Dillere Pelesenk ‘Norveç Varlık Fonu’*

Ata yurtlarım Gence ve Borçalı’ya…

1. Norveç Varlık Fonu’nun kuruluşu

Norveç Varlık Fonu^[1] (Fon), Kuzey Denizi’nde petrol keşfedildikten sonra, ekonomiyi petrol gelirlerindeki iniş ve çıkışlardan korumak için kuruldu. Esas amacı, hem mevcut hem de gelecek nesillerin petrol zenginliğinden faydalanabilmesi için, finansal bir rezerv ve uzun vadeli bir tasarruf planı (long-term savings plan) olarak hizmet etmektir.

Petrol, 1969’da dünyanın en büyük açık deniz petrol alanlarından (the world’s largest offshore oilfields) biri olan Norveç açıklarında keşfedildi. Aniden satılacak çok petrol oldu ve ülke ekonomisi çarpıcı bir şekilde büyüdü. Ekonomideki dengesizlikleri (imbalances in the economy) önlemek için petrol ve gazdan elde edilen gelirin dikkatli kullanılması gerektiğine ‘erken’ (early) karar verildi. 1990’da Norveç parlamentosu bunu desteklemek için bir yasa (legislation) çıkardı, şimdiki Global Emeklilik Fonu’nu oluşturdu ve ilk para 1996’da fona yatırıldı. Adından da anlaşılacağı gibi, fonun sadece yurtdışında yatırılması gerektiğine karar verildi.

Petrol geliri Norveç için çok önemliydi ama bir gün petrol de tükenecektir. Fonun amacı, bu parayı sorumlu bir şekilde kullanmayı, uzun vadeli düşünmeyi ve böylece Norveç ekonomisinin geleceğini korumayı sağlamaktır.

2. Fon nasıl büyüdü?

Petrol ve gaz üretiminden elde edilen gelirler fona aktarılsa da, bu mevduat fonun değerinin yarısından azını oluşturmaktadır. Çoğu, hisse senetlerine, sabit getirili varlıklara, gayrimenkul ve yenilenebilir enerji altyapısına yatırım yaparak kazanılmıştır.

Fon şu anda dünyanın en büyük fonlarından biri ve dünyanın borsada işlem gören şirketlerindeki tüm hisselerin neredeyse yüzde 1,5’ine sahiptir. Bu, dünya çapında (worldwide) yaklaşık 9.000 şirkette, her yıl karlarından küçük bir pay alma hakkı veren holdinglere sahip olunduğu anlamına gelir. Ayrıca fon, dünyanın önde gelen bazı şehirlerinde kira geliri sağlayan yüzlerce binaya sahiptir. Fon ayrıca ülkelere ve şirketlere verilen kredilerden istikrarlı bir gelir akışı elde eder. Yatırımlarını geniş bir alana yayarak fonun para kaybetme riski azaltılmaktadır.

3. Fonun birikimleri nasıl harcanır?

Norveç hükümeti her yıl fonun yalnızca küçük bir bölümünü harcayabilir, ancak bu yine de devlet bütçesinin (government budget) neredeyse yüzde 20’sine tekabül etmektedir. Fonun nasıl yönetilmesi gerektiği konusunda geniş bir siyasi fikir birliği (broad political consensus) vardır. Bugün ne kadar az harcanırsa, gelecekte gerilemeler ve krizlerle başa çıkmak için o kadar iyi durumda olunur. Bu itibarla, bütçe fazlaları (budget surpluses) fona aktarılır, bütçe açıkları (deficits) fondan karşılanır. Başka bir deyişle, yetkililer zor zamanlarda daha çok, iyi zamanlarda daha az harcama yapabilirler. Fon gelecekte de olabildiğince çok insana fayda sağlamak için, politikacılar bir mali kural (fiscal rule) üzerinde anlaştılar. Bu da fonda beklenen getiriden fazlasını harcamayı sağladı. Ortalama olarak, hükümet, yılda yüzde 3 civarında olduğu tahmin edilen fona yalnızca reel getirisinin eşdeğerini harcamak durumundadır. Bu şekilde, petrol gelirleri (oil revenue) ancak kademeli olarak ekonomiye aktarılır. Aynı zamanda, fonun sermayesi değil, sadece fonun getirisi harcanır.

