1. Giriş
Nitelikli Fikri Tapu (non-fungible token; NFT), blok zinciri teknolojisine dayalı yeni bir kriptografik varlık türü olarak öne çıkarak akademi ve uygulayıcıların ilgisini çekmiştir. Esas olarak bir değişim aracı olarak hizmet veren kripto para birimlerinin aksine, NFT’ler, örneğin resimler, videolar ve şarkılar gibi dijital herhangi bir şey olabilen, blok zinciri tarafından kaydedilen dijital varlıklardır. NFT piyasası, 2020 yılına göre toplam işlem hacminin %21.350, ortalama fiyatın %1.542 ve pazar büyüklüğünün %4.440 arttığı 2021 yılında zirveye ulaşmıştır. Ancak piyasa, 2022 yılının üçüncü çeyreğinde ortalama fiyatta %76, işlem gören dolar hacminde ise %77 oranında büyük bir düşüş yaşamıştır. NFT piyasasındaki patlama-çöküş döngüsü, birçok yönden tarihsel finansal balonlara benzer; örneğin Lale Balonu, Güney Denizi balonu ve son zamanlarda nokta baloncuklar. Öncü olarak Dowling (2021a), Decentraland’da hızla büyüyen bir NFT türü olan LAND’i fiyatlandırmanın verimsiz olduğunu düşünüyor. NFT’ler önemsiz nakit akışı oluşturduğundan, NFT’lerin yükselen fiyatları bazen spekülatif balonlar olarak kabul edilir. Bu anlamda bazıları, NFT piyasasındaki katılımcıların esas olarak aşırı değerli dijital varlıkları satın alarak ve ardından bu varlıkları bir sonraki “daha büyük aptallar” (greater fools) grubuna yeniden satarak kar elde ettiğini iddia ediyor [kripto para piyasasındaki “büyük aptallar teorisi” (greater fool theory) örneği]. Fiyatlardaki artış, daha fazla insanı varlık satın almaya teşvik eder ve medyada daha fazla yer kaplar ve karşılığında daha fazla insanın satın almasına neden olarak önceki nesil oyuncular için önemli karlar yaratır. Bu strateji, yeterince yeni gelen aptalların varlıkları daha da yüksek fiyatlarla devralmaya istekli olması durumunda işe yarar. Ancak insanlar varlık fiyatındaki yükseliş eğiliminin sürdürülebilirliğini sorgulamaya başladıklarında, fiyat çok düşmeden önce herkesin mümkün olan en kısa sürede piyasadan kaçmaya çalışarak piyasada feci bir düşüş yaratması durumunda momentum ters yöne dönebilir. NFT’nin iniş çıkışları piyasa balonlarına bağlanabilir mi? Yatırımcıların sürü zihniyetinin bu fiyat döngüsünde bir rolü var mıdır? Bu araştırma, NFT piyasasında hayvan sürüsü ile ilgili ilk deneysel kanıt setini sunmaktadır.
Sürü (herding), tahminlerin çoğuna katılmasalar bile, bireylerin kendi inançlarını bastırmaları ve yatırım kararlarını yalnızca piyasanın kolektif eylemlerine dayandırmaları olarak tanımlanır. Sürüyle, piyasa katılımcılarının özel bilgileri piyasa fiyatları tarafından yansıtılamaz, bu da fiyatın temel rasyonel değerden sapmasına yol açar. Yatırımcıların inançları ve kararları arasındaki yüksek korelasyon, varlık fiyatlarındaki oynaklığı büyütür. Sürü (ya da güdülme ya da bir araya toplanma; herding), NFT piyasasındaki aşırı getiri ve istikrarsızlık için potansiyel bir açıklamayı ifade eder.
Bazı literatür, sürünün ortaya çıkması için gerekli koşulların, standart değerleme yöntemine göre NFT’nin sıfır temel değerine aykırı görünen yatırımcılar arasındaki belirsiz temel değer ve çeşitli özel bilgileri içerdiğini iddia etse de, son çalışmalar, tartışmayı NFT vakasına kadar genişletmeyi başarmaktadır. Bir etmen başkaları tarafından benzer eylemlerde bulunarak ek fayda elde ederse (ödeme dışsallığı; payments externality), o zaman sürü hadisesi de ortaya çıkabilir. Kripto para biriminde olduğu gibi, NFT’ler ne kadar yaygın kullanılırsa, NFT sahipleri o kadar çok NFT topluluğundan faydalanacaktır (ağ etkisi; network effects) ki, böylece pozitif bir ödeme dışsallığı yaratır. Bu yazıda, sürü hadisesinin NFT piyasasında var olup olmadığının araştırılması ve dinamikleri ile NFT alt pazarlarındaki olası yayılmanın keşfedilmesi öneriliyor.
