1. Raporun özeti
Rusya’nın Ukrayna’yı istilasından (istila) kısa bir süre önce yayınlanan son “Riskler, Eğilimler ve Güvenlik Açıkları” (TRV) raporunda bölgedeki jeopolitik riskler vurgulanmıştır. Bahsi geçen istila ve müteakip siyasi ve ekonomik gelişmeler, o zamandan beri Avrupa Birliği (AB) mali piyasalarının risk ortamını derinden etkilemiş, bu nedenle risk değerlendirmeleri güncellenmiştir.
İstila ve politika tepkilerinin bir sonucu olarak, Rusya’nın sebep olduğu risklere sahip fonlar ve yatırımcılar önemli değerleme sorunlarıyla karşı karşıya kalmışlardır. Aynı zamanda, daha riskli varlıkların (hisse senetleri, şirket tahvilleri, gelişmekte olan ülke borçları; equities, corporate bonds, emerging market debt) değer kaybetmesi ile birlikte önemli bir varlık yeniden fiyatlandırması (substantial asset repricing) oluşmuştur. Rusya ve Ukrayna’nın küresel emtia arzındaki rolü göz önüne alındığında, emtia fiyatları ve türev ürünlerin fiyatları fırlamış ve dalgalı kalmıştır. Bu artan marjlar, türev araçlara olan ihtiyacı daha da artırmıştır. Marj çağrıları, yüksek konsantrasyon ve bağlantılılık (high concentration and interconnectedness) verildiğinde daha geniş etkilere yol açabilecek likidite gerginlikleri yaratabilir.
Eş zamanlı olarak, pandemi toparlanmasında tedarik zinciri sorunlarından kaynaklanan enflasyon baskıları, emtia arz şokları ile birleşerek, enflasyon artışına ve ultra uzun düşük faiz oranları döneminin sona ereceğine dair yaygın beklentilere yol açmıştır. Piyasalar bunu fiyatlamaya başlasa da, yüksek enflasyon reel getirileri baskılamakta ve bu da yatırımcıları daha yüksek risk almaya yönlendirebilmektedir. İlave olarak, faiz oranlarının tersine çevrilmesinin, portföylerin geniş kapsamlı yeniden dengelenmesine yol açması da muhtemeldir.
Bu gelişmeler ve süregelen belirsizlik göz önüne alındığında, ESMA’nın[1] genel sorumluluğuna yönelik risk en yüksek seviyede kalmaya devam etmektedir. Son TRV raporuna göre, bulaşma ve operasyon riskleri (contagion and operation risks) artık çok yüksek olarak kabul edilmekte ve likidite ve piyasa risklerine katılmaktadır. Kredi riski yüksek kalmaya devam etmekte, ancak şimdi artması beklenmektedir. Önceki TRV raporunda olduğu gibi, menkul kıymetler piyasalarında ve varlık yönetimi için riskler çok yüksek olmaya devam etmektedir. Altyapılar, istiladan kaynaklanan artan risklere (örneğin siber risk, piyasa oynaklığı; cyber risk, market volatility) karşı direnç göstermiştir. Altyapı riski (infrastructures risk) bu nedenle, bağlamdaki değişiklik de göz önüne alınarak yüksek tutulmaktadır. Tüketici riskleri de yüksek kalmaya devam etmekte, ancak görünüm artmakta; keza çevresel riskler yüksek kalmaya devam etmektedir.
2. Piyasa gelişmeleri (market developments)
2.1. Menkul kıymet piyasaları (securities markets)
- Hisse senetleri (equities): AB endekslerinde şimdiye kadar sınırlı düşüşler olsa da oynaklık artmıştır.
- Tahviller (bonds): Sınırlı AB tahvil getirileri artmakta, Rusya’nın yüksek temerrüt riskiyle birlikte şirketlerde ve devletlerde not indirimleri görülmektedir.
- Emtialar (commodities): Aşırı oynaklık dönemleriyle birlikte enerji, metal ve gıda fiyatlarında çok önemli artışlar görülmektedir.
