Giriş
Özellikle kutuplaşmış bir çağda yaşıyoruz ve kurumsal yönetişim de bir istisna değildir. Bölünmeler, Amerika Birleşik Devletleri’nde şirketleşme için tercih edilen yargı alanı olan Delaware eyaletine sıçramakla tehdit etmekte ve birkaç yüksek profilli dava eyaletin tarafsızlığını sorgulamaktadır. Yorumcular, Delaware eyaletinin kurumsal yönetişim evrenini parçalamakla tehdit eden yeni bir siyasallaştırılmış yaklaşım benimsediğini ve şirketleri daha güvenilir olan (veya farklı şirketlerin tercih ettiği politikaları izleyen) diğer eyaletlere sürüklediğini savunmaktadır.
Yeni bir makalede, eleştirmenlerin bazı açılardan haklı olduğu savunulmaktadır: Delaware yasası siyasallaşma yolunda ilerlemekte, ancak ironik bir şekilde, bu gelişmenin kökeninde, kısmen de olsa siyasi kaygıları işletme yönetiminden uzaklaştırmak için yaratılmış bir doktrin olan hissedar önceliği doktrini yatmaktadır.
19. yüzyılın sonunda büyük şirketlerin yükselişinden bu yana, ABD hukuk sistemi küçük bir grup şirket reisi tarafından bu kadar çok gücün kullanılmasının nasıl haklı çıkarılacağı sorunuyla meşgul olmuştur. Genel olarak, yöneticilerin hisse senedi sahiplerinin yararına kârı maksimize etmesi gerektiği ilkesi olan hissedar önceliği, yönetsel gücün kullanımında tercih edilen kısıtlama olarak belirlenmiştir. Hissedar önceliği altında, hissedar olmayan kesimlerin (tüketiciler ve çalışanlar gibi) sözleşmeler ve harici düzenlemeler yoluyla korunduğuna inanılır; bunların her ikisi de toplum karşıtı davranış için bir bedel çıkarır. Bu şekilde, hissedar önceliği, şirket kârının (fazlasının) nasıl dağıtılacağına ilişkin tartışmalı siyasi tercihlerin demokratik sürece ve popüler duyguyu yansıtan bir piyasanın görünmez eline bırakılmasını sağlar. Başka bir deyişle, hissedar önceliği, yönetsel takdir yetkisinin kullanımında anlamlı, toplum tarafından belirlenmiş bir sınır sunan tek sistem olarak savunulur.
Bu sisteme tam olarak uyan Delaware eyaleti, Amerika nüfusunun yalnızca yüzde 0,3’üne ev sahipliği yapmasına rağmen ülkenin şirketler hukuku ve dolayısıyla trilyonlarca dolarlık sermayenin tahsisini yönlendiren ilkeler üzerinde büyük bir etkiye sahiptir. Delaware eyaletinin bu kaçınılmaz politik işlevi yerine getirme meşruiyeti, ironik bir şekilde, politik kaygıları hukukunun dışında tutma konusundaki kararlılığına dayanmaktadır. Delaware, hissedar önceliğinin kendisi apolitik olarak ele alındığı için kendini apolitik olarak konumlandırabilmektedir. Hissedar önceliğinin şirketleri sosyal politika yapma işinden çıkarması gerektiği gibi, hissedar önceliğini uygulamak da Delaware eyaletini sosyal politika yapma işinden uzak tutmakta ve bu da Delaware eyaletinin partizan çekişmelerinin dışında kalmasını sağlamaktadır.
Bununla birlikte, hissedar önceliğinin meşrulaştırıcı işlevine hizmet etmesi için, görünür bir şekilde iki boyutta işlemesi gerekir: Prosedürel olarak, şirket yöneticilerini kısıtladığı görülmeli ve esas olarak, bu kısıtlamaların toplum yanlısı sonuçlar ürettiği algılanmalıdır. Başka bir deyişle, kurumsal yönetişim toplum yanlısı bir şekilde hareket etmelidir ki; bu da elbette hissedar önceliğinin ortadan kaldırdığı toplumsal kaygıların artık sisteme geri aktarılmasını gerektirir. Paradoks, giderek artan bir baskı altına giren bir paradokstur.
