
2004 yılından 2015 yılına kadar S&P 1500 endeks şirketlerine ilişkin deneye dayalı analiz, devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılmasının ardından borçlanma maliyetlerine verilen tepkiler konusunda aile şirketleri ile aile dışı şirketler arasında ilgi çekici farklılıkları ortaya koyuyor. Devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılması yönündeki teklifler az farkla kabul edildiğinde, aile şirketleri borçlanma maliyetlerinin azalmasıyla karşı karşıya kalmakta; buna mukabil, aile dışı şirketler benzer senaryolarda daha yüksek borçlanma maliyetleriyle yüz yüze kalmaktadır. Bu eşitsizlik, firmanın risk değiştirme dürtülerinin ve harici kurumsal yönetişim yapısının bu dinamikteki önemli faktörler olarak ehemmiyetini vurgulamaktadır.
Aile şirketleri arasında, kabul edilen kurumsal yönetişim tekliflerinin kredi yayılımını azaltıcı etkileri, risk değiştirme kaygılarının daha düşük olduğu alt gruplarda en belirgindir. Bunlar arasında daha düşük temettü ödemesi yapan, daha düşük sermaye harcamasının toplam aktif oranlarına sahip, daha düşük araştırma ve geliştirme yoğunluğuna sahip, daha düşük hisse senedi getiri oynaklığı olan, daha düşük kaldıraçlı ve daha yüksek değiştirilmiş Altman Z-skoru olan firmalar yer alır. Bunun tersine, aile dışı firmalar, özellikle daha yüksek nakit temettüleri, daha yüksek sermaye harcamalarının toplam varlıklara oranı, daha yüksek hisse senedi getirisi oynaklığı ve daha yüksek kaldıraç gibi varlık ikamesi sorunlarının daha yüksek düzeyde olduğu alt gruplarda, zayıf devralma savunmalarının kredi yayılımını artırıcı etkilerini sergilemektedir.
Bu ilişkide kurumsal mülkiyet de önemli bir rol oynamaktadır. İlk on hissedarı arasında kurumsal sahipliği daha yüksek olan aile dışı şirketler, hissedarların devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılması yönündeki önerilerinin kabul edilmesinin ardından kredi spreadlerinde belirgin bir artış yaşamaktadır. Bunun tersine, aile şirketleri, üst düzey kurumsal hissedarların sahiplik düzeyleri ne olursa olsun, azaltılmış kredi marjlarından yararlanmaktadır; ancak kredi spreadlerindeki azalma kurumsal sahipliği daha düşük olanlar arasında daha belirgindir. Bu sonuçlar, aile şirketlerindeki devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılmasının, alacaklıların çıkarlarını tehdit etmeyen olumlu bir kurumsal yönetişim sinyali olarak algılandığını göstermektedir. Tersine, kurumsal sahipliğin yüksek olduğu aile dışı şirketlerde, devralmayı önleyici hükümlerin kaldırılması, alacaklıların finansal kararlar üzerindeki etkisinin potansiyel olarak azalması olarak görülebilir. Genel olarak bu bulgular, mülkiyet yapısı, kurumsal yönetişim mekanizmaları ve borçlanma yoluyla finansman maliyetleri arasındaki karmaşık etkileşimin altını çizmektedir.
Mezkûr araştırma, kurumsal yönetişim mekanizmalarına ve bunların şirket değeri üzerindeki daha geniş etkilerine ilişkin anlayışı geliştirmektedir. Araştırmada, sahiplik yapılarının karmaşıklığı da dâhil edilerek, yatırımcılara ve alacaklılara, kurumsal yönetişim mekanizmalarının, sahiplik türüne bağlı olarak finansman maliyetlerini nasıl farklı şekilde etkileyebileceği konusunda değerli bilgiler sağlanmaktadır.
Bu çalışma, devralmayı önleyici hükümlerin borçlanma maliyetleri üzerindeki etkilerini değerlendirirken sahiplik yapısını dikkate almanın önemini vurgulayarak, uzun süredir devam eden devralma savunma bulmacasının çözülmesine katkıda bulunmaktadır. Söz konusu araştırma daha fazla devralmayı önleyici hükmüne sahip firmaların genellikle daha düşük borçlanma maliyeti yaşadığını öne süren önceki bulgulara meydan okumakta ve bu ilişkinin aile mülkiyeti ile aile dışı mülkiyeti hesaba katarken daha incelikli olduğunu göstermektedir.
Sonuç olarak araştırmanın bulguları, kurumsal ortamdaki farklı sahiplik yapılarını dikkate alarak, kurumsal yönetişim araştırma ve uygulamalarına yönelik daha incelikli bir yaklaşıma duyulan ihtiyacın altını çizmektedir. Bu araştırma, devralmayı önleyici hükümlerin borçlanma maliyetlerini etkilemek için sahiplik yapılarıyla nasıl etkileşime girdiğine dair daha derin bir anlayış sağlayarak kurumsal finans ve kurumsal yönetişim alanında hem akademisyenler hem de uygulayıcılar için değerli bilgiler sunmaktadır.
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.