Fonun rolü, milli servetin mümkün olduğu kadar uzun sürmesini sağlamaktır. Yatırımlarının son derece uzun vadeli bir perspektifi vardır ve kısa vadede büyük değer dalgalanmaları (big swings in value) ile başa çıkabilmesini sağlar. Norveç halkı adına fonun yöneticisi olarak hedef, fonun büyümesi ve bunun kalıcı olması (fund grows and endures) için yalnızca orta düzeyde bir riskle mümkün olan en yüksek getiriyi elde etmektir.

4. Fonun sürdürülebilir yatırımları (sustainable investments)

Şirketlerin faaliyetlerinin çevredeki topluluklar ve çevre üzerinde büyük etkisi vardır ve toplumun şirketlerin nasıl davranması gerektiği konusunda her zamankinden daha büyük beklentileri vardır. Zamanla, bu onların karlılığını ve fonun getirisini etkileyebilir. Fon, 74 ülkede yaklaşık 9.000 şirkette uzun vadeli bir yatırımcı olarak, yatırımcıların karlılık taleplerinin toplumun şirketlerden daha geniş beklentileriyle uyumlu hale getirilmesiyle ilgilenir. Çevresel ve sosyal konuları (environmental and social issues) dikkate alır, yatırım yaptığı şirketlerin net beklentilerini yayınlar.

Norveç Parlamentosu ve Maliye Bakanlığı, fonun yönetimine ilişkin kurallar belirlemiş ve fonun yönetimine ilişkin sorumluluğu Norges Bank’a devretmiştir. Maliye Bakanlığı, şirketlerin etik değerlendirmelerini yapmak üzere bağımsız bir Etik Kurulu (Council on Ethics) da kurmuştur. Etik Konseyi, tavsiyelerini Norges Bank’ın İcra Kurulu’na (Executive Board) gönderir, o da daha sonra dışlama, gözlem veya aktif sahiplik hakkında nihai kararı verir. Fonun kendisi de diğer şirketlere ve bir bütün olarak topluma önemli maliyetler getiren ve bu nedenle uzun vadeli sürdürülebilir kabul edilmeyen şirketlerden ayrılmaya karar verebilir.

5. Fonun yönetim modeli

Fonun yönetişim modeli, açık bir görev dağılımı ve kontrol ve denetim için etkili sistemler üzerine kuruludur.

5.1. Stortinget (Norveç parlamentosu)

Devlet Emekli Sandığı Kanununda, fonun resmi çerçevesi belirlenmiştir:

– < www.stortinget.no >

– Devlet Emekli Sandığı Yasası (Government Pension Fund Act)

5.2. Maliye Bakanlığı

Fonun yönetiminden genel sorumluluğa sahip olup, fonun yönetimi için yönergeler yayınlamıştır.

– Maliye Bakanlığı (< www.government.no >)

– Yönetim yetkisi (management mandate)

– Şirketlerin gözlemlenmesi ve hariç tutulmasına (observation and exclusion of companies) ilişkin esaslar

5.3. Norges Bankası Yönetim Kurulu

Fonun yönetimi Norges Bank’a verilmiş ve Yönetim Kurulu fonun operasyonel yönetimini Norges Bank Yatırım Yönetimine devretmiştir. Fonun yönetimi için ek yönetim belgeler de düzenlenmiştir:

– Norges Bank yönetim kurulu (< www.norges-bank.no >)

– Yönetim Kurulu ilkeleri (principles)

– Yatırım yetkisi (investment mandate)

– CEO görev tanımı (CEO job description)

– Finansal araçların, piyasaların ve tahvil ihraççılarının onaylanması (approval of financial instruments, markets and bond issuers)

