Yatırım fonları, emeklilik fonları ve borsa yatırım fonları (mutual funds, pension funds, and exchange traded fund) gibi kurumsal yatırımcılar günümüz ekonomisinde önemli bir rol oynar. ‘CFA Enstitüsü’ne[1] göre, kurumsal yatırımcılar artık 70 trilyon doların üzerinde yatırılabilir varlığa sahip olup bu nedenle yatırım yaptıkları şirketler üzerinde muazzam bir etkiye sahiptirler. Peki, bu kurumlar güçlerini nasıl kullanıyorlar?
Yatırımcıların portföy şirketleriyle etkileşim kurmasının en ayrıntılı ve doğrudan yolu, hissedar katılımıdır ki; burada hissedarlar, bakış açılarını paylaşmak, değişiklikler önermek veya bilgi toplamak için şirket yöneticileriyle iletişim kurarlar. Yeni bir çalışmada, dünyanın en büyük kurumsal yatırımcılarından bazılarının katılımının maliyetleri, faydaları ve ekonomi genelindeki etkisi ölçülüyor.
Katılım faaliyetleri (engagement activities), CEO’lara (en üst seviye yönetici) mektup yazmaktan ve genel kurul toplantılarına katılmaktan daha iyi kurumsal yönetişim veya çevresel uygulamalar için baskı yapmaya kadar uzanır. Genel kurulda oy kullanma veya hisse senedi satmanın aksine, katılım özel bir diyalogdur ve bu da onu daha az kolay gözlemlenen ancak potansiyel olarak daha güçlü ve ayrıntılı bir araç haline getirir. Yatırımcılar, sorunları doğrudan kurumsal liderlerle ele alarak şirket performansını iyileştirmeyi ve buna bağlı olarak yatırımlarının değerini artırmayı hedefler. Anılan çalışma örneğindeki kurumların her biri, her yıl yüzlerce hatta binlerce portföy firmasıyla etkileşim kuran özel bir yönetim ekibi istihdam eder.
Önemine rağmen, etkileşimin ekonomisi hakkında şaşırtıcı derecede az şey bilinmektedir. Maliyeti ne kadar? Faydaları nelerdir? Ne kadar değer yaratıyor? BlackRock, Vanguard, State Street ve T. Rowe Price dâhil olmak üzere on bir büyük kurumsal yatırımcının yıllık yönetim raporlarından alınan yatırımcı etkileşimine ilişkin yeni veriler kullanılarak, anılan çalışmada bu ekonomik güçler ilk kez niceliksel olarak belirleniyor. Kurumsal yatırımcıların, etkileşime 10 bin dolar harcamanın bir şirketin değerini ortalama 0,3 baz puan (bps) veya yüzde 0,003 oranında artırdığı gibi davrandıkları görülüyor. Bu kulağa küçük gelebilir ancak trilyonlarca dolarlık piyasa değeri ve yönetilen varlıklarla ölçeklendiğinde, potansiyel faydaları önemlidir. Ancak, etkileşim maliyetsiz değildir; yönetim ekibinin sorunları araştırmak ve kurumsal liderlerle toplantılar yapmak için önemli kaynaklara ihtiyacı vardır.
Bahsedilen çalışmada hem maliyetlerin hem de faydaların, dâhil olunan firmaya bağlı olarak değiştiği görülüyor. Daha küçük şirketlerle etkileşim kurmak biraz daha pahalıdır ancak etkileşimde çok daha yüksek getiriler sunarlar ki; bu, firma değerinde ortalama 5,5 baz puanlık beklenen artıştır. Yine de kurumsal yatırımcılar, bu firmalarda daha küçük pozisyonlara sahip oldukları için daha az etkileşimde bulunurlar ve bu da potansiyel getiriyi sınırlar. Söz konusu çalışmada, ayrıca, muhtemelen liderlikten gelen direncin değişimi yönlendirmeyi zorlaştırdığı yerleşik yönetime sahip firmalar için etkileşim maliyetlerinin daha yüksek olduğu görülüyor.
Katılım ekonomisi ayrıca katılımda bulunan fonun türüne de bağlıdır. Aktif fonlar (hisse senetlerini aktif olarak seçerek piyasayı geride bırakmaya çalışanlar) endeks fonlarından daha fazla katılımda bulunma eğilimindedir; endeks fonları ise sadece S&P 500 gibi bir endeksin performansını yakalamayı hedefler. Şaşırtıcı bir şekilde, bu fark aktif fonların katılımda doğası gereği daha iyi olmasından kaynaklanmıyor. Aslında, aktif ve endeks fonlarının katılımda bulunduklarında eşit miktarda beklenen değer yarattığı görülüyor. Bunun yerine, bu bir teşvik meselesidir. Endeks fonları daha düşük ücretler talep ediyor, yani katılım yoluyla yaratılan değerin daha küçük bir payını ele geçirirler. Sonuç olarak, daha büyük pozisyonlarına ve daha çeşitlendirilmiş varlıklarına rağmen daha az katılımda bulunurlar.
