Stratejik Alternatifleri Duyurmanın Ekonomik Sonuçları: Gönüllü Kamuyu Aydınlatmanın Faydaları ve Maliyetleri

Giriş

Bir şirketin “stratejik alternatifleri gözden geçirme” (review of strategic alternatives) girişiminde bulunduğunu duyurması, potansiyel bir satış veya birleşmeyi araştırmak için bir Wall Street kuralıdır. Herhangi bir işlem gerçekleşmese de bu duyuru, şirketin bir çeşit stratejik değişiklik ile birlikte bir sarsıntıya gireceğinin sinyalini verir. Bu tür kamuyu aydınlatma açıklamaları (disclosures) gönüllülük (voluntary) esasına dayalı olduğundan[1], direktörler ve CEO stratejik incelemenin duyurulup duyurulmayacağına dikkatle karar vermelidir.

Bazı şirketler stratejik alternatiflerini özel olarak değerlendirir, genellikle bir finansal danışman görevlendirir ve bağımsız yöneticilerden oluşan bir komite atar. Diğer şirketler ise ayrıca bir basın bülteni yayınlar ve incelemeyi kamuya duyurmak için konuyla ilgili bir “8-K dosyası” hazırlar. Bu konuda Western Digital[2] ve Albertsons[3] tarafından 2022 yılında yapılan duyuru örneklerine bakılabilir.

Bu haberin kamuya açıklanıp açıklanmayacağı önemli bir karardır çünkü yatırımcıların tepkilerini, sonraki satış sürecini (eğer gerçekleşirse), firma operasyonlarını, çalışanları ve son olarak firma değerini etkileyecek önemli sonuçlar doğurabilir. Bazı iş liderleri ve danışmanlar bir duyuruyu arzu edilir bir durum olarak görürken, diğerleri bunu olumsuz bir algı yaratan sorunların kamuya açık bir şekilde kabul edilmesi olarak görmektedir. Yakın tarihli bir makalede, her iki tarafın argümanlarını destekleyen deneye dayalı kanıtlar aranmaktadır.

1. Stratejik Alternatiflerin Kamuya Açıklanmasıyla İlgili Gerçekler

Satış, elden çıkarma veya yeniden yapılanma (a sale, a divestiture, or a restructuring) gibi önemli zorluklarla karşı karşıya kalan bir şirket için çeşitli stratejik alternatifler mevcuttur. Anılan makalede, bir şirketin stratejik seçenekleri değerlendirdiği bin 239 adet duyuru örneğine dayanılarak, duyuruyu yapan şirketin hisselerinin fiyatında başlangıçta %5’lik (yüzde 5) bir artış olduğu belgeleniyor. Bir sonraki yıl içinde, örneklemdeki şirketlerin %41’i en az bir halka açık birleşme ve satın alma teklifi alıyor (buna karşılık, duyuru yapmayan emsal şirketlerin %7’lik taban çizgisiyle karşılaştırıldığında). Örneklemdeki şirketlerin %32’si bir yıl içinde başarılı bir şekilde satılıyor ya da birleşiyor (%5’lik taban çizgisiyle karşılaştırıldığında).

Örnekteki duyuruların en yaygın özellikleri şunlardır:

  • %82’si bir finansal veya hukuki danışmandan bahsediyor.
  • %78’i “stratejik” kelimesini kullanıyor.
  • %65’i açıkça şirketin satışının düşünüldüğünü belirtiyor.
  • %63’ü ise girişimin hissedar değerini artırmak veya en üst düzeye çıkarmak için yapıldığını belirtiyor.

Yukarıdaki (1), (3) ve (4) no.lu hususlar duyuru gününde daha büyük bir piyasa tepkisi ile ilişkilidir. (1) ve (4) gelecekteki birleşme ve satın alma (mergers & acquisitions) teklifleri veya satışları hakkında öngörüde bulunmazken; şirketin olası satışından bahsedilen (3) tamamlanmış bir satış ile” ilişkilidir.

2. Stratejik Alternatifleri Kamuya Açıklamanın Faydaları

Kamuya yapılan bir duyuru, potansiyel teklif sahipleri için en geniş ağı oluşturur, bu da daha güçlü bir birleşme ve satın alma satış sürecine ve sonuçta ilgili satın alma primini elde etme olasılığının artmasına neden olur. Söz konusu makalede, bu sonuçları ölçmenin çeşitli yolları inceleniyor ve duyurunun, firmanın SEC[4] dosyalarının anormal derecede yüksek sayıda indirilmesine, daha fazla sayıda halka açık birleşme ve satın alma tekliflerine, duyuruyu yapan firmanın sektörü dışından tekliflere ve daha yüksek anlaşma değerine yol açtığı gösteriliyor.