- Tesla Tuzağı [Tesla Trap]
Hissedar önceliğinin ilk iddia edilen erdemi, kurumsal yöneticilerin davranışlarını anlamlı bir şekilde kısıtlamasıdır. Bu kısıtlamalar, bağımsız yöneticiler ve tek tür yönetim kurulları gibi çeşitli “iyi” kurumsal yönetişim önlemleri marifetiyle teorik olarak uygulanır. Ancak ortaya çıktığı üzere, bu önlemlerin daha yüksek hissedar getirilerine katkıda bulunduğuna dair kanıtlar o kadar belirsizdir[1] ki; bazıları bunların hissedarlara hiçbir şekilde fayda sağlamak için tasarlanmadığını ileri sürmüştür. Bunun yerine, bu hükümler kurumsal gücün kullanımını toplumun bir bütün olarak gözünde meşrulaştırmayı amaçlamaktadır[2]. “İyi kurumsal yönetişim” koşulları, karar alma süreçlerini bir profesyonellik görünümüyle örtbas ederek firmaları medenileştirir.
Bu olasılık, iyi kurumsal yönetişimin usul koşullarının hissedarlar için gerçek sonuçlardan görünüşte kopuk olduğu bir dizi Delaware kararında ortaya çıkmıştır: örneğin “Tornetta v. Musk” davası[3] (Elon Musk’ın Tesla’daki 56 milyar dolarlık maaş paketini iptal eden), “West Palm Beach Firefighters’ Pension Fund v. Moelis” davası[4] (Moelis & Co.’da hissedar sözleşmesini iptal eden) ve yöneticiler arasındaki sosyal bağların bağımsızlığı zedeleyebileceğini ileri süren bir dizi emsal karar. Bu kararlar, hissedarların bu tür korumalara ihtiyaç duyduğuna veya bunları istediğine dair çok az gösterge olmasına rağmen, büyük kaynaklar üzerindeki bireysel kontrolün uygulanmasına küçük engeller koyarak, kurumsal yönetişimin icracı (performative) doğasını istemeden ortaya koymuştur.
Toplu olarak, davalar siyasi olarak okunmaktadır çünkü kamuoyunun gözünden uzakta faaliyet gösteren ve görünüşe göre kamu hassasiyetlerine hitap edecek şekilde kurumsal yönetişim yapılarını tasarlama gereği duymayan Silikon Vadisi girişimleri içinde popüler hale gelen uygulamalara saldırdılar. Ancak bu firmalar halka açılmaya başladığında ve ekonominin bu sektörünün sahip olduğu olağanüstü zenginlik, politik ve sosyal etki daha görünür hale geldiğinde kurumsal yönetişim uygulamaları hissedar önceliğinin icracı kısıtlamalarıyla çarpışmıştır. Bu kararlar -özellikle Tornetta- kurumsal yönetişim gücünün hissedar önceliği çerçevesinde kısıtlandığının göstergeleri olarak işlev görmüştür. Ancak kararların hissedarları koruyan gerekçesi ile hissedarların deneyimlediği gerçek sonuçlar arasındaki uyumsuzluk, yalnızca “hissedar önceliği” prosedürünün törensel (ceremonial) doğasını açığa çıkarmıştır.
- Yöneticilik Çözümü [Stewardship Solution]
Hissedar önceliğinin ilk öncülü, şirket yöneticileri üzerinde anlamlı kısıtlamalar sağlamasıysa, ikincisi, düzgün işleyen bir sistemde, bu kısıtlamaların şirket davranışını toplum yanlısı bir yöne yönlendirmesidir. Bu, hissedar önceliğinin savunucuları için ilginç bir ikilem yaratır çünkü mantığı, toplumsal çıkarları hissedar çıkarlarıyla sürekli olarak eşitlemelerini gerektirir ve bunların hepsi çevresel, sosyal ve kurumsal yönetişim (environmental, social, governance-ESG) yatırımına doğru gidiş ve bu yatırımı çevreleyen tartışmalarla sonuçlanmıştır.
Anlamı popüler konuşmalarda karıştırılmış olsa da, finans camiasında ESG, sosyal yanlısı kurumsal davranışın yatırımcılar için nihayetinde daha kârlı olduğunu varsayan bir yatırım stratejisini ifade eder. Bu haliyle ESG, hissedar önceliğinin uygulanabilirliğine dair derin bir inanç ifadesi olarak anlaşılabilir. Sonuçta, hissedar önceliği beklendiği gibi işliyorsa, kâr arayan yatırımcılar daha da ileri gitmeli ve “toplum yanlısı” (pro-social) gerçek yatırım tezi haline getirmelidir. Ayrıca, çoğu yatırımcı, gerçek kişi yararlanıcılarına karşı emanet yükümlülükleri olan kurumlar olduğundan, hissedar önceliğinin mantığı, bu kurumları çevreleyen düzenleyici mekanizmanın portföy şirketlerinden sosyal yanlısı davranış talep etmelerini teşvik etmeye veya hatta zorunlu kılmaya başlamasını gerektirir.