Ancak pasif yatırım piyasaya hâkim olmaya devam ederken, bu fonların katılımdaki rolü daha belirgin hale geliyor. Endeks fonları, yalnızca geniş endeksleri takip ettikleri için şirketlerde daha büyük hisselere sahip olma eğilimindedir ve bu da katılım gösterdiklerinde değer yaratma potansiyellerini artırır.
Simülasyonlar kullanılarak, pasif yatırımın büyümeye devam etmesi ve tüm yatırım fonu varlıklarının yüzde 90’ına ulaşması durumunda ne olacağı da incelenmiştir. Endeks fonlarının daha büyük varlıkları sayesinde daha sık etkileşime gireceği ve hem yatırımcıları hem de toplum için önemli bir değer üreteceği elde edilmiştir. Yazarların tahminleri, endeks fonlarının düz ölçek ekonomilerine (flat economies of scale) sahip olduğunu gösteriyor: Bir endeksi takip etmek, fon büyüdükçe daha da zorlaşmıyor. Sonuç olarak, pasif yatırımın sürekli yükselişi, etkileşimlerinin toplam sosyal faydalarını artırıyor.
Öte yandan, tahminler aktif yatırımcıların büyüdükçe etkinliklerini sınırlayan ölçek ekonomileriyle karşı karşıya olduklarını gösteriyor. Aktif olarak yönetilen bir fon daha fazla kaynak çektikçe, ibreyi hareket ettiren kârlı fırsatları belirlemek ve bunlara göre hareket etmek zorlaşıyor. Warren Buffett’ın bir zamanlar dediği gibi, “Büyüklüğün yatırım performansını etkilemediğini söyleyen herkes satıyor. Şimdiye kadar elde ettiğim en yüksek getiri oranları 1950’lerdeydi. Dow’u öldürdüm. Rakamları görmelisiniz. Ama o zamanlar fıstık gibi yatırım yapıyordum. Çok fazla paraya sahip olmamak büyük bir yapısal avantaj.” Daha küçük aktif fonlar ise daha seçici ve etkili bir şekilde etkileşime girebilir. Çalışmadaki simülasyonlarda, aktif fonlar küçüldüklerinde toplum için daha fazla değer yaratıyorlar. Aynı zamanda, aktif fon yöneticileri ve yatırımcılar kesinlikle fonlarının küçülmesini istemiyorlar ve örneğin ücretlerini düşürerek veya yeni aktif yatırım seçenekleri sunarak bu eğilime karşı koymaları beklenebilir.
Çalışmadaki bulgular yatırım ve kurumsal yönetişimin geleceği hakkındaki tartışmaya yeni boyutlar ekliyor. Katılımın açıkça önemli bir değer yaratma potansiyeli vardır, ancak faydaları eşitsiz bir şekilde dağıtılıyor. Düz ölçek ekonomilerine sahip endeks fonları, küçülen aktif fonların bıraktığı boşluğu giderek daha fazla doldurabilir ve bireysel fonlara ve yatırımcılara getiri daha az olsa bile katılımın toplumsal değerinin artabileceği bir sistem yaratabilir.
Mezkûr çalışma ayrıca özel teşvikleri sosyal faydalarla uyumlu hale getirmenin zorluklarını da vurguluyor. Aktif fonlar mevcut ücret yapıları altında katılımda bulunmaya daha fazla motive olsa da endeks fonları büyüdükçe daha geniş sosyal kazanımlar elde ediyor. Bu uyumsuzluk, aktif fon yöneticileri ve yatırımcıları için en iyi olanla ekonominin tamamı için en iyi olan arasında bir gerilim yaratıyor.
Daha geniş anlamda, bu çalışmanın bulguları, katılımın şirket değerini artırmak için nispeten gizli ama güçlü bir araç olduğunu ima ediyor; bu araç yalnızca büyük kurumlara değil, daha geniş ekonomiye de fayda sağlıyor. Aktif ve pasif yatırım arasındaki denge değiştikçe, kurumsal yatırımcıların sahip oldukları şirketlerle etkileşim kurma dinamikleri de değişecektir.
[1] <https://www.cfainstitute.org/>.
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.