“Hamd, şükür, saygı, yönelme, bağlılık; nefesi, sağlığı, sıhhati, afiyeti, var olmayı yaradan Rabbimedir…” (Dua)
Yükselen faiz oranları, sıkılaşan kredi piyasaları, Avrupa ve Asya’daki jeopolitik kaygılar, inatçı enflasyon ve devam eden tedarik zinciri sorunları arasında, artan bir ekonomik belirsizlik duygusu vardır. Bu belirsizlik kuşkusuz önümüzdeki yıl değerleme tartışmalarının sıklığını artıracaktır. Değerleme anlaşmazlıklarının (valuation disputes) genellikle dört ana kaynaktan kaynaklandığı görülüyor:
- Satın alma sözleşmelerindeki beyanların ve garantilerin ihlali, ihlal olmadığında şirket değerine ilişkin soru işaretleri uyandırması;
- Azınlık pay sahibi yatırımcılara veya sınırlı sorumlu ortaklara (minority investors or limited partners) yönelik haksız önyargı;
- Çıkar anlaşmazlıkları da dâhil olmak üzere çıkışta ödenen fiyatla ilgili anlaşmazlıklar ve
- Değerleme politikalarını değerlendirebilen ve yinelenen varlık değerlemeleri gerektirebilen denetimlere ilişkin artan düzenleyici odaklanma.
Değerleme anlaşmazlıkları genellikle muhasebe uygulamaları, değer biçilen kıymetin tarihleri ve değerleme metodolojisi hakkındaki anlaşmazlıklara odaklanmaktadır.
Finansal belirsizlik veya sıkıntı zamanlarında, ekonomik aktörler, tarihsel muhasebe uygulamalarıyla gerilim içinde olabilecek daha az muhafazakâr muhasebe uygulamalarına yönelebilmektedir. Hızla değişen piyasa koşullarının değer üzerinde önemli etkileri olabileceğinden, piyasa oynaklığı (market volatility) aynı zamanda değerlemenin belirlendiği tarihe dayalı olarak değerleme anlaşmazlıkları için bir üreme alanıdır.
Değerleme iddiaları, değerleme esasları veya metodolojisine ilişkin görüş farklılıklarından da kaynaklanabilir. Çoğu sponsorlu portföy şirketinin piyasa değeri (market value of most sponsor-owned portfolio companies), alıcının veya satıcının kimliğine bakılmaksızın bir varlığın değerinin yalnızca nesnel bir ölçüsünü içerecek olsa da, davacılar bazen portföy şirketinin veya varlığın sinerjik bir değere sahip olduğunu veya diğer varlıkların mevcudiyetiyle artan bir değere sahip olduğunu iddia ederler.
Tipik değerleme metodolojileri, önerilen ve emsal işlemleri, indirgenmiş nakit akışı analizlerini, karşılaştırılabilir şirketleri ve net varlık değerini içerir. Artan oynaklık, genellikle bu değerleme metodolojilerini ihtilaflarda ön plana çıkarmaktadır. Daha da önemlisi, karmaşık değerleme iddiaları genellikle bir dizi sonuçta ortaya çıkan değerlemeler ile birden çok değerleme metodolojisini içerir.
Değerleme anlaşmazlıklarının belirli bir alt kategorisinin -kazanç anlaşmazlıklarının (earnout disputes)- sıklığının arttığı görülüyor. Airborne Health v. Squid Soap[1], 984 A.2d 126, 132 (Del. Ch. 2009) davasında, Şansölye Yardımcısı Laster ileri görüşlü bir şekilde kazançları “bugünün fiyat konusundaki anlaşmazlığını yarının sonuçlarıyla ilgili davalarına dönüştürmek” {convert[ing] today’s disagreement over price into tomorrow’s litigation over the outcome} olarak tanımlamıştır. Bir değerleme açığını kapatmak için bir kazanç hükmü kullanmayı düşünen taraflar; danışmanlarının, kazanç metodolojisi, bir kazancı adil bir şekilde uygulamak ve hesaplamak için gerekli bilgilerin sağlanmasına ilişkin yükümlülükler, kazanç bedelinin şekli ve potansiyel ihtilafların yargı yetkisi ve çözümü gibi gelecekteki olası ihtilaf alanlarına odaklanmasını sağlamak durumundadır.
Varlık yöneticileri, değerleme anlaşmazlıklarının oluşturduğu riskleri azaltmak için başka proaktif adımlar atabilirler. Stratejilerden biri, adil ve şeffaf değerleme politikalarına ve prosedürlerine öncelik vermektir. Bu, özellikle finansal dalgalanma zamanlarında akılda tutulmak zorundadır. Kişinin değerleme politikalarının adil ve şeffaf olmasını sağlamak, varlık yönetimi piyasasında da yararlı bir farklılaştırıcıdır. Sofistike sınırlı sorumlu ortaklar, bir fona yatırım yapmadan önce, özen göstermelerinin önemli bir parçası olarak genellikle bir firmanın değerleme politikalarını ve prosedürlerini inceler.
Varlık yönetimi endüstrisinin genişliği ve çeşitliliği göz önüne alındığında, değerleme politikaları ve prosedürleri sektör genelinde büyük farklılıklar göstermektedir. Varyasyonlar şunları içermektedir: (1) ek değerlemeler için tetikleyici olaylar dâhil, değerlemelerin gerçekleştirilme sıklığı; (2) sınırsız sorumlu ortağın (general partner) bağımsız bir değerleme danışmanı kullanıp kullanmadığı veya değerlemeleri kurum içinde yapıp yapmadığı ve (3) değerlemenin portföy şirketinin sektöründe uzmanlığa sahip biri tarafından yapılıp yapılmadığı.
Nihai soru, kullanılan değerleme prosedürlerinin düzenleyici ve adli incelemeye dayanıp dayanmayacağıdır. Sponsorlar finansal belirsizlik dönemlerinden önce adil ve şeffaf değerleme politikaları geliştirirlerse ve değerlemeyi etkileyen önemli gelişmeleri sınırlı sorumlu ortaklara tutarlı bir şekilde iletirlerse, bunun gerçekleşmesi daha olasıdır. Bu tür iletişimlerin geçmişi, değerleme anlaşmazlıklarında güçlü bir araç olabilir.
Ekonomik belirsizlik ve ilgili piyasa dalgalanması, özel olarak tutulan varlıkların değerlemesi için ek zorluklar yaratmaktadır. Halka kapalı şirketlere (privately held companies) değer vermek için kullanılan değerleme politikaları ve prosedürlerinin mevcut ekonomik gerçekleri hesaba katması gerekir. Eski ekonomik koşullara dayanan eski değerleme politikaları ve prosedürleri bir sorun kaynağı olabilir. Bazı sınırsız sorumlu ortaklar, tutarlı ancak değişen koşulları hesaba katacak kadar esnek bir değerleme politikası oluşturmak için en iyi uygulamayı kullanır ve aynı zamanda bu değerleme politikalarının ara incelemelerini tetikleyen oynaklık göstergelerine bağlı devre kesicileri de dâhil ederler.
Ekonomide devam eden belirsizlik ve önümüzdeki aylarda değerleme ihtilaflarında beklenen artış göz önüne alındığında, varlık yöneticilerine yöntemde saydamlığa ve paydaşlarla iletişime vurgu yaparak değerleme politikalarını ve prosedürlerini proaktif bir şekilde gözden geçirmeleri tavsiye edilmektedir.
[1] Bu konuda bkz. < https://casetext.com/case/airborne-health-v-squid-soap >
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.