Uluslararası Rezerv Sisteminde ‘Dolar Hâkimiyeti’: Bir Güncelleme

Amerika Birleşik Devletleri (ABD) doları küresel döviz rezervlerinde yerini geleneksel olmayan para birimlerine bırakmaya devam ediyor, ancak önde gelen rezerv para birimi olmayı da sürdürüyor.

ABD ekonomisinin sağlamlığı, daha sıkı para politikası ve artan jeopolitik riskin doların daha yüksek değerlenmesine katkıda bulunması nedeniyle, doların hâkimiyeti (ABD dolarının dünya ekonomisindeki büyük rolü) son zamanlarda odak noktasına getirilmiştir. Aynı zamanda, ekonomik parçalanma[1] ve küresel ekonomik ve finansal faaliyetlerin ayrı, birbiriyle örtüşmeyen bloklar halinde yeniden düzenlenmesi potansiyeli, bazı ülkeleri diğer uluslararası ve rezerv para birimlerini kullanmaya ve elinde tutmaya teşvik edebilir.

Uluslararası Para Fonu’nun (International Monetary Fund-IMF) Resmi Döviz Rezervlerinin Para Birimi Kompozisyonundan (COFER) elde edilen son veriler, merkez bankaları ve hükümetlere tahsis edilen yabancı rezervlerin doların payında devam eden kademeli bir düşüşe işaret etmektedir. Çarpıcı bir şekilde, ABD dolarının son yirmi yılda azalan rolü, diğer “dört büyük” para biriminin (avro, Japon yeni ve İngiliz sterlini) paylarındaki artışlarla karşılaştırılamamıştır. Aksine, buna Avustralya doları, Kanada doları, Çin renminbisi, Güney Kore wonu, Singapur doları ve Kuzey ülkelerin para birimleri de dâhil olmak üzere geleneksel olmayan rezerv para birimleri olarak adlandırdığımız para birimlerinin payındaki artış eşlik etmiştir. En son veriler, daha önceki bir IMF makalesi ve blog yazısında[2] da işaret ettiğimiz bu eğilimi genişletmektedir.

Bu geleneksel olmayan rezerv para birimleri, çeşitlendirme ve nispeten cazip getiriler sağladıkları ve yeni dijital finansal teknolojilerin (otomatik piyasa yapıcılığı ve otomatik likidite yönetim sistemleri gibi) gelişmesiyle birlikte satın alınması, satılması ve elde tutulması giderek daha kolay hale geldiğinden rezerv yöneticileri için caziptir.

Doların gücü göz önüne alındığında, bu son trend daha da çarpıcıdır ki; bu da özel yatırımcıların dolar cinsinden varlıklara yöneldiğini göstermekte ya da göreli fiyatlardaki değişimden öyle anlaşılmaktadır. Bu gözlem aynı zamanda döviz kuru dalgalanmalarının merkez bankası rezerv portföylerinin döviz kompozisyonu üzerinde bağımsız bir etkiye sahip olabileceğini de hatırlatmaktadır. Faiz oranlarındaki hareketleri yansıtan, farklı Devlet tahvillerinin göreceli değerlerindeki değişiklikler de benzer bir etkiye sahip olabilir; ancak bu etki, başlıca döviz tahvil getirileri genellikle birlikte hareket ettiği sürece daha küçük olma eğiliminde olacaktır. Her durumda, bu değerleme etkileri yalnızca genel eğilimi güçlendirmektedir. Daha uzun bir bakış açısıyla bakıldığında, son yirmi yılda ABD dolarının değerinin genel olarak değişmediği, ancak ABD dolarının küresel rezervlerdeki payının azaldığı gerçeği, merkez bankalarının gerçekten de yavaş yavaş dolardan uzaklaştığına işaret etmektedir.

Aynı zamanda, ABD mali yaptırımlarının dolardan uzaklaşmayı hızlandırdığı yönündeki iddiaların aksine, istatistiksel testler doların rezerv payında hızlanan bir düşüşe işaret etmemektedir. Elbette, bazılarının iddia ettiği gibi, jeopolitik nedenlerden dolayı dolar tutmaktan uzaklaşmak isteyen aynı ülkelerin, rezerv portföylerinin bileşimine ilişkin bilgileri COFER’e[3] bildirmemeleri mümkündür. Ancak rapor veren 149 ekonominin küresel döviz rezervlerinin %93’ünü (yüzde 93) oluşturduğunu unutmayın. Başka bir deyişle, rapor vermeyenler küresel rezervlerin yalnızca çok küçük bir kısmını teşkil etmektedir.

