“En basit şey insanın kendisini aldatmasıdır. Çünkü her istediğini gerçek sanır.”
Demostenes (MÖ 384-322)
Kurumsal yatırımcılar, büyük halka açık şirketlerdeki tüm oy haklarının önemli bir bölümünü kontrol ediyor. Bazı kurumsal yatırımcılar, yönetime dair geleneksel saygının aksine, sera gazı (GHG) emisyonlarının azaltılması için portföy şirketlerinde lobi yapmaya başladılar çünkü geniş ölçüde çeşitlendirilmiş portföyler bile iklim değişikliği ile bağlantılı sistemik risklere karşı savunmasızdır. Teoride, bu mantık, çeşitlendirilmiş yatırımcıların ve genel olarak toplumun çıkarlarını aynı hizaya getirebilir ve bu da refahı artıran iklim eylemi ile sonuçlanabilir. Bununla birlikte, portföy düzeyinde sera gazı azaltma hedefi ile şirket düzeyinde değer maksimizasyonu hedefi arasındaki uçurum nedeniyle, kurumsal yatırımcıların iklim eylemleri, çeşitli düzeylerde çatışan güvene dayalı görevleri tetiklemek zorundadır. Yakın tarihli bir makalede[1], iklim dostu politikalar için lobi yapmak amacıyla hissedar olarak konumlarını kullanan kurumsal yatırımcıların, özellikle de “Üç Büyük” olarak adlandırılan en büyük varlık yöneticilerinin potansiyeli ve sınırları araştırılmıştır.
Bu canlandırıcı fikrin kökleri oldukça distopik bir senaryoya dayanıyor: Ya büyük halka açık şirketlerdeki tüm oy haklarının önemli bir kısmı sadece bir avuç aktör tarafından kontrol ediliyorsa? Varlık yöneticilerinin ve endeks fonlarının çok hızlı (meteoric) yükselişi göz önüne alındığında, bu soru bir ‘eğer’ senaryosundan ziyade içinde yaşadığımız dünyayı ele almaktadır. Yakın tarihli deneye dayalı bir araştırma, Büyük Üçlü’nün (Big Three; BlackRock, Vanguard, and State Street[2]) artık S&P500 şirketlerinde %21,5’lik bir medyan hisseye ve yıllık genel kurul toplantılarında kullanılan toplam oyların medyan %27,6’sına sahip olduğunu göstermekte ve bu rakamların istikrarlı bir şekilde artması beklenmektedir. Sonuç olarak, birçok gözlemci, Üç Büyük’ü, portföy şirketleri arasında açık rekabeti veya kendi içinde geçerli kurumsal yönetimi tehlikeye atan kötü adamlar olarak görmektedir. “Üçlü Devlerin Hayaleti” veya “On İkiler Sorunu” gibi etiketler, sermaye, hisse sahipliği ve oy haklarının eşi benzeri görülmemiş bir şekilde yoğunlaşmasının neden olduğu rahatsızlığı özetlemektedir.
Bununla birlikte, Büyük Üçlü, insanlığın en acil sorunlarının üstesinden gelmede bir role de sahiptirler. Bu görüş, geniş ölçüde çeşitlendirilmiş portföylere sahip hissedarların yalnızca ekonomiye yönelik sistemik risklere karşı savunmasız olduğu fikrine dayanmaktadır. Böyle bir riskin en göze çarpan örneği ise, elbette, antropojenik iklim değişikliğidir. Sonuç olarak, Üç Büyükler gibi güçlü yatırımcılar, sera gazı (GHG) emisyonlarının azaltılması için portföy şirketlerinde lobi yapmak için rasyonel bir teşvike sahiptirler.
Bu model, geleneksel hissedar çıkarları paradigmasından sapmaktadır. Bireysel hissedarlar olarak Üç Büyük, her portföy şirketinin değerini maksimize etmesini isterdi. Ancak, bu firmaların birkaçından fazlası için karbondan arındırma, iş modellerini aşamalı olarak kaldırmaya benzer. O halde hissedarlar neden ‘kendi’ şirketlerini kendilerine zarar vermeyi tercih etsinler? Geniş yatırım yapan veya ‘yatay’ hissedarlar, bireysel portföy firmalarının değil, portföylerinin uzun vadeli değerini maksimize etmeye çalıştıkları portföy önceliği kavramına girer. Neticede, portföy pahasına dışsallıklar yaratacak şirketlerin bazı değerlerini seve seve feda edeceklerdir.
Gerçekten de, Büyük Üçlü sürdürülebilirliği vurguluyor ve zaman zaman yüksek profilli vekalet kavgalarında iklim eylemcisi hissedarlarının yanında yer almışlardır. Dolayısıyla, hükümetlerin teslim edemediği yerlerde düzenleyiciler olarak hareket eden büyük varlık yöneticilerine mi tanık olunuyor?
Yukarıda taslağı çizilen yapı, ne kadar makul olursa olsun, sadece bir başlangıç noktasıdır. Makaledeki analizler, yakın zamanda yapılan diğer araştırmalarla uyumlu olarak, hem ekonomik hem de yasal nitelikte bazı önemli sınırlamalara işaret ediyor ve bu, portföy önceliğinin büyük kurumsal hissedarlar tarafından etkili iklim eylemine dönüşeceği hipotezine şüphe düşürüyor.