Çalışma, esas olarak NFT’nin fiyatlandırma etkinliğine odaklanan önceki çalışmalardan farklı olarak, NFT piyasasında yatırımcıların sürüsünü inceleyen ilk çalışma olarak, NFT ve sürü ile ilgili gelişen literatüre katkıda bulunuyor. Bireysel yatırımcıların tarihsel işlemlerini gösteren verilerle, yatırımcıların alım satım deneyiminin sürü (herding) üzerindeki rolü ilk kez inceleniyor. Bu arada, çalışma NFT fiyatlarındaki patlama ve düşüşün nedenine dair potansiyel bir açıklama da sunuyor.
2. Ana bulgular
Çalışmadaki ampirik kanıtlar, NFT piyasasında hayvan sürüsünün varlığını desteklemektedir. Üç güdülme dalgası söz konusudur: Kasım 2017’den (analiz örneğinin başlangıcı) Ekim 2018’e, Aralık 2019’dan Şubat 2020’ye ve Ağustos 2020’den Nisan 2021’e (analiz örneğinin sonu). Opensea, Cryptokitties ve Godsunchained gibi birkaç eski alt pazarın piyasaya sürülmesi ve 2017 yılının sonunda önde gelen NFT CryptoPunks koleksiyonunun piyasaya sürülmesi ilk döneme denk geliyor. İkinci dönem, diğer iki alt pazar olan Atomic ve Decentraland’ın lanse edildiği döneme yakınken, son dönem ise 2020 yılının ikinci yarısında medyanın NFT’lere yoğun bir şekilde yer verdiği dönemdir. NFT piyasası Temmuz 2020’den itibaren çoğalmaya başlamış; bu üç dönem boyunca, günlük piyasa getirisi normalden daha yüksek ve dalgalı hale gelmiştir.
3. Sürü oluşumu ile yeni gelenlerin ve yatırımcıların ilgisi
Oh ve arkadaşları (2022), NFT piyasasında deneyimli yatırımcıların, muhtemelen deneyimsiz yatırımcıların NFT’yi deneyimli yatırımcılardan daha yüksek bir ortalama fiyatla satın almaları nedeniyle, yatırım yaptıkları her bir Ethereum (ETH) birimi için deneyimsiz olanlardan daha yüksek getiri elde ettiğini not ederler. Yeni gelenlerin çoğu yalnızca bir kez işlem yapmıştır ve piyasa durumuna aşina değildir. Bu nedenle, piyasa mutabakatını takip etme ve böylece sürü oluşumunu tetikleme olasılıkları daha yüksektir. Bu nedenle, sürünün NFT piyasasına yeni gelenler girdiğinde ortaya çıkma olasılığının daha yüksek olduğunu tahmin ediyoruz. Ampirik kanıtlar, bu varsayımı desteklemekte ve piyasaya daha fazla yeni gelenin katılmasıyla sürünün ortaya çıktığını öne sürmektedir. Fiyatları yükseltirken daha yüksek satın alma maliyetlerine katlanıyorlar.
NFT piyasasındaki talih hikayeleri, ağızdan ağza, haber medyası veya sosyal medya yoluyla halka yayılmış, insanları katılmaya teşvik etmiş ve ardından, Anlatı Ekonomisinin bir örneği olan NFT piyasasının gelişimini teşvik etmiştir. Sürü, yatırımcıların NFT’lerle ilgili iyi/kötü haberlere daha fazla dikkat etmesiyle ortaya çıkar ve model, yeni gelenlerle birlikte, medyanın bunalmış haberciliğinin teşvik ettiği yeni gelenlerin NFT piyasasına katıldığı/ayrıldığı ve fiyatları yukarı/aşağı çektiği ve buna göre sürünün ortaya çıktığı bir hikaye yapılandırır.
