Giriş
Jeopolitik gerginliklerin arttığı, düzenleyici ortamların değiştiği ve iklim risklerinin yoğunlaştığı bir çağda, kurumsal yatırımcıların rolü hiç bu kadar önemli olmamıştı veya bu kadar tartışmalı olmamıştı. Yalnızca Amerika Birleşik Devletleri’nde (ABD) yönetilen 50 trilyon dolardan fazla varlık varken, kurumsal yatırımcılar sermaye akışlarını, yönetimi ve piyasa istikrarını etkileme gücüne sahipler. Peki, bu güçle birlikte gelen muazzam sorumluluğu ne kadar iyi üstleniyorlar?
Bugün, küresel yatırım ortamı bir dönüm noktasındadır. ABD’de, çevresel, sosyal ve kurumsal yönetişim (environmental, social, and governance-ESG) girişimlerine karşı artan bir politik ve düzenleyici tepki, varlık yöneticilerini iklim eylemlerinde dikkatli davranmaya sevk eden bir “soğutma etkisi” (chilling effect) tetiklemiştir. Bu arada, Avrupa genelinde yatırımcılar, sektör genelinde net sıfır taahhütlerinin elde edilmesi giderek zorlaşırken bile, sıkı sürdürülebilirlik raporlama yükümlülüklerine uymak için artan bir baskı ile karşı karşıyadır.
Yeni bir makalede yeni bir bakış açısı sunulmakta; kurumsal yatırımcıların, müşteriler ve yararlanıcılar adına hareket eden yalnızca finansal aracılar olduğu yönündeki geleneksel görüşe meydan okunmakta ve onların nihai yatırımcılar, yatırım yapılan şirketler ve toplumun tamamı dâhil olmak üzere çok sayıda paydaşa karşı sorumluluklarının altı çizilmektedir.
1. Yönetimdeki eksik: “diğerleri”
Araştırmada kritik bir ayrım ortaya koyulmaktadır:
- Müşteriler/yararlanıcılar (clients/beneficiaries): kurumsal yatırımcıların adına hareket ettiği kişiler.
- “Görünmeyen diğerleri” (the unseen others): eylemlerinin nihai sonuçları olan kişiler.
Bu gruplar her zaman uyumlu değildir. Örneğin, bir varlık yöneticisinin acil görevi müşterileri için finansal getirileri maksimize etmek olabilir, ancak yatırım seçimleri (sürdürülemez iş uygulamalarını desteklemek gibi) hizmet etmeyi amaçladığı insanlara zarar veren uzun vadeli toplumsal sonuçlara sahip olabilir.
Makalede, bu uyumsuzluğu gidermek için yatırımcı yönetiminin dört katmanlı bir çerçevesi önerilmektedir:
- Müşteri yönetimi (client stewardship): Doğrudan müşterilere ve yararlanıcılara karşı emanet ve sözleşmesel yükümlülükleri yerine getirmek.
- Nihai yatırımcı yönetimi (end-investor stewardship): Delege edilmiş yatırım durumlarında bile nihai tasarruf sahiplerinin ve emeklilerin çıkarlarını tanımak ve dâhil etmek.
- Varlık yönetimi (asset stewardship): Yatırım yapılan varlıkların (örneğin, hisselerin tutulduğu şirketler) uzun vadeli sürdürülebilirliğini sağlamak için yatırımları yönetmek.
- Sürdürülebilirlik yönetimi (sustainability stewardship): Yatırım uygulamalarını, salt finansal değerlendirmelerin ötesinde, daha geniş sosyal ve çevresel hedeflerle uyumlu hale getirmek.
Bu ilişkiler, kurumsal yatırımcıların sermaye tahsisi ve ekonomik etki kesişiminde yer aldığı bir fon akışı çerçevesi içinde mevcuttur. Ancak, yönetimin tüm biçimleri katı hukuk tarafından tanınmamaktadır. Müşteri yönetimi, emanet görevleri vasıtasıyla yasal olarak bağlayıcı olsa da, nihai yatırımcı yönetimi, varlık yönetimi ve sürdürülebilirlik yönetimi, öncelikle yönetim kuralları gibi yumuşak hukuk çerçeveleri marifetiyle düzenlenir.
Bu ayrım önemli bir soruyu gündeme getirmektedir: Kurumsal yatırımcılar bu daha geniş sorumluluklarla ne ölçüde ilgilenmeli ve rekabet eden yöneticilik rollerini nasıl idare etmeliler? Bazıları için sürdürülebilirlik hususlarını bütünleştirmek doğal olarak müşterilerinin ve yararlanıcılarının uzun vadeli finansal hedefleriyle uyumludur. Ancak, kurumsal yatırımcıların birincil yükümlülüğü finansal odaklı olmaya devam ettiği için yöneticilik toplumsal faydaları zorunlu olarak yönlendirmez.
2. “Çoğaltma” hadisesi
Aydınlatılmış yöneticiliği ilerletmedeki temel zorluklardan biri, müşterilere yönelik emanet yükümlülüklerinin ötesinde net düzenleyici beklentilerin olmamasıdır. Bu araştırmada, yöneticilik kurallarının ve kurumsal yönetişim çerçevelerinin, kurumsal yatırımcıların finansal performans ile sistemik ve toplumsal riskler arasındaki dengeye nasıl yaklaşabileceklerine dair daha net beklentiler belirleyerek daha geniş yöneticilik sorumluluklarını “çoğaltmada” (crowding in) önemli bir rol oynayabileceği öne sürülmektedir.