Firmaların birleştiği veya satıldığı duyurulduğunda, hissedarlar uzun vadede satın alma primini yansıtan %34’lük piyasaya göre ayarlanmış getiri elde etmektedir. Duyuru yapan firmalarınkine benzer temellere sahip olan ve satılan veya birleştirilen emsal firmalar için, hissedarlar nispeten mütevazı %24’lük piyasa ayarlı getiri elde etmektedir ki; bu gönüllü kamuyu aydınlatmayla bağlantılı olarak ekstra %10’luk bir satın alma primi anlamına gelmektedir.

Kamuyu aydınlatmanın olası faydalarını değerlendirirken liderlik, bir finansal danışmanın çabalarına ilave olarak kamuya açık bir duyurunun ek talipleri çekip çekemeyeceğini dikkate almalıdır. Ayrıca, eğer süreç çok rekabetçi görünüyorsa, herhangi bir ideal teklif sahibinin süreçten çekilip çekilemeyeceğini de göz önünde bulundurmalıdırlar.

Ayrıca şirketi çevreleyen belirsizlik ve spekülasyonlar mevcutsa resmi bir kurumsal iletişim, şirketin bu konudaki bilgileri kontrol etmesine olanak tanıyabilir.

Yöneticiler ayrıca, potansiyel bir kontrol satışıyla tetiklenen Revlon görevlerini yerine getirmenin kamuya açıklanmasının nasıl yardımcı olabileceğini de değerlendirebilir. Yönetim kurulunun, gelişmiş inceleme standardı kapsamında, hissedar değerini en üst düzeye çıkarmak için mevcut en iyi işlemi elde etmek amacıyla makul şekilde hareket ettiğini göstermesi gerekebilir. Kamu duyurusu, tüm potansiyel teklif sahiplerini bilgilendirmeye hizmet eder ve herhangi bir birleşme anlaşması öncesindeki bekleme süresi, diğer teklif sahiplerinin daha iyi bir teklifle ortaya çıkmasına olanak tanır.

3. Paydaşlara ve Firma Faaliyetlerine Yönelik Riskler

Stratejik alternatiflerin duyurulması işlerde belirsizlik ve aksamalara neden olabilir. Bu duyurular aynı zamanda çaresizliğin sinyalini verebilir ve müşteriler ve çalışanlar gibi paydaşların kontrol değişikliği tehdidi nedeniyle yabancılaşması nedeniyle istikrarsızlığa yol açabilir:

  • Müşteriler ve tedarikçiler şirket ile iş yapmayı kısıtlayabilir veya durdurabilir. Makalede stratejik gözden geçirmeleri kamuya açıkladıktan sonra firmaların gelirlerinin ve faaliyet gelirlerinin toplam varlıklarının ortalama %1’i kadar düştüğü gösterilmektedir.
  • Çalışanların dikkatinin dağılması veya moral kaybı, çalışanların daha az üretken olmasına veya işten ayrılmasına neden olabilir. Operasyonlar üzerindeki olumsuz etkilerin yanı sıra, stratejik alternatifler açıklayan firmalar bir sonraki yılda çalışanlarının ortalama %10’unu kaybetmiştir.

Yukarıdaki her iki noktada da tahmin edilen etkiler, duyuru yapan firmalarınkine benzer temellere sahip emsal firmalara göredir.

Stratejik alternatiflerin araştırılması, ilgili satın alma primiyle tamamlanmış bir işlemle sonuçlanmazsa, bu olumsuz sonuçlar, duyurunun yol açtığı ilk kazançların dağılmaktan daha fazla olması nedeniyle hisse fiyatlarının düşmesine katkıda bulunacaktır.

Potansiyel riskleri değerlendirirken liderler, şirket kültürünün ne kadar sağlam olduğunu ve şirketin stratejik alternatifleri değerlendirdiğinin farkına varılması durumunda çalışanların kesintiye uğrayıp uğramayacağını veya gemiden kaçıp atılmayacağını göz önünde bulundurmalıdır. Liderler aynı zamanda müşterilerini rakiplerine ne kadar kolay kaptırabileceklerini de göz önünde bulundurmalıdır. Gönüllü olarak kamuyu aydınlatmaya yönelik herhangi bir karar, bu paydaşlarla olumsuz etkileri azaltacak bir iletişim planı içermelidir.

Sonuç

Stratejik alternatiflerin araştırılmasını kamuya duyurma kararı, önemli bir kurumsal olaya işaret eder. Artan şeffaflık, daha iyi bir birleşme ve satın alma sonucuna yol açabilir, ancak aynı zamanda paydaş desteğinin geri çekilmesine ve işlerin her zamanki gibi aksamasına da yol açabilir.

Bir işlemin sonuçlanması durumunda hissedarlara sağlanacak toplam getiri, şirketin önceden açıklama yapmaması halinde elde edilecek getiriden yaklaşık %10 daha yüksek olacaktır. Ancak satış veya birleşme olmazsa, başlangıçta olumlu olan piyasa tepkisi tersine dönecek ve genel bir değer kaybına yol açacaktır.