Birincisi, Üç Büyük’ün etki alanları sınırlıdır. Portföyleri özel ve devlete ait şirketleri içermezken, hakim hissedarları olan şirketleri içermektedir. Bu kör noktalar, dünyanın en üretken GHG yayıcılarından birçoğunu kapsar ve bir şirketi özel olarak alma seçeneği, gayretli iklim görevlilerinden kaçmak için bir güvenlik supabı işlevi görebilir. Varlık yöneticileri portföy şirketlerini kapsamlı karbonsuzlaştırma önlemlerini uygulamaya ikna etseler bile, sonuçlar hayal kırıklığı yaratabilir. Karbon salan ürünler için kayda değer bir pazar olduğunu varsayılışa, bu neredeyse kesinlikle sera gazı yoğun varlıkların daha az titiz üçüncü taraflara satılmasını içerecektir. Aslında, bu kalıp pratikte zaten gözlemlenebilir. Bu tür işlemler, gezegen için sıfır toplamlı bir oyundur.
İkincisi, ekonomik portföy önceliği kavramı yasal bir boşlukta var olamaz. Firmaları kendi ve çeşitlendirilmemiş hissedarların ekonomik çıkarlarına karşı hareket etmeye zorlamanın temel fikri, güvene dayalı görevlerle çarpışmak zorundadır. Bu nedenle, bir portföy şirketi yönetiminin, şirket dışındaki belirli hissedarlar için değer yaratmak amacıyla dışsallıkları içselleştirme tercihi, her ne kadar gerekli geçiş retoriğinde gizlenmesi oldukça kolay olsa da, mütevelli görevlerinin ihlali anlamına gelir.
Varlık yöneticileri, en azından prensipte, diğer hissedarlara benzer görevler borçlu değildir. Bununla birlikte, yatırım fonlarında daha fazla karbon ağırlıklı ürünlerde yatırımcıları dezavantajlı hale getiren stratejiler benimserken, bazı müşterilerine karşı güvene dayalı görevlerinin sınırlarını aşacaklardır. Bu çelişki, fona özel oylama politikaları benimsenerek çözülebilirken, bu, işlem maliyetlerini artıracak ve uygulamada bölünmüş oylama neredeyse hiç gerçekleşmez.
Son olarak, emeklilik fonları gibi diğer kurumsal yatırımcılar, çevresel hususlara öncelik vermek için resmi bir yetkiye sahip olmadıklarından, iklim eylemini mütevelli görevleri ile bağdaştırabilmelidir. ESG’den ilham alan diğer önlemler gibi, bu tür kararlar, riske göre düzeltilmiş getirileri iyileştirmeyi amaçlıyorsa kabul edilebilir. Mütevelli heyetleri bu davayı açabilseler de, ticari yargı kuralına benzer bir güvenli liman ayrıcalığından yararlanamadıkları için biraz sallantılı bir zeminde çalışırlar.
Büyük yatırımcıların finansal çıkarları ile insanlığın acil sürdürülebilirlik ihtiyacının aslında birleştiği büyüleyici bir gözlem olmaya devam etmektedir. Bununla birlikte, yasal ve ekonomik kısıtlamalar göz önüne alındığında, Üç Büyük bile, bireysel-firma düzeyinde faaliyet gösteren piyasa güçlerini pek alt edemez. Kurumsal hissedarların iklim eylemi, başlı başına boş bir hayal olmasa da, kapsamlı etkiler elde etmesi pek olası değildir. En önemlisi, anlamlı bir değişim gerçekleştirmek için çok daha iyi konumlanmış devlet aktörleri üzerindeki baskıyı hafifleten yanlış bir iyimserlik duygusu yaratmamalıdır.
* Bu derlemede yer alan görüşler Makale Yazarına ait olup derleyenin çalıştığı kurumu bağlamaz, derleyenin çalıştığı kurum veya göreviyle ilişki kurulmak suretiyle kullanılamaz. Derlemedeki tüm hatalar, kusurlar, noksanlıklar ve eksiklikler derleyene aittir.
[1] Makalenin (toplam ‘26’ sayfadır), Markus Lieberknecht (Heidelberg University), Institutional Investors as Climate Activists: Curb Your Enthusiasm, SSRN, 7 Sep 2022, < https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=4198042 > erişim tarihi 11 Kasım 2022; Markus Lieberknecht, Institutional Investors as Climate Activists””Curb Your Enthusiasm, Oxford Business Law Blog, 11 November 2022, < https://blogs.law.ox.ac.uk/blog-post/2022/11/institutional-investors-climate-activists-curb-your-enthusiasm > erişim tarihi 11 Kasım 2022
[2] < https://blogs.law.ox.ac.uk/business-law-blog/blog/2022/02/looking-big-three-investment-advisers-through-lens-agency#:~:text=This%20potential%20is%20the%20result,owned%20by%20index%20fund%20investors. >
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.