Şu anda, Birleşik Krallık 2020 tarihli Yönetim Yasası[1] (Stewardship Code), yönetimi “müşteriler ve yararlanıcılar için uzun vadeli değer yaratmak ve ekonomi, çevre ve toplum için sürdürülebilir faydalar sağlamak amacıyla sermayenin sorumlu bir şekilde tahsisi, yönetimi ve denetimi” olarak tanımlamaktadır. Ancak, bu geniş tanım yatırım zinciri boyunca farklı yorumlara ve tutarsız uygulamalara yol açmıştır. Bazıları bunu finansal değerin önceliğini pekiştirmek olarak görürken, diğerleri bunu uzun vadeli finansal getiriler elde etmek için bir araç olmaktan ziyade çevresel ve sosyal hedeflerin kendi başlarına birer amaç olarak önceliklendirilmesi olarak yorumlamaktadır. Bu netlik eksikliği, yönetimin birincil amacı hakkında “yapıcı bir belirsizlik” (constructive ambiguity) ile sonuçlanarak yatırımcılar, varlık yöneticileri ve politika yapıcılar arasında sürtüşme yaratmıştır.
Makalede, rekabet eden çıkarları dengelemek ve bu belirsizliği azaltmak için, şirket yöneticilerinin çalışanlar, tedarikçiler ve çevre üzerindeki kararlarının etkilerini göz önünde bulundurarak şirketin uzun vadeli çıkarları doğrultusunda hareket etmelerini gerektiren 2006 tarihli Birleşik Krallık Şirketler Yasası’nın (Companies Act) 172. maddesine[2] benzer unsurların entegre edilmesi önerilmektedir.
Benzer bir ilkeyi yönetim kurallarına (veya daha geniş yatırım politikalarına) yerleştirmek şunları sağlayacaktır:
- Emanet görevini daha geniş sürdürülebilirlik hedefleriyle dengeleme konusunda daha güçlü rehberlik.
- Yönetim kararlarında daha fazla hesap verebilirlik ve şeffaflık.
- Kısa vadeli finansal çıkarlar ile uzun vadeli sistemik riskler (örneğin iklim riski, sosyal eşitsizlik, kurumsal yönetişim başarısızlıkları) arasındaki çatışmaları çözmek için bir çerçeve.
Bu yaklaşım, ABD’deki yatırımcı sorumluluğu tartışmalarına da bilgi sağlayabilir. ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (Securities and Exchange Commission-SEC) düzenlemeleri vekâlet oylamalarında ve ESG kamuyu aydınlatma açıklamalarında şeffaflığı giderek daha fazla vurgulasa da, kurumsal yatırımcıların sürdürülebilirlik konularına aktif olarak katılıp katılmaması gerektiği konusunda derin bir ayrışma devam etmektedir. ABD’deki eleştirmenler, yöneticiliğin tamamen finansal odaklı kalması gerektiğini savunurken, savunucular yatırımcıların uzun vadeli finansal performansı etkileyebilecek sistemsel riskleri azaltmada bir rol üstlendiğini düşünmektedir. Kurumsal yatırımcıların daha geniş sorumluluklarını açıklığa kavuşturarak, hem Birleşik Krallık hem de ABD’li politika yapıcılar, yasal sınırları aşmadan yöneticiliğin uzun vadeli değeri artırdığı bir çerçeve yaratabilir.
3. Şimdi bunun önemi nedir?
Kurumsal yatırımcılar, günümüzün ekonomik, sosyal ve çevresel ortamında pasif bir yaklaşım benimsemeyi göze alamazlar. Trilyonlarca dolarlık sermayenin kurumsal davranışları ve ekonomik istikrarı şekillendirmesiyle yatırımcıların rolü yalnızca finansal getirilerin ötesine geçer.
ABD’de ESG, yatırımcı yöneticiliği ve hissedar aktivizmi konusunda artan bir siyasi ayrışma görüyoruz.
Birleşik Krallık ve Avrupa Birliği’nde sürdürülebilir finansın arkasında büyüyen bir ivme mevcuttur, ancak yatırımcı yöneticiliği parçalanmış durumdadır ve uygulama mekanizmalarından yoksundur.
İklim krizi, toplumsal eşitsizlik ve değişken piyasalar, yatırımcıların uzun vadeli sorumluluklarını yeniden düşünmelerini gerektirmektedir.
Sonuç
Birleşik Krallık Yönetim Yasası revizyonu yaklaşırken ve kurumsal amaç ve sorumlu yatırım hakkındaki küresel tartışmalar ivme kazanırken, finansal getirileri, sistemik riskleri ve toplumsal refahı dengeleyen yöneticilik çerçevelerini yeniden düşünmenin zamanı gelmiştir. Yatırımcı yöneticiliği yalnızca bir kontrol listesine indirgenemez; günümüzün ekonomik ve jeopolitik ortamının gerçeklerini yansıtan dinamik ve hesap verebilir bir uygulamaya dönüşmelidir.
[1] <https://www.frc.org.uk/library/standards-codes-policy/stewardship/uk-stewardship-code/>.
[2] <https://www.legislation.gov.uk/ukpga/2006/46/section/172>.
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.