[1] Basic v. Levinson 1988.

[2] <https://www.westerndigital.com/company/newsroom/press-releases/2022/2022-06-07-western-digital-announces-review-of-strategic-alternatives>

[3] <https://www.albertsonscompanies.com/newsroom/press-releases/news-details/2022/Albertsons-Companies-Announces-Review-of-Strategic-Alternatives/default.aspx>

[4] Amerika Birleşik Devletleri (ABD) Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (United States Securities and Exchange Commission-SEC)

1966 yılında, Gence-Borçalı yöresinden göç etmiş bir ailenin çocuğu olarak Ardahan/Çıldır’da doğdu [merhume Anası (1947-10 Temmuz 2023) Erzurum/Aşkale; merhum Babası ise Ardahan/Çıldır yöresindendir]. 1984 yılında yapılan sınavda Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü kazandı. 1985 yılında Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümüne yatay geçiş yaptı ve 1988’de Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Maliye bölümünü birincilikle, Fakülteyi ise 11’inci olarak bitirdi.
1997 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nin Denver şehrinde yer alan ‘Spring International Language Center’da; 65’inci dönem müdavimi olarak 2008-2009 döneminde Milli Güvenlik Akademisi’nde (MGA) eğitim gördü ve MGA’dan dereceyle mezun oldu. MGA eğitimi esnasında ‘Sınır Aşan Sular Meselesi’, ‘Petrol Sorunu’ gibi önemli başlıklarda bilimsel çalışmalar yaptı.
Türkiye’de Yatırımların ve İstihdamın Durumu ve Mevcut Ortamın İyileştirilmesine İlişkin Öneriler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü);
Türk Sosyal Güvenlik Sisteminde Yaşanan Sorunlar ve Alınması Gereken Önlemler (Maliye Hesap Uzmanları Vakfı Araştırma Yarışması İkincilik Ödülü, Sevinç Akbulak ile birlikte);
Kayıp Yıllar: Türkiye’de 1980’li Yıllardan Bu Yana Kamu Borçlanma Politikaları ve Bankacılık Sektörüne Etkileri (Bankalar Yeminli Murakıpları Vakfı Eser Yarışması, Övgüye Değer Ödülü, Emre Kavaklı ve Ayça Tokmak ile birlikte);
Türkiye’de Sermaye Piyasası Araçları ve Halka Açık Anonim Şirketler (Sevinç Akbulak ile birlikte) ve Türkiye’de Reel ve Mali Sektör: Genel Durum, Sorunlar ve Öneriler (Sevinç Akbulak ile birlikte) başlıklı kitapları yayımlanmıştır.
Anonim Şirketlerde Kâr Dağıtımı Esasları ve Yedek Akçeler (Bilgi Toplumunda Hukuk, Ünal TEKİNALP’e Armağan, Cilt I; 2003), Anonim Şirketlerin Halka Açılması (Muğla Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Tartışma Tebliğleri Serisi II; 2004) ile Prof. Dr. Saim ÜSTÜNDAĞ’a Vefa Andacı (2020), Cilt II, Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler (2021), Prof. Dr. Saim Üstündağ’a İthafen İlmi Makaleler II (2021), Sosyal Bilimlerde Güncel Gelişmeler (2021), Ticari İşletme Hukuku Fasikülü (2022), Ticari Mevzuat Notları (2022), Bilimsel Araştırmalar (2022), Hukuki İncelemeler (2023), Prof. Dr. Saim Üstündağ Adına Seçme Yazılar (2024) başlıklı kitapların bazı bölümlerinin de yazarıdır.
1992 yılından beri Türkiye’de yayımlanan otuza yakın Dergi, Gazete ve Blog’da 2 bin 500’e yakın Telif Makale ve Yazı ile Türkçe Derleme ve Türkçe Çevirisi yayımlanmıştır.
1988 yılında intisap ettiği Sermaye Piyasası Kurulu’nda (SPK) uzman yardımcısı, uzman (yeterlik sınavı üçüncüsü), başuzman, daire başkanı ve başkanlık danışmanı; Özelleştirme İdaresi Başkanlığı GSM 1800 Lisansları Değerleme Komisyonunda üye olarak görev yapmış, ayrıca Vergi Konseyi’nin bazı alt çalışma gruplarında (Menkul Sermaye İratları ve Değer Artış Kazançları; Kayıt Dışı Ekonomi; Özkaynakların Güçlendirilmesi) yer almış olup; halen başuzman unvanıyla SPK’da çalışmaktadır.
Hayatı dosdoğru yaşamak vazgeçilmez ilkesidir. Ülkesi ‘Türkiye Cumhuriyeti’ her şeyin üstündedir.