Bedava Öğle Yemeği Ekonomisi Dönemi Sona Eriyor*

Türklere ve güzel Türkçemize…

1. Giriş: “Bedava öğle yemeği” deyimi

Bedava öğle yemeği (free lunch) deyimi, sağlanan mal veya hizmetleri alan kişinin hiçbir maliyetinin olmadığı bir durumu ifade eder. Yatırım dünyasında, bedava öğle yemeği genellikle, uzun bir süre boyunca elde edilemez olduğu kanıtlanmış, risksiz kar (riskless profit) anlamına gelir.

Bedava bir öğle yemeğinin olamayacağı açık bir şekilde sezgisel olup, kesilmesi yalnızca bir vakit meselesidir. Bir malın veya hizmetin, masrafın bir başkasına devredilmesi veya gizlenmesi nedeniyle görünüşte bedava/ücretsiz (seemingly no cost) olarak alındığı bir durumdur. 1800’lerde salonlar, daha fazla iş getirmenin bir yolu olarak içki sipariş etmeyi sürdüren müşterilere bazen ücretsiz öğle yemeği teklif ettiler ki bu, kısmen de olsa bu deyişin ortak dile (common parlance) bu şekilde girmesidir.

Yatırımcıların risk ve ödül (risk and reward) arasında yaptıkları sürekli değiş tokuşlar nedeniyle yatırımda bedava bir öğle yemeği olamaz. Bir yatırımdaki doğal risk ne kadar büyükse, ödül de o kadar büyüktür. Bu temel bir gerçektir. Tersine, daha az riskli menkul kıymetler genellikle orantılı olarak daha düşük getiriye sahiptir. Dolayısıyla risksiz ödül kavramı, çoğunlukla, akademik tartışmalar için yem sağlayan kuramsal bir kavramdır. Bunun meydana geldiği ender durumlarda, eylemleriyle bedava öğle yemeğine yol açan verimsizlikleri ortadan kaldıran arbitrajcılar (arbitrageurs) tarafından çabucak söndürülecektir.

Belki de en muhafazakar yatırım, çoğu kişinin temerrüt riskinin o kadar küçük (small risk of default) olduğunu düşündüğü ve neredeyse hiç olmadığı düşünülen Amerikan Hazine kağıtlarına yapılan yatırımdır. Çok az kişi Amerikan hükümetinin pes etmesini veya borç yükümlülüklerinden vazgeçmesini bekler. Ancak, Hazineler risksiz (riskless) olarak kabul edilemez. Talep azalırsa veya arz önemli ölçüde artarsa, değerleri önemli ölçüde düşebilir.

Ayrıca, Hazine bonoları/tahvilleri oldukça düşük getiriler ödeme (to pay fairly paltry yields) eğilimindedir ve genellikle yalnızca ciddi ekonomik belirsizlik dönemlerinde (periods of severe economic uncertainty) önemli ölçüde değer kazanırlar. Bu nedenle Hazineye yatırım yapmanın bir de fırsat maliyeti (opportunity cost) vardır. Yani, Hazine tahvillerindeki yatırımcılar, yatırım dereceli kredi (investment-grade credit), emtia (commodities), vadeli işlemler (futures) ve hisse senetleri (equities) gibi daha riskli yatırımların potansiyel olarak daha yüksek getirilerini kaçırırlar.

Hazine bonolarının belirsizlik dönemlerinde genellikle güvenli liman olduğu göz önüne alındığında, hisse senetleri ciddi baskı altındayken yükselme eğilimindedir. Bu nedenle, birçok yatırımcı bunları bir riskten korunma aracı olarak veya çeşitlendirilmiş bir portföyün parçası olarak kullanır. Ancak bu, portföy riskini tamamen ortadan kaldıramaz ve bu da ücretsiz bir öğle yemeğinin varlığına karşı argümanı bir kez daha doğrular.

Yatırımcılar, bir yıldan uzun bir süre boyunca oldukça yüksek, sabit ödeme akışı vaat eden yıllık gelir yatırımlarıyla uğraşırken, görünüşte ücretsiz bir öğle yemeğine karşı özellikle dikkatli olmalıdırlar. Bu yatırımların çoğu, bazıları yatırımcılarca tam olarak anlaşılmayabilecek ücretlerle yüklüdür. Genel olarak, garantili bir getiri vaat eden herhangi bir yatırım, ücretsiz bir öğle yemeği değildir. Ayrıca, tahvillerin aksine, yıllık gelirler, yatırımcıları vade sonunda anaparasız (no principal) bırakır.

