Avrupa Menkul Kıymetler ve Piyasalar Otoritesi [ESMA], Avrupa Birliği’nde izahname sorumluluğunun [prospectus liability] olası bir şekilde yeknesak kılınmasına ilişkin istişare çalışmasını[1] tamamlamıştır. Bu proje, Avrupa Birliği İzahname Yönetmeliği’nde[2] [European Union Prospectus Regulation] belirtilen izahname içeriği ve onay prosedürüne ilişkin yeknesak kuralları tamamlamayı amaçlamaktadır. İkincisi, Yönetmeliğin 11. maddesinde yalnızca yanıltıcı veya başka şekilde hatalı izahnameler için sorumluluğun birkaç yönünü ele almaktadır. Aksi takdirde, soruyu yerel (ulusal) hukuka bırakmaktadır. Sonuç olarak, bu tür sorumlulukları düzenleyen kurallar şu anda 27 Avrupa Birliği Üye Devleti’nde parçalanmıştır.
Avrupa Menkul Kıymetler ve Piyasalar Otoritesi’ne verilen ve web sitesinde[3] bulunan yanıtların çoğu, izahname sorumluluğu kurallarının uyumlu hale getirilmesini desteklemektedir. Örneğin, İtalyan Finansal Piyasa Aracı Kuruluşları Birliği [Italian Association of Financial Market Intermediaries], “tek bir pazarın gelişimini engelleyen, yalnızca verimsizlikler değil, aynı zamanda haklı çıkarılamayacak farklı muameleler de yaratan, gerçek bir heterojen rejimler yelpazesiyle karşı karşıyayız” diyor. Ayrıca, bu “yaklaşımların yamalı bohçasının sınır ötesini karmaşık ve külfetli hale getirdiğini ve yasal risklerin büyüdüğünü veya daha doğrusu tahmin edilmesinin zor olduğunu” vurguluyor.
Biz de kendi sunumumuzda benzer bir sonuca vardık [yukarıda belirtilen web sitesinde ‘Radboud Üniversitesi’ altında[4] bulunabilir]. Özellikle, (i) izahname sorumluluğunu düzenleyen yerel yasanın belirlenmesinin ve öngörülmesinin zor olduğunu, (ii) farklı yerel kuralların uygulanabilirliğinin yatırımcı ayrımcılığına yol açtığını ve (iii) düzenleyici yasanın parçalanmasının Pan-Avrupa kolektif tazminatını engellediğini, vurguluyoruz.
Yine de, Avrupa Menkul Kıymetler ve Piyasalar Otoritesi’ne verilen yanıtların bazıları, bir Avrupa izahname sorumluluğu kuralının getirilmesi söz konusu olduğunda oldukça çekingendir. İşte öne sürülen bazı temel karşı gerekçeler ve bunlar hakkındaki düşüncelerimiz.
Yeknesaklığa karşı ilk gerekçe, yasal farklılıkların Avrupa finans piyasasının entegrasyonu söz konusu olduğunda en önemli olmayacağı iddiasıdır. Yatırımcılar arasındaki kültürel farklılıklar veya farklı risk iştahları gibi diğer farklılıklar çok daha alakalı olacaktır. Bu gerekçe klasiktir. Ancak, kültürel farklılıkların veya risk iştahındaki farklılıkların hukuk reformuyla neredeyse hiç değiştirilemeyeceğini göz ardı eder. Buna karşın, yasal farklılıklardan kaynaklanan engeller, yasa koyucunun bir kalem darbesiyle ortadan kaldırılabilir. Bu ismi hak eden bir Avrupa sermaye piyasası tesis etmek için değiştirilebilecek her türlü yasa değiştirilmelidir.
İleri sürülen bir diğer gerekçe ise yardımcılıktır. Kusurlu izahnameler için sorumluluk amacının yerel düzeyde daha iyi gerçekleştirilebileceği iddia edilmektedir. Ancak geçmiş, bu sorunun yerel yasama organlarına bırakılmasının çok çeşitli yaklaşımlara ve kurallara yol açtığını göstermiştir. Bu değişiklikler anlamlı bir fayda yaratmaz. Özellikle, en iyi kural için düzenleyici bir rekabete yol açmazlar. Bunun nedeni, Avrupa Birliği Adalet Divanı’na [Court of Justice of the European Union] göre uygulanabilir yerel kuralın, ihraççının kuruluş yerine veya menkul kıymetlerinin kote edildiği yere değil, yatırımcının ikametgâhına ve banka hesabının bulunduğu yere bağlı olmasıdır[5]. Aynı ihraç için çok sayıda farklı yasa uygulanır. Bu kendi başına bir sorundur.