- ESG (Kurumsal Sosyal Sorumluluk veya Çevresel, Sosyal ve Kurumsal Yönetişim; Environmental, Social, and Corporate Governance): AB emisyon oynaklığı keskin bir şekilde artmış, doğal gaz fiyatları tüm zamanların en yüksek seviyelerine ulaştığı için fiyatlar birkaç gün içinde %30 düşmüştür.
- Kripto varlıklar (crypto assets): İstiladan bağımsız olarak, kripto varlıkları, sağlayıcı iş modelleri ve finans mühendisliğinin piyasalar ve yetkililer tarafından daha fazla inceleme altına alınmasıyla birlikte 2021 yılsonundaki zirveden bu yana ciddi baskı altındadır.
2.2. Varlık yönetimi (asset management)
İstiladan sonra, esas olarak bu riskler ile ilgili değerleme sorunlarından kaynaklanan ve daha fazla maruz kalan fonlar için daha büyük çıkışlarla birlikte, Rusya riskine sahip fonlar için önemli çıkışlar görülmüş; fon akışları Nisan ayından bu yana sabitlenmiştir. Şubat ayının sonundan Mart ayına kadar, 17 ülkede yaklaşık 100 AB fonu işlemleri askıya almıştır: 88 UCITS (NAV’de 5,5 milyar avro), 35 AIF (4,7 milyar avro). 2 Haziran itibarıyla, yan cepler, işgalden bu yana 4 fon (1 MMF, 3 AIF) tarafından 3 ülkede likidite yönetimi araçları olarak kullanılıyordu. Bununla birlikte, işgalden önce Rusya’nın maddi riskleri olan fonlar, AB fon popülasyonunun çok küçük bir kısmını oluşturmaktadır.
2.3. Tüketiciler (consumers)
- Yükselen enflasyon (surging inflation), yatırımcıların daha yüksek finansal riskler alarak kayıpları telafi etmeye çalışması riskiyle birlikte reel varlık getirilerini baltalamaya başlamıştır.
- Piyasa oynaklığındaki sıçramalar (jumps in market volatility) portföy değerlerini etkilemektedir. ESA ile ortaklaşa yayınlanan uyarıda ayrıntılı olarak açıklandığı gibi, kripto varlık oynaklığı tüketicilere zarar verebilir.
2.4. Altyapılar ve hizmetler kesimi (infrastructures and services)
- Endeks sağlayıcılar (index providers): Rus tahvilleri ve hisse senetleri, likidite eksikliği ve yatırıma elverişli olmamaları nedeniyle endekslerden çıkarılmıştır.
- Kredi derecelendirme kuruluşları (credit rating agencies-CRAs): AB, Rus borçlarının derecelendirilmesini ve Rus müşterilere derecelendirme hizmetlerinin sağlanmasını yasaklamıştır.
- Türev ürünler ve merkezi karşı taraflar (derivatives and central counterparties/CCPs): Emtia marjları, yüksek sayıda gün içi marj tamamlama çağrısına yol açacak şekilde önemli ölçüde artmıştır. Londra Metal Borsası’nda (LME) nikel ticareti, kapanışta ve piyasanın yeniden açılmasından sonra gerçekleştirilen alım satım iptalleri ile 8 Mart’tan başlayarak 5 işlem günü için askıya alınmıştır. AB’nin Rus CDS’lerine olan riskleri, esas olarak bankalardaki ve devlet CDS’lerindeki riskler ile birlikte, önemli ölçüde 4,5 milyar avroya düşmüştür. Rus karşı taraflara yönelik EEA30 türev riskleri çok sınırlıdır ve Mart başından beri azalmaktadır.
3. Risk görünümü (risk outlook)
Kısa vadede, siyasi risk çok yüksek (political event risk remains) ve önemli bir risk faktörü olmaya devam etmektedir. İstiladan bu yana, beklenmedik gelişmeler için potansiyelle birlikte, şok olaylarının sıklığı ve yoğunluğu artmıştır. Bu, piyasa katılımcıları adına sağlam bir risk yönetimi için süregelen bir ihtiyacı vurgulamaktadır.