Ayrıca, bazı aracı kurumlar, 2000’lerin başında görünüşte bedava bir öğle yemeği olarak ipoteğe dayalı menkul kıymetleri (MBS/mortgage-backed securities) yoğun bir şekilde pazarladılar. Bu yatırımlar, çeşitlendirilmiş bir ipotek havuzuyla desteklenen, çok güvenli, AAA dereceli yatırımlar olarak da tanımlandılar. Bununla birlikte, ABD’deki konut krizi (the housing crisis in the U.S.), bu yatırımların altında yatan gerçek riskin yanı sıra, kredi havuzlarını AAA olarak sınıflandıran hatalı bir derecelendirme sistemince beslendiğini ve temeldeki kredilerin çoğunun önemli temerrüt riskleri barındırdığını ortaya çıkardı.

Çevirenin Notu: İşte bu noktada, bedava öğle yemeği ekonomisinin şu sıralardaki durumunu irdeleyen ve aşağıda Türkçe çevirisi yer alan bu makale eski Hindistan Merkez Bankası Başkanı olan Raghuram G. Rajan tarafından kaleme alınmış ve 31 Ocak 2022 günü Project Syndicate internet sitesinde yayımlanmıştır.

2. Makalenin Türkçe çevirisi: “Bedava öğle yemeği ekonomisi dönemi sona eriyor”[1]

Akıllı ekonomi politikası oluşturma (smart economic policymaking), her durumda gelecekte daha büyük kazançlar için bugünden bir miktar acıyı takas etmeyi gerektirir. Ancak bu, özellikle demokrasilerde politik olarak zor bir önermedir. Seçilmiş önderlerin, henüz görevdeyken tasarının gelmeyeceği umuduyla seçmenlerini hemen şımartmaları daha kolaydır. Ayrıca, bir politikanın yol açtığı acıya katlananlar, mutlaka ondan kazanç sağlayacak olanlar değildir.

Bu nedenle günümüzün daha gelişmiş ekonomileri (advanced economies), gerektiğinde zor seçimler yapmalarına izin veren mekanizmalar yarattılar. Bunların başında bağımsız merkez bankaları ve bütçe açıklarına ilişkin zorunlu sınırlamalar gelmektedir. Daha da önemlisi, siyasi partiler kendi acil siyasi önceliklerinden bağımsız olarak bu mekanizmaları kurmak ve desteklemek için bir fikir birliğine vardılar. Pek çok yükselen piyasanın krizden krize geçişinin bir nedeni, bu tür bir uzlaşma sağlayamamalarıdır. Ancak yakın tarih, belki de kendi siyasi fikir birliği aşındığı için gelişmiş ekonomilerin de acıya karşı daha az toleranslı hale geldiğini gösteriyor.

Amerikan Merkez Bankası Fed’in (US Federal Reserve) enflasyonu kontrol altına almak için para politikasını önemli ölçüde sıkılaştırmak zorunda kalacağı korkuları nedeniyle finansal piyasalar bir kez daha oynak hale geldi. Ancak birçok yatırımcı, varlık fiyatları önemli ölçüde düşmeye başlarsa Fed’in kolay hareket edeceğini umuyor. Fed onları haklı çıkarırsa, gelecekte finansal koşulları normalleştirmek çok daha zor hale gelir.

Yatırımcıların Fed’in partiyi uzatacağına dair umutları temelsiz değildir. 1996 sonlarında, o dönemki Fed başkanı Alan Greenspan, finansal piyasaların “irrasyonel taşkınlığı (irrational exuberance)” konusunda uyarılarda bulundu. Ancak piyasalar uyarıyı görmezden geldi ve bunda haklı çıktı. Belki de Greenspan’in konuşmasına sert siyasi tepkiyle terbiye edilen Fed hiçbir şey yapmadı ve 2000 yılında hisse senedi piyasası en sonunda çöktüğünde, Fed faiz oranlarını düşürerek durgunluğun ılımlı olmasını sağladı.