Sorun artık düzenleyici bir savaşa dönüşmüş olup; Demokratlar ve Cumhuriyetçiler hangi davranışın toplum yanlısı ve dolayısıyla kârlı olduğu konusunda (bir nevi) ping pong oynamakta, yatırımcıları ve buna bağlı olarak şirket yönetim kurullarını hissedar önceliğinin kaçınması gereken tam da politik çalılığa çekmektedir. Ve tuzaktan açık bir kaçış yoktur, çünkü nihayetinde hissedar önceliği altında kârlılık piyasa tercihlerinin kanıtı olarak ele alınmakta ve piyasa tercihleri bir tür popüler oy olarak alınmaktadır. Başka bir deyişle kârlılık, Amerika’nın ana akımının bir temsilcisi haline gelmekte ve özellikle aşırı kutuplaşmış zamanlarda, ana akımı temsil etme iddiası muazzam miktarda politik değere sahip olmaktadır.
- Caremark Muamması [Caremark Conundrum]
Şirketler yalnızca “yasal” (lawful) faaliyetlerde bulunmaya yetkilidir, yani eyalet şirketler hukuku, bir tüzük imtiyazının verilmesini mevzuata uygunluğa bağlı kılar. Şirketler hukukunun yasadışılığa ilişkin iç yasağı bir başka meşrulaştırıcı ilkedir; şirketler hukuku sisteminin toplum yanlısı tutumunu kamuoyuna iletebilmesinin görünür yollarından biridir. Sonuç olarak, hissedarlar, kârı artırma amacıyla yapılmış olsa bile, kasıtlı yasa ihlaliyle ilgili zararlar ve masraflar için şirket yöneticilerine karşı türev davalar açabilirler. Ancak bu, yalnızca eyalet şirket mahkemelerini ve özellikle de Delaware mahkemelerini Amerika Birleşik Devletleri için ikincil bir düzenleyici haline getirir. Delaware eyaletinin, ilk etapta hissedar önceliğinin gerekçesini ve eyaletin sistemdeki rolünü bir kez daha zayıflatan, politik ve partizan bir eğilim benimsemekten kaçınırken böyle bir düzenleyici işlevi benimsemesi mümkün değildir.
Sonuç
Açık soru, kâr maksimizasyonu yapan şirketlerin kamu kabulünün bedeli olarak gerçek masraflar yapmaya ne kadar tahammül edecekleridir. Eğer Delaware eyaletinden ayrılıp yeniden bir şirket kurarlarsa ki şu anda bunu yapma tehdidinde bulunuyorlar, o zaman direnç -başka bir şey olmasa bile, daha güçlü federal düzenlemeler yoluyla- kendini gösterebilir. Ya da daha rahatsız edici bir şekilde, şirket yöneticileri, hâkimiyetlerini sürdürmek için artık meşrulaştırıcı simgelere ihtiyaç duymayacak kadar siyasi etki ve güç biriktirdikleri yönündeki rasyonel hesaplamaya ulaşabilirler.
[1] Örneğin bkz. Michael Klausner, Fact and Fiction in Corporate Law and Governance, 65 Stan. L. Rev. 1325, 1358 (2013); Roberta Romano, The Sarbanes-Oxley Act and the Making of Quack Corporate Governance, 114 Yale L.J. 1521 (2005); Yakov Amihud, Markus Schmid & Steven Davidoff Solomon, Settling the Staggered Board Debate, 166 U. Pa. L. Rev. 1475 (2018). Bazı bilim insanları da, daha önceki araştırmaların kurumsal yönetişim yeniliklerinin değerini değerlendirmek için bile kullandığı ölçütleri sorguladılar. Bkz. Jens Frankenreiter, Cathy Hwang, Yaron Nili, & Eric Talley, Cleaning Corporate Governance, 170 U. Pa. L. Rev. 1 (2021); Marcel Kahan & Emiliano Catan, Corporate Governance and Firm Value, <https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=5127297>; Robert Bartlett & Frank Partnoy, The Misuse of Tobin’s Q, 73 Vand. L. Rev. 353 (2020).
[2] Bkz. Marcel Kahan & Edward Rock, Symbolic Corporate Governance Politics, 94 B.U. L. Rev. 1997, 2034 (2014).
[3] 310 A.3d 430 (Del. Ch. 2024).
[4] 311 A.3d 809 (Del. Ch. 2024).
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024), Hukuka Giriş (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’ü aşan Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.