Şok olayları kısa vadede piyasa, kredi ve likidite risklerini (credit and liquidity risks) daha da artırabilir. Özellikle değişken varlıklara veya türevlere maruz kalan fonlarda, daha fazla borç itfasının askıya alınması veya fonların tasfiyesi (further redemption suspensions or liquidation of funds) riskleri vardır. Piyasa oynaklığı, kısa vadeli sıkışıklık (short squeezes), marj tamamlama ve CCP’lerde ihlal risklerini tetikleyebilir. Rusya’daki temerrütlerin beklenmeyen etkileri olabilir, örneğin bir temerrüdün gerçekleşip gerçekleşmediğine dair belirsizlikler CDS piyasalarını etkileyebilir.
Siber risk şu anda çok yüksek olup, finansal piyasalar için önemli bir endişe kaynağıdır. Altyapıları ve firmaları hedef alan saldırılar çok yıkıcı olabilir.
Orta vadede, emtia fiyatlarındaki artışlar, fiyatlar üzerinde ilave yukarı yönlü (additional upward pressures on prices) baskılara katkıda bulunacaktır. Özellikle avro bölgesinde, 2022 yılı için daha düşük GSYİH tahminlerinde yansıtıldığı gibi, ekonomik aktivite önemli ölçüde etkilenecektir. Bu göz önüne alındığında, ekonomik değişimler muhtemelen finansal piyasa risklerine (financial market risks) katkıda bulunacaktır:
- Enflasyon baskılarının (inflation pressures), portföylerin yeniden dengelenmesi potansiyeli ile birlikte daha yüksek oranlar çağını başlatması beklenmektedir.
- Daha düşük büyüme (lower growth), firmalar için daha düşük karlılıkla birlikte gelecektir.
- Daha zayıf bir ekonomi (a weaker economy) ve çatışmanın doğrudan maliyetleri, kamu ve özel sektör borçluluğunu daha da artıracaktır.
- Artan faiz oranları ve kamu ve kurumsal borçluluk (rising interest rates and public and corporate indebtedness), daha yüksek yeniden finansman maliyetlerine ve kredi risklerine yol açabilir.
Uzun vadede, olası yapısal değişikliklerin işaretleri (signs of potential structural changes) söz konusudur:
- Emtia arz şoklarından kaynaklanan daha yüksek enflasyon (higher inflation from the commodity supply shocks) ve daha depresif bir görünüm, bir stagflasyon senaryosu olasılığını artırmaktadır.
- Enerji mevcudiyeti ve emtia sorunları, bu piyasalardaki değerlemeleri, oynaklıkları (energy availability and commodity issues could impact valuations, volatilities) ve işleyişi etkileyebilir ve ayrıca yeşil bir ekonomiye geçişin hızını etkileyebilir.
- Gıda arzı da dahil olmak üzere önemli emtialarda arz sıkıntısının gelişmekte olan ekonomileri de dahil olmak üzere daha geniş küresel riskler vardır.
- Savaşla birlikte, elden çıkarma riskleri (divestment risks) birçok alanda keskin bir şekilde arttı ve reel ekonominin etkileri, yatırım koşullarını daha az kesin ve daha az karlı hale getirmeye hazırlanmaktadır.
- İstiladan ayrı olarak (separate from the invasion), kripto varlık piyasaları, iş modellerindeki ve finans mühendisliğindeki kırılganlıklar nedeniyle muhtemelen stres altında kalacaktır.
* Bu yazıda yer alan görüşler yazarına ait olup çalıştığı kurumu bağlamaz, yazarın çalıştığı kurum veya göreviyle ilişki kurulmak suretiyle kullanılamaz. Yazıdaki tüm hatalar, kusurlar, noksanlıklar ve eksiklikler yazarına aittir. [Yazı başlığındaki rapor için bkz. Report on Trends, Risks and Vulnerabilities (TRV), European Securities and Markets Authority (ESMA), June 2022, < https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma50-165-2153_trv_update_june_2022.pdf > erişim tarihi 30 Haziran 2022]
[1] Bu konuda bkz. Yavuz AKBULAK, Avrupa Menkul Kıymetler ve Piyasalar Otoritesi (ESMA), Leges Eğitim Blogu, < https://legesegitim.com/avrupa-menkul-kiymetler-ve-piyasalar-otoritesi-esma-yavuz-akbulak-spk-basuzmani/ >
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.