5.4. Norges Bank Yatırım Yönetimi CEO’su

Yönetim Kurulunca tanımlanan gerekliliklerin uygulanmasından genel sorumluluğa sahiptir. CEO, Norges Bank Yatırım Yönetiminin lider grubuna politikaları belirler ve yetkileri ve iş tanımlarını delege eder:

– Norges Bank Yatırım Yönetimi CEO’su

– Politikalar (policies)

6. Fonda sorumlu yatırım anlayışının esasları

6.1. Sürdürülebilir uzun vadeli büyüme (sustainable long-term growth)

Sorumlu yatırım motivasyonu, orta düzeyde riskle mümkün olan en yüksek getiriyi elde etmektir. Şirketlerin faaliyetleri (companies’ activities), toplum ve çevrelerindeki çevre üzerinde önemli bir etkiye sahiptir. Zamanla, bu onların karlılığını ve dolayısıyla fonun getirisini etkileyebilir. Bu nedenle hem yönetişim hem de sürdürülebilirlik konuları dikkate alınır ve portföydeki şirketlerin net beklentileri yayınlanır.

i) Kuruluş ilkeleri (establish principles)

Standartlar, pazarlar arasında ortak bir zemin oluşturur ve tüm şirketler için çıtayı yükseltir. Uluslararası standartların geliştirilmesine katılır ve yatırım yapılan şirketlerin bunlara uymasını bekler.

ii) Sahiplik (exercise ownership)

Fon, dünya çapında 9.000’den fazla şirkette küçük bir hisseye sahiptir. Bu şirketlerde uzun vadeli değer yaratmak amacıyla bir mal sahibi olarak haklarını kullanır ve yükümlülüklerini yerine getirir.

iii) Sürdürülebilir yatırım

Çevresel, sosyal ve yönetişim sorunları, yatırım yapılan şirketlerin değerini etkileyebilir. Fonun değerini etkileyebilecek riskleri ve fırsatları belirlemek, ölçmek ve yönetmek için çalışılır.

6.2. Yatırım yapılan şirketlerden beklentiler

Portföydeki şirketlerin kurumsal yönetişimlerindeki küresel zorlukları ele almaları konusunda net beklentiler yayınlanır. Bu beklentiler, Birleşmiş Milletler Sürdürülebilir Kalkınma Hedefleri ile büyük ölçüde örtüşmektedir.

• Çocuk hakları (children’s rights): Çocuklar gelecekteki refahın anahtarıdır, aynı zamanda toplumun en savunmasız üyeleridir. Gelecek nesiller için bir fon, çocukların sömürülmesini kabul edemez.
• İklim değişikliği (climate change): İklim değişikliği zaman içinde şirket kazançlarını ve portföy getirilerini etkileyebilir. Aynı zamanda iş fırsatları da getirebilir.
• Su yönetimi (water management): Şirketlerin su risklerini ve muslukla ilgili fırsatları nasıl yönettiği, bir hissedar olarak uzun vadeli getiriyi etkileyebilir.
• İnsan hakları (human rights): İnsan haklarına saygı, iyi iş uygulamalarının ve risk yönetiminin doğal bir parçasıdır.
• Vergi ve saydamlık (tax and transparency): Karmaşık ve anlaşılmaz mülkiyet ve organizasyon yapıları şeffaflığı engeller ve yatırımcıların finansal analizini baltalayabilir.
• Yolsuzlukla mücadele (Anti-corruption): Bir finansal yatırımcı olarak, şirketlerin net yönergelere sahip olmaları ve yolsuzlukla mücadele için etkili adımlar atmaları beklenir.
• Okyanus sürdürülebilirliği (Ocean sustainability): Bazı ekonomik faaliyetlerin okyanuslar üzerinde olumsuz bir etkisi vardır. Uzun vadede bu, şirketlerin karlılığını azaltır, aynı zamanda iş fırsatları da yaratabilir.
• Biyoçeşitlilik ve ekosistemler (biodiversity and ecosystems): Doğal ekosistemlerde ve onları destekleyen biyolojik çeşitlilikte meydana gelen değişiklikler, portföydeki şirketler için ticari riskler oluşturur.