Pazar payı kazanan geleneksel olmayan rezerv para birimlerinden biri de, kazancı doların payındaki düşüşün dörtte biri kadar olan Çin renminbisidir. Çin hükümeti, sınır ötesi ödeme sisteminin geliştirilmesi, takas hatlarının genişletilmesi ve merkez bankası dijital para biriminin pilot uygulaması da dâhil olmak üzere Renminbi’nin uluslararasılaşmasını teşvik etmek için birçok cephede politikalar geliştirmektedir. Bu nedenle Renminbi’nin uluslararasılaşmasının, en azından para biriminin rezerv payı ile ölçüldüğünde, duraklama belirtileri gösterdiğini belirtmek ilginçtir. En son veriler, Renminbi’nin döviz payında daha fazla bir artış olduğunu göstermemektedir: bazı gözlemciler, renminbi döviz kurunun son çeyreklerde yaşadığı değer kaybının, renminbi rezervlerindeki artışları gizlediğinden şüphelenebilir. Ancak döviz kuru değişikliklerine göre ayarlama yapmak bile rezervlerdeki renminbi payının 2022 yılından bu yana azaldığını teyit etmektedir.

Bazıları, dolar varlıklarında süregelen düşüş ve geleneksel olmayan para birimlerinin rezerv payındaki artış olarak nitelendirdiğimiz şeyin aslında bir avuç büyük rezerv sahibinin davranışını yansıttığını öne sürmüştür. Rusya’nın dolar tutma konusunda ihtiyatlı davranmak için jeopolitik nedenleri varken, son on yılda rezerv biriktiren İsviçre’nin rezervlerinin büyük bir kısmını avro cinsinden tutmasının nedenleri vardır; Avro Bölgesi onun coğrafi komşusu ve en önemli ticaret ortağıdır. Ancak merkez bankalarının 2007’den 2021’e kadar yayınladığı veriler kullanılarak Rusya ve İsviçre COFER toplamının dışında bırakıldığında, genel trendde çok az değişiklik görülmektedir.

Aslında bu hareket oldukça geniştir. 2022 çalışma raporumuzda[4], 2020 yılı sonunda geleneksel olmayan para birimleri cinsinden döviz rezervlerinin payı en az %5 olan ülkeler olarak tanımlanan 46 “aktif çeşitlendirici” (active diversifiers) belirlenmiştir. Bunlar arasında Yirmiler Grubu (G20) ekonomilerinin çoğu dâhil olmak üzere,  önde gelen gelişmiş ekonomiler ve gelişmekte olan piyasalar yer almaktadır. 2023 yılına kadar en az üç ülke daha (İsrail, Hollanda, Seyşeller) bu listeye katılacaktır.

Ayrıca, geçmişte uygulanan mali yaptırımların, merkez bankalarının rezerv portföylerini, dondurulma ve yeniden dağıtılma riski taşıyan para birimlerinden, ülkede depolanabilen ve dolayısıyla yaptırım riski olmayan altın lehine ılımlı bir şekilde kaydırmaya neden olduğu da tespit edilmiştir[5].

Bu çalışma aynı zamanda merkez bankalarının altın talebinin küresel ekonomik politika belirsizliğine ve küresel jeopolitik riske olumlu tepki verdiğini de göstermiştir. Bu faktörler, bazı gelişmekte olan piyasa merkez bankalarının daha fazla altın biriktirmelerinin arkasında yatıyor olabilir. Ancak bu eğilim üzerinde çok fazla durmadan önce, altının rezervlerdeki payının hâlâ tarihsel olarak düşük olduğunu hatırlamakta yarar vardır.

Özetle, uluslararası para ve rezerv sistemi gelişmeye devam etmektedir. Daha önce vurguladığımız modeller (dolar hâkimiyetinden kademeli olarak uzaklaşma ve küçük, açık, iyi yönetilen ekonomilerin geleneksel olmayan para birimlerinin yeni dijital ticaret teknolojileriyle mümkün kılınan artan rolü) bozulmadan kalmaktadır.

[1] <https://www.imf.org/en/News/Articles/2024/05/07/sp-geopolitics-impact-global-trade-and-dollar-gita-gopinath>

[2] <https://www.imf.org/en/Publications/WP/Issues/2022/03/24/The-Stealth-Erosion-of-Dollar-Dominance-Active-Diversifiers-and-the-Rise-of-Nontraditional-515150>; <https://www.imf.org/en/Blogs/Articles/2022/06/01/blog-dollar-dominance-and-the-rise-of-nontraditional-reserve-currencies>

[3] COFER: [Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserve (Resmi Döviz Rezervinin Döviz Kompozisyonu)]. <https://data.imf.org/?sk=e6a5f467-c14b-4aa8-9f6d-5a09ec4e62a4>

[4] <https://www.imf.org/en/Publications/WP/Issues/2022/03/24/The-Stealth-Erosion-of-Dollar-Dominance-Active-Diversifiers-and-the-Rise-of-Nontraditional-515150>

[5] <https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/S0022199623001083>

1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’e yakın Telif Makale ve Yazı ile Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak vazgeçilmez ilkesidir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.