Greenspan, 2021’de Amerikan Kongresi Ortak Ekonomi Komitesine (the congressional joint economic committee) verdiği ifadede, Fed’in varlık fiyatlarındaki patlamadan kaynaklanan “kaçınılmaz ekonomik kalıntıyı (inevitable economic hangover)” engelleyemese de, “oluşan serpintiyi azaltabildiğini ve sonrasındaki genişlemeye geçişi kolaylaştırdığını (mitigate the fallout when it occurs and, hopefully, ease the transition to the next expansion)” söyledi. Böylece Fed, ticari işlemcilere (traders) ve bankacılara, benzer varlıklar üzerinde topluca kumar oynamaları halinde, bunun yukarı yönlü bir sınırlama getirmeyeceği, ancak bahisleri kötüye giderse olumsuz tarafı sınırlayacağı konusunda güvence verdi. Sonraki Fed müdahaleleri bu tür inançları pekiştirdi ve Fed’in mütevazı hamlelerle finansal piyasaları dizginlemesini (to rein in financial markets) daha da zorlaştırdı. Ve şimdi çok daha fazla sıkılaştırma ve buna bağlı olarak acıya gereksinim duyulabileceğinden, bunun lehinde bir fikir birliğine varmak daha zor olabilir.

Maliye politikası, aynı zamanda sözde ağrısız ekonomik önlemleri pazarlamanın da suçlusudur. Çoğu kişi, pandeminin en çok etkilenen haneleri korumak için hedefli harcamalara (örneğin genişletilmiş, cömert işsizlik yardımları yoluyla) ihtiyaç yarattığı konusunda hemfikirdir. Ancak, somut olayda, harcama hedeflenenden başka bir şey değildi. Amerikan Kongresi, herkes için bir şeyler sunan trilyonlarca dolarlık faturaları onayladı.

Ne pahasına?

Örneğin, Maaş Koruma Programı (PPP/The Paycheck Protection Program), yönetim kurulu genelindeki küçük işletmeler (small businesses) için 800 milyar Amerikan doları (etkili bir şekilde) hibe sağlamıştır.

Massachusetts Teknoloji Enstitüsü’nden (Massachusetts Institute of Technology) David Autor ve meslektaşlarınca yapılan yeni bir araştırma, programın, iş başına 170.000 Amerikan doları ile 257.000 Amerikan doları arasında muazzam bir maliyetle, 14 ay boyunca 2 milyon ila 3 milyon iş yılı istihdamın korunmasına yardımcı olduğunu tahmin etmiştir. Daha da kötüsü, bu paranın doğrudan yalnızca yüzde 23 ila 34’ü, aksi takdirde işini kaybedecek olan işçilere (workers) gitmiş; bakiye ise kredi alacaklılarına (creditors), işletme sahiplerine (business owners) ve hissedarlara (shareholders) gitmiştir. Tümüyle, PPP faydalarının tahmini dörtte üçü, kazananların ilk beşte birine gitti.

Elbette program, aksi takdirde çökecek olan (collapsed) bazı firmaları kurtarmış olabilir. Ama ne pahasına olursa olsun mu? Kapitalistler kar beklerken, aynı zamanda olası başarısızlığa da kaydolurlar. Ayrıca, birçok küçük işletme, fazla kurumsal/işletme sermayesi (organisational capital) olmayan küçük operasyonlardır. Küçük bir fırının kapanması gerekseydi, ekonomik serpinti (economic fallout), genişletilmiş işsizlik sigortası (enhanced unemployment insurance) tarafından hafifletilebilirdi. Ve sadık bir müşterisi olsaydı, pandemiden sonra belki bir bankadan biraz yardım alarak yeniden başlayabilirdi.