6.3. Şirketlerde genel kurul oylamalarına (voting) katılım

Oy (kullanma), fonun değerini korumak için önemli bir araçtır. Yatırım yapılan şirketlerin tüm genel kurullarında (all general meetings of the companie) soy kullanma amaçtır. Fon, büyük, uzun vadeli bir yatırımcı olarak, bireysel şirketlerin yönetim kurulu ve yönetimi ile düzenli olarak doğrudan temas halindedir. 2020 yılında oy verilen genel kurul sayısı 11.871; şirket toplantısı sayısı ise 2.877’dir.

7. Fonun pazar değeri (market value) ve varlık dağılımı/tahsisi (asset allocation)

Yatırım getirileri (investment returns), sermaye girişleri (capital inflows) ve döviz kurları (exchange rates) fonun piyasa değerini (fund’s market value) etkiler. Fonun mevcut piyasa değeri (current market value) 11.780 milyar NOK^[2] olup, 2021’in ilk yarısının sonunda fonun piyasa değeri 11.673 milyar krondu. Fonun değerinin yarısından fazlası yatırımların geri dönüşüdür (return on the investments) ve bu toplam 7.417 milyar krona ulaşmıştır.

2021 yılının ilk yarısında fon, hisse senetlerine (equities) yüzde 72,4, sabit getirili (fixed income) yüzde 25,1, liste dışı^[3] gayrimenkullere (unlisted real estate) yüzde 2,4 ve liste dışı yenilenebilir enerji altyapısına (unlisted renewable energy infrastructure) yüzde 0,1 oranında yatırım yaptı. 2021’in ilk yarısının sonunda fonun öz sermaye yatırımlarının (equity investments) piyasa değeri 8.452 milyar kron, sabit getirili yatırımların (fixed-income markets) değeri ise 2.925 milyar krondu. Liste dışı gayrimenkul yatırımlarının piyasa değeri 281 milyar kron, liste dışı yenilenebilir enerji altyapı yatırımları ise 14 milyar kron oldu.

Öz sermaye yatırımları, dünya çapında 9.000’den fazla şirketin sahiplik hisselerinden oluşmaktadır. Ortalama olarak, fon, borsada işlem gören tüm şirketlerin yüzde 1,4’üne sahiptir. Sabit getirili yatırımlar, devletler ve ilgili kuruluşlarca ihraç edilen tahviller ve şirketlerce ihraç edilen menkul kıymetlerdir (securities issued by companies). Fonun yüzde 30’una kadar sabit getirili yatırım yapılabilir.

Fonun halihazırdaki toplam piyasa değeri 10.913.768.061.832 NOK olup, yatırım yapılan ülke sayısı 72, toplam yatırım adedi 11.235’dir.