4. NFT piyasasında sürü ya da toplanma hadisesi ve kripto para birimlerinin performansı
NFT’ler, Bitcoin’e alternatif varlıklar olarak görülebilse de, NFT satın almak isteyen yatırımcıların öncelikle itibari paralarını Ethereum’a dönüştürmesi gerekir. Bir yatırımcı, NFT satın almak için Bitcoin satmayı ve Ethereum satın almayı seçebilir. Bu nedenle, NFT işlemleri için vazgeçilmez olan Ethereum, NFT piyasasında sürü ortaya çıktığında Bitcoin’den farklı performans gösterebilir. Bu çalışmadaki ampirik sonuçlar, NFT piyasasında sürünün Ethereum getirisi arttıkça ortaya çıkma eğilimindeyken, Bitcoin getirisi arttıkça azalma eğiliminde olduğunu gösteriyor. Bu sonuç, hem NFT’lerde hem de kripto para birimlerinde portföyleri olan yatırımcıları çeşitlendirme bakımından zorlayıcıdır, çünkü çeşitlendirme üzerindeki sürünün zararından kaçınmak için portföylerini buna göre ayarlayabilirler.
5. Alt pazarlar içi ve alt pazarlar arası sürü hadisesi
Yatırımcılar, geleneksel finansal piyasada aynı anda birkaç platformda veya enstrümanda işlem yaparlar. Hisse senedi piyasalarındaki yatırımcılar genellikle küresel piyasa ile ilgili haberleri takip ederler. Örneğin, Chiang & Zheng (2010), Asya, Latin Amerika ve Avrupa’dakiler de dahil olmak üzere tüm büyük piyasalardaki yatırımcıların Amerika Birleşik Devletleri (ABD) piyasasındaki yatırımcıların eylemlerini taklit ettiğini, bu da piyasalar arasında sürü halinde dolaşmanın bir örneğidir. Piyasalar arasında toplanma (herding), bilgi maliyetinden ve yatırımcıların diğer piyasalardaki eylemleriyle ortaya çıkan ücretsiz bilgiden kaynaklanmaktadır. Bu nedenle, farklı NFT alt pazarlarında (OpenSea, Atomic, Cryptokitties, Godsunchained ve Decentraland) gütmenin var olup olmadığı merak ediliyor; bu durumda, bir alt pazardaki yatırımcılar, diğer alt pazarlardaki yatırımcıların yatırım kararını takip edeceklerdir. Beş alt pazarın her birinde sürü hadisesi öne çıksa da, alt pazarlar arasında sürü genel olarak nadiren gerçekleşir. Bu sonuç, Nadini ve diğerleri (2021) ile White ve diğerleri (2022) ile NFT piyasasındaki yatırımcıların sınırlı sayıda token’e odaklanma eğilimindeyken, karşı ticari tarafların da diğer alt pazarlara olan dikkatlerini caydıran küçük kısıtlı gruplar halinde olmasıyla uyumludur.
6. Sonuç
Bu çalışma, NFT piyasasında sürünün varlığını inceleyen ilk çalışmadır ve ampirik kanıtlar, sürünün piyasa geri döndüğünde ve fiyat büyük bir yukarı/aşağı hareket yaşadığında ortaya çıkma olasılığının daha yüksek olduğunu göstermektedir. Ayrıca, örneğin NFT alt pazarlarının lansmanı ve önde gelen NFT koleksiyonunun piyasaya sürülmesi gibi önemli olaylar gerçekleştiğinde sürünün ortaya çıkması daha olasıdır. Makalede, davranışları sürü ile bağıntılı olan etmenler de araştırılmıştır. Yeni gelenler piyasaya adım attıkça, hayvan sürüsü daha olası hale gelir ve sürünün ortaya çıkışı, yatırımcıların medyada yer alan haberlerle yönlendirilen dikkati ile ilişkilidir. Bu nedenle, yeni gelenlerin medyadaki haberlere ilgi duymaları ve ardından NFT piyasasında büyük tutarlarda varlık satın almaları veya satmaları, piyasa durumu hakkında bilgi sahibi olmadıkları için fiyatları yukarı veya aşağı çekmeleri çok muhtemeldir. Ethereum getirileri, NFT piyasalarında sürü ile pozitif olarak ilişkiliyken, Bitcoin getirileri, NFT piyasalarında sürü ile negatif olarak ilişkilidir. Son olarak, farklı alt pazarlardaki yatırımcıların genel olarak diğer alt pazarlar hakkında bilgi edinmedikleri görülüyor.
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.