Bu sorun, örneğin ihraççının kuruluş yerinin izahname sorumluluğuna uygulanması gibi, yasalar ihtilafı kurallarını değiştirerek aşılamaz. Böyle bir kural 1980’lerde Amerika Birleşik Devletleri’nde önerilmiş ancak hiçbir zaman yasaya dönüşmemiştir. Sebebi basittir: Yatırımcı korumasına olan ihtiyaç [the need for investor protection]. Yatırımcılar, ihraç edenin izahname sorumluluğu kurallarını incelemek zorunda kalmadan korumayı hak etmektedir. Bu, yatırım yaparken önemsedikleri nihai konulardan biri ve haklı olarak öyledir. Aynı borsada kote edilen ihraç edenler, büyük ölçüde farklı sorumluluk kurallarına tabi olursa, bu durum oyun alanını da bozar. Bu, düzenleyici tahkime, yani az yükümlülüklere sahip bir ülkede şirket kurmayı seçmeye davet eder.
Son olarak, sorumluluğun yeknesak kılınmasının çok karmaşık olacağı ve güçlü bir siyasi irade gerektireceği ileri sürülmektedir. Karmaşıklığa gelince, cevabımızda (yukarıda alıntılanmıştır) yeknesak bir kuralın birkaç çok kısa maddede oluşturulabileceğini gösterdik. Doğru olan, yeknesak kılınmanın siyasi irade gerektirmesidir. Geçmişte, Üye Devletler çeşitli yerel yasaları baltalamamak için özel hukuk sorunlarına değinmekten çekinmişlerdir. Yine de izahname sorumluluğu, genellikle kanun dışındaki hukuki kurallarla yönetilen, nispeten belirli ve sınırlı bir sorundur. Özel hukukun bu yönünün birleştirilmesinin, geniş bir yasa uyumlaştırmasına giden kapıları açması olası değildir. Bu, Avrupa sermaye piyasasının entegrasyonu için muazzam faydaları olan, belirli bir önlemle yapılabilir.
* Bu yazı bağlamında aşağıdaki çalışmalara da bakılabilir.
- Sevinç Akbulak / Yavuz Akbulak, Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (2004), Beta Yayınları.
- Yavuz Akbulak [Türkçeye çeviren], İzahname Sorumluluğu ve Neden-Sonuç İlişkisi, Legal Blog, 29 Eylül 2023.
- Yavuz Akbulak [Türkçeye çeviren], ABD İzahname Sorumluluğuna Bir Bakış, Legal Blog, 17 Nisan 2023.
[1]<https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/2024-10/ESMA32-117195963-1257_Call_for_evidence_prospectus_liability.pdf>.
[2]<https://eur-lex.europa.eu/eli/reg/2017/1129/oj/eng>.
[3]<https://www.esma.europa.eu/press-news/consultations/call-evidence-potential-further-steps-towards-harmonising-rules-civil#responses>.
[4]<https://www.esma.europa.eu/press-news/consultations/call-evidence-potential-further-steps-towards-harmonising-rules-civil#responses> [Çevirenin Notu: 8. satırda; “Others: Radboud University, Nijmegen, The Netherlands”].
[5]<https://eur-lex.europa.eu/legal-content/en/TXT/?uri=CELEX:62013CJ0375>.
Yavuz Akbulak
1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
• Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
• Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
• Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte),
• Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve
• Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte)
başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
• Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003),
• Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004)
ile
• Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II;
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021);
• Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021);
• Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022);
• Ticari Mevzuat Notları (2022);
• Bilimsel Araştırmalar (2022);
• Hukuki İncelemeler (2023);
• Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024);
• Hukuka Giriş (2024);
• İşletme, Pazarlama ve Hukuk Yazıları (2024),
• İnterdisipliner Çalışmalar (e-Kitap, 2025)
başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 3 bini aşkın Telif Makale ve Telif Yazı ile tamamı İngilizceden olmak üzere Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak ve çalışkanlık vazgeçilmez ilkeleridir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.