Kutu Bilgi: Norveç Varlık Fonunun Tarihsel Seyri 1960: Norveç petrol fonu fikri, başbakan Einar Gerhardsen olarak tasarlandı ve Norveç kıta sahanlığı üzerinde egemenlik talep etti. Bu, güçlü hükümet kontrolü sağlayan sorumlu ve uzun vadeli yönetim için parlamento yönergelerine dayanan, petrol kaynakları yönetimine Norveç yaklaşımının temellerini atmış oldu. Kaynakları ve deneyimi olan uluslararası petrol şirketleri, petrol aramak için lisanslar aldı, ancak bunlar Norveç devleti kontrol altında kaldı. 1966: Petrol arayışı başladı ve dört yıl içinde 37 kuyu açıldı. 1967: Norveç’in ilk petrol sahası Ekofisk, Kuzey Denizi’nde keşfedildi ve üretim 1971 yılında başladı. 1969 Noel Arifesinden bir gün önce petrol bulunduğu duyuruldu. Bir sürü yağ! Ekofisk, denizde şimdiye kadar bulunan en büyük petrol sahası olup, böylece Norveç petrol macerası başlamış oldu. 1974: Maliye Bakanlığı, ülkenin petrol zenginliğinin nasıl kullanılması gerektiğini tartışan “Norveç toplumunda petrol faaliyetinin rolü” başlıklı meclis raporunu sundu. 1983: Eski Norges Bank yöneticisi Hermod SkÃ¥nland’ın başkanlık ettiği Tempo Komitesi, hükümetin mevcut geçici petrol gelirini depolayabileceği ve yalnızca gerçek getiriyi harcayabileceği bir fon oluşturulmasını öneren bir rapor (NOU 1983:27) sundu. 1990: Norveç Parlamentosu, Devlet Petrol Fonu’nu kurmak için bir yasa çıkardı. Plan, hükümetin petrol gelirlerinden fona düzenli olarak sermaye aktarmak olup; fonun amacı, hükümetin uzun vadeli petrol geliri yönetimini desteklemektir. Fon, petrol fiyatlarının düşmesi veya anakara ekonomisinin daralması durumunda hükümete maliye politikasında manevra alanı sağlamak için kuruldu. Aynı zamanda, yaşlanan bir nüfusun mali zorluklarını ve petrol gelirlerinde beklenen düşüşü yönetmek için bir araç olarak kullanılacaktı. Fon, uzun vadeli, ancak gerektiğinde geri çekilmeyi mümkün kılacak şekilde yatırım yapmak üzere tasarlandı. 1996: Fon, ilk sermaye transferini Maliye Bakanlığı’ndan aldı. Bu, Norveç merkez bankasının döviz rezervleriyle aynı şekilde yatırıldı ve bu, tüm varlıkların Norveç dışında yatırılmasını gerektirdi. 1997: Fon tamamen devlet tahvillerine yatırılır. Bakanlık fonun yüzde 40’ını hisse senetlerine yatırmaya karar veriyor. 1998: Norges Bank Yatırım Yönetimi, fonu Maliye Bakanlığı adına yönetmek üzere 1 Ocak’ta kuruldu. Norges Bank Investment Management, 1998 yılının ilk yarısında fonun tahvil portföyünün yaklaşık yüzde 40’ını hisse senedine dönüştürmüştür. 2000: Fonun gösterge hisse senedi endeksine beş gelişmekte olan piyasa eklendi. 2002: Kurumsal ve menkul kıymetleştirilmiş tahviller, fonun gösterge sabit gelir endeksine eklendi. 2004: Fon için etik kurallar oluşturuldu. 2006: Devlet Petrol Fonu, adını Devlet Emeklilik Fonu Global olarak değiştirdi. 2007: Maliye Bakanlığı, fonun öz sermaye yatırımlarındaki payını yüzde 40’tan yüzde 60’a çıkarmaya ve ayrıca, kıyaslama portföyüne küçük ölçekli şirketleri eklemeye karar verir. Artan özsermaye payı hemen uygulanır. 2008: Maliye Bakanlığı, toplam aktiflerin en fazla yüzde 5’i oranında gayrimenkulü fonun yatırım evrenine dahil eder. Tüm yükselen piyasalar, hisse senetleri için referans endeksine dahil edilir. Uluslararası mali kriz, fon için yüzde -23,3’lük bir negatif getiriye yol açar. 2009: Fonun etik yönergeleri değerlendirilir ve 2010’dan itibaren yürürlüğe girmesiyle yeni önlemler başlatılır. Haziran ayında özkaynak yatırımlarının payı yüzde 60’a ulaşır ve Fon, yüzde 25,6’lık rekor bir getiri açıklar. 