Buradaki standart çizgi (standard line), sınırlandırılmamış harcamaların (unconstrained spending), benzeri görülmemiş zamanların (unprecedented times) benzeri görülmemiş önlemler (unprecedented measures) gerektirdiği duygusu tarafından yönlendirildiğidir. Aslında, daha ihtiyatlı politikalar (prudent policies) için önceki fikir birliğini bozan, 2008 küresel mali krizine verilen yanıt olmuştur. Wall Street’e Ana Cadde’den (Main Street) daha fazla yardım edildiğine dair kamuoyunda süregelen/kalıcı kızgınlık (lasting public resentment), her iki büyük partideki politikacıları pandemi vurduğunda terk ederek harcamaya motive etmiştir. Ancak hedeflenen işsizlik yardımları Demokratlarla ilişkilendirilmiş ve Cumhuriyetçileri kendi seçim bölgeleri için kazanma arayışına itmiştir. Küçük işletmelerden daha iyi kim desteklenebilir ki?

Siyasi çatlaklar hedeflenmemiş/öngörülememiş harcamaları (untargeted spending) artırırken, bütçe şahinleri hiçbir yerde bulunamadı: sesleri ekonomistler tarafından sürekli olarak boğuldu. Parayla finanse edilen harcamalar yoluyla görünüşte bedava öğle yemeğini savunmak için periyodik olarak ortaya çıkan çılgınlara ek olarak, artan bir ana akım ekonomistler korosu, halihazırda hakim düşük faiz oranlarının gelişmiş ülkelere mali açıkları genişletmek için önemli ölçüde daha fazla alan sağladığını savunurlar. Politikalarını haklı çıkarmaya hevesli politikacılar, bu ekonomistlerin harcamaların mantıklı olması ve faiz oranlarının düşük kalması gerektiğine dair uyarılarını görmezden geldiler. Önemli olan sadece manşetteki mesajdı ve aksini iddia eden herkes bir saç-gömlek fanatiği (hair-shirt fanatic) olarak reddedildi.

Tarihsel olarak, parti çıldırmadan önce parasal yumruk kasesini (monetary punch bowl) ortadan kaldırmak ve Kongre’nin işi mali açıklar ve borç (fiscal deficits and debt) konusunda ihtiyatlı olmak Fed’in işi olmuştur. Ancak Fed’in piyasayı acıdan kurtarma arzusu, daha fazla risk alınmasına neden oldu ve daha fazla müdahale beklentisini de güçlendirdi. Fed’in eylemleri aynı zamanda Kongre üzerindeki Main Street için üzerine düşeni yapması yönündeki baskıyı da artırmış ve bu da enflasyona ve Fed’in faiz oranlarını yükseltmekten vazgeçeceğine dair bir inanca yol açmıştır.

Bütün bunlar, önceki fikir birliğine dönüşü daha da zorlaştırır. Fed faiz oranlarını önemli ölçüde yükselttiğinde, hükümetin geçmiş harcamalardan borç ödeme maliyetleri (the government’s costs of servicing the debt from past spending), eşitsizliği azaltma (reduce inequality) [politik parçalanmayı (political fragmentation) körükleyen], gelecekteki acil durumlarla mücadele ve iklim değişikliğiyle mücadele politikaları da dahil olmak üzere gelecekteki harcamaları sınırlayacaktır.

Her ekonominin sınırlı bir politika güvenilirliği (a limited reservoir of policy credibility) ve kaynakları vardır; bunlar en iyi şekilde, biraz acıya dayanabilecek olanları korumak için değil, gerçek ekonomik sıkıntıyı hafifletmek için kullanılır. Herkes bedava öğle yemeği yemek isterse, fatura eninde sonunda bunu karşılayamayanlar tarafından ödenir. Gelişmekte olan piyasa ekonomileri (emerging-market economies) bunu zor yoldan öğrenmek zorunda kalmışken; gelişmiş ülkeler (developed countries) de bunu yeniden öğrenmek zorunda kalabilirler.

* Bu çeviride yer alan görüşler yazarına ait olup çalıştığı kurumu bağlamaz, yazarın çalıştığı kurum veya göreviyle ilişki kurulmak suretiyle kullanılamaz. Çevirideki tüm hatalar, kusurlar, noksanlıklar ve eksiklikler yazarına aittir.

[1] Makalenin İngilizce orijinal künyesi şöyledir: Raghuram G. Rajan, The End of Free-Lunch Economics, Project Syndicate, Jan 31, 2022, < https://www.project-syndicate.org/commentary/end-of-free-lunch-economics-by-raghuram-rajan-2022-01?barrier=accesspaylog > erişim tarihi 02 Şubat 2022

1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.