2010: Sabit gelirli varlıklarda karşılık gelen bir azalma yoluyla gayrimenkule fonun yüzde 5’ine kadar yatırım yapma yetkisi getirilir. 2011: Fon, ilk gayrimenkul yatırımını yapar. Fonların ilk gayrimenkul yatırımı, The Crown Estate’in Londra’daki Regent Street mülklerinin yüzde 25’lik hissesiydi. Regent Street, Apple, Burberry, Banana Republic ve Hamleys gibi perakendecilerin bulunduğu Londra’nın en işlek alışveriş caddelerinden biridir. 39 bloğa yayılmış 113 binadan oluşan Regent Street portföyündeki mülkler Birleşik Krallık adına The Crown Estate’e aittir. 2012: Maliye Bakanlığı, Avrupa holdinglerinin payını kademeli olarak fonun yüzde 40’ına düşürmeyi ve gelişmekte olan piyasalardaki yatırımları yüzde 10’a çıkarmayı planladığını duyurdu. 2013: Yıllık getiri, fon tarihinin şimdiye kadarki en iyi ikinci getirisi ve piyasa değeri 1,2 trilyon krondan fazla artar ve Fon, ilk gayrimenkul yatırımlarını Amerika Birleşik Devletleri’nde (ABD) yapar. 2015: Bu yıldan itibaren Etik Kurulu, tavsiyelerini Maliye Bakanlığı yerine doğrudan Norges Bank’a gönderir. Norges Bank’ın yönetim kurulu artık şirketlerin gözlemlenmesine ve ihraç edilmesine karar verir. 2017: Yeni bir yönetim modeli tanıtılır. 2017’den itibaren Norges Bank, kote olmayan gayrimenkul portföyünün yatırım portföyünün yüzde 7’’sine kadar oluşturabileceği yetki kısıtlaması dahilinde gayrimenkul tahsisine karar verir. Fon değeri ilk kez 1 trilyon $’a ulaşır. Dünyanın önde gelen para birimlerinin ABD doları karşısında güçlenmesi, güçlü hisse senedi piyasalarıyla birleştiğinde, bu fonun ABD doları değerini hızla artırmıştır. 2019: Fonun değeri 25 Ekim’de 10.000 milyar krona ulaşır. Piyasa değerinin yaklaşık yarısı fonun yatırımlarının getirisidir. Fon, 3.300 milyar kronun biraz üzerinde bir giriş alır. Piyasa değerinin geri kalanı Norveç kronundaki dalgalanmalardır. 2019’un ilk çeyreği, 738 milyar kron ile şimdiye kadar kron cinsinden ölçülen fonun en iyi üç aylık getirisi durumundadır. 2021: Nisan ayında, fonun listelenmemiş yenilenebilir enerji altyapısına yaptığı ilk yatırımı duyurur ve Hollanda’da bulunan Borssele 1&2 rüzgar çiftliğinin yüzde 50’sini satın almak için anlaşma imzalanır.

* Bu derleme yazıda yer alan görüşler yazarına ait olup çalıştığı kurumu bağlamaz, yazarın çalıştığı kurum veya göreviyle ilişki kurulmak suretiyle kullanılamaz. Derleme yazıdaki tüm hatalar, kusurlar, noksanlıklar ve eksiklikler yazarına aittir.

[1] Norveç Varlık Fonu (Norway’s oil fund/the Government Pension Fund Global) hakkında lütfen bkz. < https://www.nbim.no/ > erişim tarihi 11 Şubat 2022 [Varlık fonu/ülke fonu, ülkelerin resmi rezervleri dışında yer alan birikimlerini ifade eder. Varlık fonları konusunda lütfen bkz. Sevinç AKBULAK ve Yavuz AKBULAK, Ulusal Varlık Fonları (2008), Marmara Üniversitesi, İ.İ.B.F. Dergisi, XXV-2(237-262), < https://dergipark.org.tr/tr/download/article-file/3622 > erişim tarihi 11 Şubat 2022]

[2] NOK: Norveç kronu

[3] Bu ibare, bir “borsa kote olmayan veya borsada işlem görmeyen” manasındadır.